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Commentaire : Premier Bilan sur les résultats des Entreprises US au 4ème trimestre 09 et perspectives 2010-2011

144 Sociétés US non financières ont publié leurs résultats représentant 17% de la capi totale du Russell 3000

 45 Sociétés financières ont publié leurs résultats représentant 58% de la capitalisation totale

 La surprise hors financières: Médiane 11%Moyenne 12.5%  Les Financières sont en perte à cause du remboursement du Tarp

 Révision en hausse des chiffres d’affaires Q4 de 1.8% et Q1 2010 de 1.3%

PLUS DE DETAILS EN SUIVANT :

Les résultats du 4ème trimestre et les perspectives améliorées pour 2010 sont un grand soulagement

 Le coup de semonce sur les résultats des financières est un événement ponctuel lié au remboursement du Tarp.

L’année 2010 devrait afficher 25% de progression des résultats des deux côtés de l’Atlantique. Chiffres non encore intégrés par le marché

 Ces taux de croissance sont confortés par une intense activité de révisions à la hausse et une croissance mondiale robuste

 Les multiples de capitalisation pour un milieu de cycle sont très bas à 13.9x et 12.1x les résultats2010 aux US et en Europe.

Le modèle de valorisation de Prime de Risque donne un objectif de cours de 1250 points pour le S&P500 et 285 points pour le Stoxx 600 pour des taux longs à 4.5%.

Avec  15% de potentiel de hausse voilà de quoi maintenir  une opinion positive sur l’investissement en actions.L’amélioration de la conjoncture devrait de plus  influencer favorablement les résultats

Les données macro économiques restant clairement orientées vers une amélioration et le chômage devrait reculer à partir de Juillet 2010 Le souci majeur reste la sortie de crise et la gestion des déficits avec le  Risque toujours présent de défaillance des Etats sous un énorme schéma de Ponzi

.Actions : ok pour 2010 mais 2011 ???

Le momentum des bénéfices (ratio des révisions à la hausse par rapport aux révisions à la baisse) a donc désormais atteint un plus-haut dans un certain nombre de régions et de marchés. La tendance a été particulièrement marquée au Japon et dans les pays émergents. Toutefois, sur un échantillon de  24 marchés, ils ne sont que 14 à observer à présent une amélioration du momentum sur un mois et 13 sur les trois derniers mois. Sur un horizon à long terme, 23 des 24 marchés couverts ont bénéficié d’une amélioration du momentum sur les six derniers mois, mais les signes d’une consolidation ou d’un retournement à venir s’amoncèlent.

Toutefois, il convient de garder à l’esprit que les révisions à la hausse sont plus nombreuses que celles à la baisse pour 20 des 24 marchés et que, dans certains cas, elles les dépassent dans une large mesure. En outre, les fondamentaux restent favorables pour les résultats des entreprises, compte tenu de l’absence de pricing power sur les marchés de l’emploi.

Le consensus IBES table sur une croissance des bénéfices de 29 % en 2010 et de 21 % en 2011 globalement, avec un profil identique attendu aux Etats-Unis.

Cela semble certes optimiste, mais, depuis 1871, il y a eu sept périodes où la croissance des bénéfices des sociétés du S&P a été supérieure à 20 % pendant deux années d’affilée, dont trois après 1945 (1947/1948, 1987/1988 et 2003/2004). Je suis donc enclin à accepter ces chiffres, mais quelques inquiétudes quant aux prévisions pour 2011

Le consensus anticipe pour les sociétés du S&P 500 un BPA de 77$ en 2010 et de 93$ en 2011. Au cours de clôture de 2009, cela fait ressortir un PER à 12 mois de 14,5x, par rapport à une moyenne sur 25 ans de 15,2x. Sur la base des estimations 2011, le PER ressort à 11,9x. Cela suggère que la valorisation des actions américaines est raisonnable et qu’un retour à la moyenne ne porterait l’indice que légèrement au-dessus des niveaux de début janvier 2010.

Toutefois, en utilisant un horizon plus étendu, des paramètres suggèrent que le marché actions américain n’est pas bon marché et requiert plusieurs années de robuste croissance des bénéfices pour justifier les valorisations actuelles. Une méthode simple employée par certains investisseurs value consiste à identifier une forte sous-évaluation quand le PER à 5 ans atteint 5x ou moins. Si l’on utilise les anticipations bénéficiaires du consensus pour 2010 et 2011, pour que le marché américain apparaisse sous-évalué sur la base de ce ratio, il faudrait que la croissance moyenne des bénéfices atteigne 33% par an à partir de 2012/2014.

Cela implique que les bénéfices à fin 2009 devraient croître à un rythme annuel de 30 % sur les cinq prochaines années pour que les actions américaines ressortent « bon marché » sur la base de ce multiple. Au cours des 130 dernières années, il n’y a eu qu’une période de cinq ans où la croissance des profits a dépassé 30 % par an, à savoir les cinq années jusqu’en 1926, quand l’économie américaine est sortie de la récession déflationniste de 1920/1921. Un autre paramètre est le PER corrigé des variations cycliques, dit PER de Shiller, qui utilise les bénéfices glissants sur 10 ans. Le S&P 500 se traite sur un PER de Shiller de 20,3x, au moins 24 % supérieur à sa moyenne long terme de 16,4x. En d’autres termes, à moins d’un formidable rebond des bénéfices qui éclipse les prévisions actuelles du consensus, les actions américaines ressortent un peu chères par rapport aux bénéfices à moyen terme.

Toutefois, les marchés actions ressortent attrayants par rapport aux obligations.

 Si l’on considère l’écart (earnings yield gap) entre le rendement attendu des actions (1/PER) et celui des obligations, les actions restent bien placées en terme de valorisation relative. En effet, il faudrait qu’elles enregistrent une hausse de 30 % par rapport à leurs niveaux actuels et que les rendements obligataires augmentent d’au moins 100 pb pour renouer avec les extrêmes de 1994, 2000 et 2007. Cela montre donc bien  qu’il existe encore un potentiel de hausse. Il en résulte également que la classe d’actifs qui fait l’objet d’une anomalie de valorisation est celle des obligations d’Etat, et ce, même après la réaction des rendements en décembre.

Les rendements réels restent très bas (allant de 0,7 % à 1,6 % aux Etats-Unis et en Europe) et sont surtout très inférieurs aux taux de croissance économique à long terme. Les obligations seraient par conséquent vulnérables en cas de matérialisation d’une croissance économique plus rapide que prévu en 2010 et d’amélioration de la demande de crédit du secteur privé

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