Curieusement, les rachats effectués auprès du GLD sont de bon augure pour l’or Par  Eric Sprott  

La presse financière a interprété les récentes sorties de capitaux ayant récemment touché les produits d’or physique échangés sur les marchés (nous utilisons le SPDR Gold Shares (« GLD ») à titre d’exemple) comme un signe de la faiblesse de la demande d’or à des fins de placement.1 

Or, un examen plus approfondi des preuves à l’appui signale une tout autre réalité : les plus importantes sorties de capitaux de l’histoire du GLD (se reporter à la Figure 1) ont commencé bien avant la dégringolade du prix de l’or qui a eu lieu le 15 avril 2013 (-9 %, soit un événement qui surgit 1 année sur 11).2   En fait, les rachats nets d’actions du GLD ont commencé dès la deuxième semaine de janvier 2013 (sur une base mobile cumulative de 3 mois). Dans cette publication, nous allons examiner la théorie voulant que ce soit la pénurie d’or physique et les possibilités d’arbitrage en ayant découlé qui ont incité les intervenants du marché à racheter leurs actions du GLD. 

Alors, pourquoi les Bullion Banks3 qui agissent à titre de participants autorisés du GLD, groupe qui comprend JP Morgan, HSBC et d’autres (qui, en passant, alimentaient pour la plupart des perspectives négatives à l’égard de l’or avant le krach d’avril), rachètent-elles autant d’actions du GLD? 

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L’une des explications possibles pourrait être que ces institutions tentent d’équilibrer l’offre et la demande de façon à ce que la valeur liquidative du FNB soit conforme à son prix. Par le passé, lorsque le GLD faisait l’objet d’importants mouvements de capitaux, nous avons constaté que son cours affichait un escompte ou une prime appréciable, selon le cas, par rapport à sa valeur liquidative (Figure 2). Cette situation est attribuable à la création ou au rachat constant d’actions qui survient afin de minimiser les divergences entre le cours de l’action du FNB et sa valeur liquidative. Cela dit, la récente vague de rachats est survenue alors que la prime était très stable par rapport à la valeur liquidative, ce ratio frôlant 0 % pendant la majorité de l’année. 

FIGURE 1 : MOUVEMENT DES CAPITAUX DU GLD (EN TONNES D’OR) – PÉRIODE MOBILE DE 3 MOIS

Sources : SPDRgoldshares.com et calculs de Sprott.

Les dernières observations datent du 28 mai 2013 (semaine 22).

FIGURE 2 :  PRIME DU GLD PAR RAPPORT À LA VALEUR LIQUIDATIVE ET MOUVEMENTS DE L’OR

 Sources :  SPDR Gold Trust et calculs de Sprott.

Remarque : Les importants mouvements sont définis comme étant ceux qui surviennent pendant des semaines où le pourcentage de changement moyen, en tonnes, se situe dans la tranche supérieure ou inférieure de 10 % de sa distribution (c’est-à-dire les événements extrêmes). 

Nous sommes d’avis que la solution réside dans l’écart entre les marchés à terme et physique de l’or. Au cours des derniers mois, des rumeurs ont laissé entendre que certains clients des bullion banks n’avaient pas été en mesure de racheter leur or 4, 5. Or, parallèlement, la demande physique en Asie a été extrêmement forte cette année6, 7. Selon le World Gold Council (« WGC »), les importations de l’Inde devraient toucher la marque des 230 à 400 tonnes au deuxième trimestre de 2013 (soit une hausse de plus de 200 % sur 12 mois) et celles de la Chine battent record après record (à l’heure actuelle, le WGC prévoit que les importations de la Chine totaliseront 880 tonnes en 2013)8. Cette situation se reflète d’ailleurs dans les importantes primes que les intervenants sur ces marchés versent par rapport au prix coté à Londres, soit celui auquel un participant devrait pouvoir se procurer de l’or physique. L’une des façons de mesurer l’ampleur du déséquilibre de la demande d’or physique en Asie consiste à examiner ce qu’on appelle la « prime de Shanghai », qui représente la différence entre le prix coté pour l’or physique sur le Shanghai Gold Exchange et celui coté à Londres. La Figure 3 ci-dessus présente une série chronologique de la prime de Shanghai sur une base hebdomadaire (en $ US/once d’or). La prime de Shanghai est régulièrement supérieure à zéro depuis le début de l’année, s’élevant à plus de 50 $ l’once, ce qui est, selon les normes antérieures, élevé. 

Rassemblons tous les éléments 

De toute évidence, la demande d’or physique en Asie est élevée et le prix de l’or est nettement supérieur dans ces marchés à celui que l’on doit payer dans les pays occidentaux. Cette situation donne naissance à des possibilités d’arbitrage pour les intervenants du marché qui ont accès à des quantités d’or physique vastes et bon marché en Occident. Les Bullion Banks sont les seules à être en mesure de racheter des actions du GLD en échange d’or, et ce dernier, avec son stock de 1 000 tonnes du métal, agit à titre d’une importante banque d’or physique.

FIGURE 3 : PRIME DE SHANGHAI (OR, $/OZ) 

Sources : Bloomberg. Dernières observations : 28 mai 2013 (semaine 22).

Définition : Au9999 ($ US) négocié sur le Shanghai Gold Exchange moins prix coté en avant-midi à Londres (en $ US) selon London Gold Market Fixing Ltd. « La prime de Shanghai est calculée sur une base hebdomadaire. Formule : (Indice SHGF9999 * CNYUSD Curncy * 31,1g/oz) – indice GOLDLNAM ». 

Selon le prospectus du GLD, les banques de lingots peuvent créer ou racheter des parts pour aussi peu que 10 points de base (0,10 %). Même en tenant compte des coûts de transport et d’assurance (qui sont vraisemblablement inférieurs pour les opérations importantes et les grandes banques internationales), il est évident que des possibilités d’arbitrage existent pour les banques de lingots quand la prime de Shanghai (ou toute autre prime versée pour l’or physique dans les marchés émergents) est aussi élevée qu’elle l’a été récemment.

FIGURE 4 : PRIME DE SHANGHAI ($/OZ) ET MOUVEMENTS DU GLD 

Sources : Bloomberg, SPDR Gold Trust et calculs de Sprott.

Remarque : La prime de Shanghai est présentée sur une moyenne mobile de 3 mois. Les mouvements du GLD illustrent les mouvements cumulatifs sur une base mobile de 3 mois.  

De plus, compte tenu de la forte demande d’or physique que nous avons observée jusqu’à présent cette année, il est très probable que bullions banks elles-mêmes soient aux prises avec une pénurie d’or physique, ce qui les oblige à avoir recours aux réserves du GLD. 

Certes, depuis 2005, il y a eu une corrélation négative élevée entre les mouvements du GLD et la prime de Shanghai (-53 %) (se reporter à la Figure 4 ci-dessus). Ainsi, les importantes sorties de capitaux (rachats) ayant touché le GLD sont typiquement associées aux primes élevées du marché aurifère de Shanghai. Cette corrélation est particulièrement forte depuis le début de l’année, alors que de très importantes sorties de capitaux, selon les normes antérieures, coïncident avec le moment où la prime de Shanghai touche un sommet de tous les temps. 

Pour conclure, l’évidence présentée dans cette publication laisse entendre que, contrairement à ce que l’on puisse lire dans la presse financière, les sorties de capitaux ayant touché le SPDR Gold Trust auraient pu être déclenchées par les bullion banks afin de leur permettre de tirer parti d’une possibilité d’arbitrage au sein du marché physique de l’or. Et c’est la demande élevée d’or émanant d’Asie et l’incapacité des fournisseurs traditionnels de fournir cet or qui ont donné naissance à cette possibilité d’arbitrage, d’où l’importante prime à Shanghai. De plus, nous sommes d’avis que cette activité appuie notre hypothèse voulant que l’or physique fasse l’objet d’une disponibilité réduite et qu’il existe une divergence évidente entre les marchés à terme et physique de l’or. 

Dans ces circonstances, il est facile de s’imaginer qu’avant le 15 avril, les courtiers en lingots, avec leurs importantes ressources, étaient tentés de vendre d’énormes sommes de contrats à terme standardisés axés sur l’or afin de réduire le prix au comptant de l’or et de faire de l’arbitrage une activité encore plus rentable en augmentant l’écart et en provoquant un tsunami d’achats en Asie. 

Pour nous, il s’agit clairement d’un signe de bon augure pour l’or.

Par  Eric Sprott et Étienne Bordeleau 4/6/13

http://www.sprott.com/fr/coup-d’oeil-sur-les-march�s/curieusement,-les-rachats-effectu�s-aupr�s-du-gld-sont-de-bon-augure-pour-l�or/

1 http://www.bloomberg.com/news/2013-05-22/gold-etp-outflows-in-2013-topadditions- over-past-two-years-1-.html 

2 Nous disons environ 1 année sur 11 parce qu’un changement de -9 % représente un écart-type d’environ 7 et que, compte tenu du fait que les rendements du prix de l’or suivent une distribution de Student à environ 5 degrés de liberté, cette situation ne devrait se reproduire que tous les 10 ans (ou tous les 2 800 jours de négociation). Certains prétendent que cette situation est beaucoup plus rare, mais cela voudrait dire que le prix de l’or suit une distribution normale, ce qui est tout simplement faux. 

3 Les Bullion Banks sont : Banque Scotia – ScotiaMocatta, Barclays Bank PLC, Credit Suisse, Deutsche Bank AG, Goldman Sachs International, HSBC Bank USA, N.A., JPMorgan Chase Bank, N.A., Mitsui & Co Precious Metals Inc., Merrill Lynch International Bank Limited, Société Générale et UBS AG.

4 http://poorrichards-blog.blogspot.com.au/2013/05/clients-denied-gold-atmajor- banks-as.html 

5 http://truthingold.blogspot.co.uk/2013/04/the-global-fractional-paperbullion_ 6103.html

6 http://sprottgroup.com/thoughts/articles/where-is-the-gold-coming-from/ 

7 http://sprottgroup.com/thoughts/articles/the-golden-answer-to-chineseimport- data/

 8 http://www.reuters.com/article/2013/05/29/gold-demand-wgcidUSL5N0E93U920130529