Les véhicules d’investissement SIV ont cédé 95 % de leurs actifs en deux ans…

Le compartiment, qui pesait 400 milliards de dollars mi-2007, a explosé dès le début de la crise. Certains créanciers ont perdu 100 % de leur mise

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Une analyse de Fitch publiée hier montre le changement de paradigme complet qu’a connu le marché de la titrisation en deux ans. La crise du crédit hypothécaire américain de l’été 2007, en rendant impossible le refinancement des échéances de dette sur les marchés de capitaux, a ainsi mis en exergue les faiblesses des véhicules d’investissement structurés (SIV) hors bilan, qui adossaient des titres à long terme à des passifs de maturité courte ou moyenne. La vente de titres sur le marché monétaire, l’échange d’actifs contre de la dette titrisée et les accords de rachat d’actifs conclus avec les investisseurs seniors n’ont donc plus été possibles face à la chute continue des valorisations.

La réduction de l’effet de levier a été à la fois importante et rapide, puisque selon Fitch, « il a fallu vingt et un ans au marché des SIV pour atteindre 400 milliards de dollars d’actifs sous gestion et moins de deux ans pour céder la majorité d’entre eux ». Les détenteurs de dette non sécurisée ont généralement perdu la totalité de leur mise ; dans les cas où les véhicules de titrisation n’ont pu restructurer ou consolider leur tranche de dette senior, la perte a été en moyenne de 50 %, avec toutefois d’amples variations allant d’une perte minimale à près de 100 %. 

« Alors que l’on craignait au départ des ventes d’actifs à prix bradés suite aux défaillances de nombreux véhicules de titrisation, les cessions se sont faites de façon relativement ordonnée durant ces vingt-quatre derniers mois », constate cependant Glenn Moore, directeur au sein de l’équipe de crédit structuré de Fitch. Ce processus qui touche maintenant à sa fin « devrait enlever un facteur négatif pesant sur la valorisation des produits structurés », ajoute celui-ci. La dernière liquidation d’envergure intervenue sur le marché a été celle du SIV Whistlejacket, sponsorisé par Standard Chartered jusqu’en 2008, et dont la vente des actifs aux enchères s’est faite avec une décote de 33 %.

Sur les 29 conduits de titrisation analysés par Fitch, cinq ont été restructurés, sept ont fait défaut sur leur dette senior, tandis que treize ont été secourus par leur banque sponsor ; ce soutien leur a permis de réduire leur effet de levier, ce qui a également été le cas des quatre SIV restants, selon les estimations de l’agence de notation….