Rigueur et récession par Jean-Pierre Petit

La récession en zone euro apparaît désormais inévitable et imminente. D’abord parce qu’on sait au moins depuis cet été que l’Amérique ne jouera plus son rôle de réassureur de la conjoncture mondiale, comme cela avait toujours été le cas depuis trente ans.Ensuite parce que le choc de défiance européen est structurellement plus grave qu’outre-Atlantique car il revêt un caractère potentiellement systémique (risques souverains/bancaires de rupture de l’Union monétaire et de dépression).

Comparativement aux Etats-Unis, le handicap de l’Europe bancaire est patent, du fait que le risque souverain impacte toujours directement les banques. Non seulement le poids des obligations publiques détenues au sein des bilans est de 15,5 % du PIB contre 11 % outre-Atlantique (avec des expositions extérieures aux PIIGS* évidemment plus élevées, de 16,2 % du PIB en zone euro contre 1,3 % pour les Etats-Unis), mais surtout l’absence de mécanisme de mutualisation européenne crédible et durable entretient le stress de liquidité via des anticipations autoréalisantes (pertes sur les titres de dette publique, moindre capacité de soutien public du fait de la détérioration financière de l’Etat, dégradation du portefeuille de crédit privé que tout cela implique).

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A cela s’ajoutent des niveaux de ratio crédits bancaires/PIB plus élevés en zone euro (164 % contre 62 % aux Etats-Unis) et une sensibilité plus forte des banques européennes aux conditions de refinancement en raison de leur déficit structurel de liquidité (ratio crédits/dépôts de 165 % contre 81 % outre-Atlantique), sans oublier une solvabilité moins renforcée qu’aux Etats-Unis (Core Tier one inférieur à 10 % contre 16 % pour l’Amérique). La fragilité accrue du système bancaire européen dégrade encore plus sensiblement l’horizon macroéconomique dans la mesure où le financement corporate dépend ainsi à 84 % des banques (contre 35 % pour les entreprises américaines). Il se met ainsi en place un cercle vicieux récessif : la détérioration macro dégrade la situation des banques et des Etats qui, elle-même, se répercute sur les entreprises non financières.

Par ailleurs, la crise de gouvernance américaine de l’été dernier n’a donc en rien poussé à une amélioration de celle de l’Europe, au contraire. Déni de réalité, tergiversations et cacophonie se sont à nouveau manifestés et étendus depuis trois mois.

Dès le démarrage de la crise grecque, l’Europe est revenue à la logique bête et comptable du Pacte de stabilité, en oubliant une fois de plus son caractère dangereusement procyclique, uniforme et inapplicable pour nombre de pays (dont la Grèce). Les pays européens sont donc amenés simultanément à surenchérir dans la rigueur budgétaire en dépit de l’intégration bancaire, financière et commerciale de l’Europe, qui conduit à renforcer les enchaînements récessifs.

L’impact d’une croissance plus faible qu’anticipé en 2012 nécessitera donc de nouvelles mesures d’austérité qui auront un effet dépressif supplémentaire, comme c’est le cas en Grèce actuellement. Dès lors, les plans de rigueur risquent de se succéder au cours des prochains trimestres du fait qu’à chaque fois, les objectifs de croissance n’auront pas été atteints. Ne négligeons pas notamment l’importance du cas italien, compte tenu de sa nature intrinsèquement systémique ; deuxième dette publique en niveau au sein de la zone, premier « grand » pays en termes de ratio dette publique/ PIB (120 % du PIB), poids très élevé des expositions des banques européennes…

Enfin, l’entrée en vigueur de ces plans de rigueur se fait en dépit du bon sens : absence de tout souci de répartition des efforts entre pays compte tenu de leur situation initiale, peu de préoccupations de délai dans leur mise en œuvre, absence de toute prise en compte de l’arbitrage baisse des dépenses/hausse des recettes sur la croissance, improvisation générale dans les mesures en fonction d’intérêts politiques éloignés de toute optimalité européenne ou nationale, absence totale de réflexion sur l’impact le moins potentiellement négatif sur la croissance potentielle de telle hausse d’impôts ou telle baisse de dépenses, etc.

De quelle récession s’agirait-il ? Hors nouveau stress systémique, une récession a priori légère, mais cela suppose une réaction vigoureuse des instances publiques européennes afin de prévenir tout stress présystémique autoréalisant ; monétisation accélérée de la dette des pays vulnérables par la Banque centrale européenne (BCE), annonce d’une extension de la capacité d’intervention du Fonds européen de stabilité financière, transformation de ce dernier en banque, baisse des taux de la BCE…

*Portugal, Irlande, Italie, Grèce, Espagne

 Jean-Pierre Petit Président des Cahiers Verts de l’économie oct11

SOURCE ET REMERCIEMENT : LE BLOG DE JEAN PIERRE PETIT

http://www.agefi.fr/blogs/blogs_expert.aspx?id=20