Les Clefs pour Comprendre : La finance est un mystère et ses grands prêtres n’explicitent pas leurs révélations… par Bruno Bertez

La finance est un mystère, au sens fort, comme les mystères d’Eleusis et ses grands prêtres n’explicitent pas leurs révélations…

   La pensée américaine ne fonctionne pas comme la nôtre. On y recherche moins que chez nous les causalités, les mécanismes de fonctionnement et de transmission. La FED de New York qui met en oeuvre la politique décidée par les FOMC et donc les QE, travaille à partir de modèles , de corrélations entre les variables.

 Un quantitative easing retire du portefeuille global mondial une masse d’assets qui offrent un rendement et en contrepartie émet un asset à maturité zéro, de la monnaie, qui ne rapporte rien. Donc on retire du rendement en injectant des liquidités. On peut penser que dans le cadre de la théorie de l’équilibre général des portefeuilles les investisseurs mondiaux cherchent à reconstituer le rendement qu’ils avaient avant et donc rachètent des assets à rendement sur le marché, ainsi en achetant ces assets ils font baisser les taux. Un QE  n’est pas un monnaie printing directement , mais une opération par laquelle l’autorité monétaire force à la baisse des taux quand on est à la borne zéro du taux des fed funds.

PLUS DE BERTEZ ET DE THE WOLF EN SUIVANT :  

 Le QE  est un moyen de faire gonfler le bilan des Banques Centrales et de forcer à la baisse des taux  quand elles ne peuvent le faire par les moyens traditionnels.

Accessoirement ou principalement c’est un moyen de soutenir les fonds d’état, de suppléer à une demande normale insuffisante pour les valeurs du Trésor. La Fed remplace en quelque sorte les Chinois. Ce qui garantit que le Trésor Us reste financé, que les taux directeurs restent bas malgré les déficits, que les doutes sur sa solvabilité ne se propagent pas.

 Voilà la théorie utilisée par la FED  de New York et son patron Bryan Sachs. On se demande pour quoi ils n’en font pas plus puisqu’ils prétendent que ce n’est pas inflationniste !

 Après, tout est alchimique.

 Les  études,  les modèles et les corrélations montrent que X centaines de milliards de QE produisent Y% de baisse de la valeur du dollars, produisent Z% de hausse des matières premières etc etc

 Les Primary dealers qui reçoivent les liquidités les utilisent pour acheter des assets sur les marchés, ils ont recours au leverage ce qui accroît la liquidité, stimule les animals spirits et la spéculation etc etc Les assets achetés sur le marchés peuvent être du crédit, des equities, des bonds, des dérivés etc, De proche en proche aussi bien les prix que les rendements et les risques se trouvent influencés.

 N’oubliez pas la meilleure définition de la liquidité donnée il  y  a quelques années par un gouverneur de la Fed: la liquidité c’est quand on espère vendre un asset plus cher qu’on ne l’a acheté.

 Il  y  a aussi bien des effets mécaniques que psychologiques, car les QE tout en retirant du rendement du portefeuille global , rendent plus attrayants les assets restants, les rendent moins risqués etc etc

 En fait tout joue, un peu de mécanique, un peu de sentiment, un peu d’effet d’entraînement.

BRUNO BERTEZ Le 23 Février 2012

EN LIEN :  Les Clefs pour Comprendre : Impôts / l’obscure transparence de la justice fiscale (1ère partie)par Bruno Bertez

EN COMPLEMENT : Don’t fight the FED par The Wolf

Nous avons toujours dit qu’il ne fallait pas lutter contre la Fed.

   Actuellement, la Fed a été rejointe par la BCE, la BoE et, plus récemment, la Banque du Japon. Par ailleurs, dans le monde émergent l’heure est également à l’assouplissement.

La récente opération de refinancement à plus long terme de la Banque centrale européenne (BCE) n’est que la première d’une longue série d’injections de liquidités sous différentes formes. Qu’il s’agisse d’injections directes, de facilités de prêt ou d’achat d’actifs, sans stérilisation (expansion irréversible de la base monétaire), les marchés des actions devraient tirer parti de ces opérations aussi longtemps qu’elles restent actives. L’existence d’une corrélation entre l’expansion de la base monétaire américaine et les hausses du S&P 500 depuis l’été 2008 a été démontrée.

La « montagne de liquidités » mis en avant pour acheter n’importe quoi, a un effet au mieux transitoire, au pire dangereux. Cependant, l’excès de cash dans le système arrive à un moment où les valorisations APPARAISSENT ou telles que l’on voudrait les voir  comme non excessives. C’est ainsi à titre d’exemple qu’à l’échelle des pays européens , le prix sur bénéfice moyen à 10 ans de l’Italie est actuellement inférieur de 72% à sa moyenne historique depuis 1969; à 8,0, il est même proche de son plus bas historique (7,7). Il en va de même de l’Espagne, de la France et de l’Allemagne, dont les multiples de Graham & Dodd se situent tous entre 35 et 57% en deçà de leurs moyennes respectives

Compte tenu d’une politique monétaire toujours accommodante globalement, on a donc assisté à un  rallye sur les actifs risqués, ayant été initié sur la base d’un niveau extrême d’aversion au risque. Cependant, le « chemin déjà  parcouru » aujourd’hui suggère que nous devons rester attentifs à tout signe de retournement. Le premier est arrivé avec le vif retournement des prévisions de la plupart des stratégistes sell-side.

Bien qu’il y ait toujours quelques exceptions notables, le consensus qui était très négatif a retourné sa veste et est à présent optimiste (premier signal d’alarme).

Il y a eu également une amélioration sensible de la confiance, mise en évidence par la baisse des niveaux de volatilité implicite (deuxième signal d’alarme).

De surcroît, il y a une divergence significative entre un certain nombre de marchés – autrement dit, les prix enregistrent de nouveaux sommets mais ce n’est pas le cas des taux de variation ou de momentum (troisième signal d’alarme).

Enfin, nous n’assistons pas à une remontée généralisée de l’appétence pour le risque au sein de l’ensemble des classes d’actifs. La relation traditionnelle entre les actions cycliques, les devises à fort bêta, les matières premières sensibles au cycle économique, les crédits de moins bonne qualité et les secteurs plus défensifs, à l’opposé du spectre, n’est pas aussi robuste que d’accoutumée durant un rallye durable sur les actifs risqués.

Pour être clair, sans inviter les investisseurs à vendre leurs actifs risqués, il est bon de  souligner simplement qu’il est souvent sage de prendre des profits après un rallye prolongé…..

Le déclin enregistré par les dépôts des banques européennes est un autre signe très inquiétant de la défiance à l’égard du système bancaire. Les bases de dépôt de la Grèce et du Portugal ont déjà perdu 28 et 15% par rapport à leur pic, et sont talonnées par l’Irlande, l’Italie et l’Espagne. Lorsque la dette souveraine aura été assainie (le processus est en cours en Grèce et devrait commencer ensuite au Portugal puis en Irlande) et que les banques auront été recapitalisées (en 2011, 9500 milliards d’euros d’actifs combinés de banques européennes de premier plan pour une dette de 6000 milliards et seulement 388 milliards de fonds propres!), les marchés constitueront peut ètre une superbe opportunité d’achat dans une optique à long terme. Malheureusement, de même que les valorisations peuvent rester basses très longtemps, la résolution des problèmes structurels peut également prendre des années, d’où la nécessité pour l’investisseur de se montrer très très patient et très très prudent….