Etude Natixis  sur la menace que représente la présence en Europe de l’Est, une région aujourd’hui sous la perfusion du FMI, pour quinze banques européennes ; certaines affichant des expositions importantes vis-à-vis deleurs fonds propres.

PLUS DE DETAILS EN SUIVANT :

En croisant les données économiques disponibles pour l’Europe de l’Est et les informations de bilans propres aux différentes banques présentes dans la région, nous déterminons une échelle du risque.

Notre mesure prend en compte la taille de l’exposition des banques, le degréde diversification des portefeuilles bancaires dans la région, la qualité de leur financement, la situation économique (hétérogène) des différents pays d’Europe de l’Est et le risque de dévaluation des monnaies locales.

Cette grille de lecture nous amène à donner un avis sur le niveau de risque« Europe de l’Est » porté par des banques suédoises (Swedbank, SEB et Nordea), autrichiennes (Raiffeisen Zentralbank, Erste Bank), allemandes(Commerzbank, Bayerische Landesbank), italiennes (Unicredit, Intesa),françaises (BNPP, Société Générale), belge (KBC), hollandaise (ING Bank) etgrecques (Eurobank, NBG).

Au final, nous dégageons une corrélation entre notre mesure du risque

• Raiffeisen Zentralbank est particulièrement exposée au risque « Europede l’Est », suivie de près par la banque suédoise Swedbank et uneseconde banque autrichienne, Erste Bank.

• Viennent ensuite KBC, Eurobank et SEB, trois banques aux profils trèsvariés.

• Les autres banques que nous analysons sont NBG, Unicredit, Nordea,Société Générale, Commerzbank, Intesa, Bayerische Landesbank,BNPP et ING. Certaines se distinguent par une présence importante mais une diversification élevée dans la région comme Unicredit, d’autres par une présence relativement petite mais compensée par une concentration sur un pays dont la situation économique se dégrade nettement, à l’instar de Nordea dans les pays Baltes ou de Société Générale en Russie.

Au final, nous dégageons une corrélation étroite entre notre mesure du risque Europe de l’Est et les primes CDS à 5 ans des banques. Un point d’exposition à l’Europe de l’Est, (en termes de Z-score) est « facturé » près de 4pb par le marché.

Plan de l’étude L’étude est organisée en six parties :

• La première analyse les caractéristiques du portefeuille de crédits détenus sur l’Europe de l’Est. Le montant, mais aussi le degré de diversification de ce portefeuille sont étudiés.

• La deuxième partie détaille le financement de ce portefeuille, tel que la couverture des prêts par les dépôts de la banque ;

• La troisième partie détaille le risque macroéconomique que représente l’Europe de l’est. Nous verrons que les situations diffèrent fortement d’un pays à l’autre. Il en est donc de même pour le risque sur les portefeuilles bancaires.

• La quatrième partie construit un indicateur d’échelle du risque exhaustif « Europe de l’Est » pour les quinze banques considérées à partir des informations précédentes.

• Nous modélisons ensuite les CDS des banques à partir de notre indicateur de risque Europe de l’est.

• La cinquième et dernière partie aborde la question du risque systémique lié à une possible contagion de la situation en Europe de l’Est à l’ensemble du secteur financier européen.

Introduction : la crise en Europe de l’Est

foyer circonscrit ou incendie dévastateur pour les banques européennes ?

La crise financière internationale a démontré que les banques européennes n’étaient pas immunisées face à un choc a priori régional et de petite envergure : la crise des subprimes américains. La détérioration de la qualité des portefeuilles bancaires aux Etats-Unis a déclenché un séisme financier à l’échelle planétaire avec la faillite de Lehman.

Aujourd’hui, les banques européennes sont exposées à un autre risque régional et d’ampleur limitée : une récession profonde et générale en l’Europe de l’Est. Le seul pays épargné est la Pologne

Sans hésitation, la remontée brutale des prêts non performants (PNP) en Europe du Sud-Est et dans les pays baltes est source d’inquiétude similaire .

Le fait que ces créances soient cette fois majoritairement détenues par les banques européennes l’aggrave

Ce deuxième foyer d’instabilité financière restera-t-il circonscrit ou pourra-t-il, par contagion, se propager à l’ensemble du secteur financier et à quelles banques en particulier ?

Pour répondre à cette question, nous considérons le risque bancaire que véhicule l’Europe de l’est sous trois aspects, banque par banque :

• Les caractéristiques du portefeuille de crédits détenus sur l’Europe de l’Est, le plus souvent via la filiale locale. L’amplitude du choc en cas de contagion bancaire dépend du degré et de la nature de l’interdépendance entre les systèmes bancaires des pays hôtes et ceux des pays prêteurs.

Ainsi, le montant, mais aussi le degré de diversification de ce portefeuille seront étudiés ;

• Le financement de ce portefeuille par les banques, tel que la devise de prêts et leur couverture par les dépôts de la banque ;

• L’exposition géographique de ce portefeuille, puisque comme nous allons le voir, l’Europe centrale et orientale est une région hétérogène, constituée de pays qui ne présentent pas tous les mêmes risques macroéconomiques.

Le but de cette analyse est de hiérarchiser le risque Europe de l’est dans 15 banques européennes, le maximum de détail que les données à disposition (bilans des banques et BRI pour la plupart) nous autorisent.

1/ Crédits en Europe de l’Est : montre-moi ton portefeuille !?

Nous nous appuyons sur les rapports trimestriels des banques européennes afin d’établir une typologie du risque de contagion bancaire entre les filiales opérant dans les différents pays de l’Est et les maisons-mères européennes. Pour ce faire, nous :

• analysons la présence géographique des différentes banques européennes en Europe de l’Est,

• examinons le degré de diversification à l’Est de chaque banque européenne,

• évaluons la part de leurs prêts en Europe de l’Est dans leurs encours de prêts, et ce qu’ils représentent par rapport à leurs fonds propres totaux.

A cette typologie essentiellement géographique, il convient d’introduire un peu plus précisément la notion de « risque » que représentent les expositions à l’Europe de l’Est pour chacune de ces banques. Pour cela, avant de voir plus en détail les questions des prêts  non-performants (PNP), du financement des différentes banques dans ces pays et du niveau de risque que représente chaque pays, il nous a semblé intéressant de mesurer l’exposition de chaque banque européenne, en la rapportant d’une part au total de leurs prêts et d’autre part au total de leurs fonds propres.

La cartographie ci-après souligne une très grande hétérogénéité dans le niveau de risque porté par les banques :

• Pour Raiffeisen Zentralbank et Erste Bank, l’encours de prêts dans les pays de l’Est représente plus du tiers du total des prêts et plus de 4 fois leurs fonds propres à fin 2008.

• Swedbank, Eurobank et KBC sont moins exposées mais leurs encours de prêts représentent encore 3 fois leurs fonds propres.

• Le niveau d’exposition des autres banques est plus discutable, mais il n’élude pas pour autant toutes les questions, celle par exemple de l’impact d’une dévaluation de la monnaie d’un pays sur la valeur du portefeuille de prêts et au final sur les pertes à enregistrer.

A partir des informations précédentes, il nous semble possible d’établir une typologie plus précise des banques présentes en Europe de l’Est.

Cela donne, pour chaque banque, les informations qualitatives suivantes :

• la taille de l’engagement vis-à-vis du pays ou de la région,

• l’ampleur de l’exposition par rapport à ses actifs bancaires,

• ainsi que la nature et le degré d’exposition à un ou plusieurs marchés.

Nous avons mis en évidence les informations qui nous apparaissent particulièrement significatives dans la hiérarchisation du niveau de risque que représentent les pays d’Europe de l’Est pour les grandes banques présentes

Ainsi, nous faisons le constat suivant :

• Erste Bank, Raiffeisen Zentralbank et KBC ont des encours importants à leur bilan sur les pays d’Europe de l’Est, et ces derniers représentent une part significative du total de leurs encours de prêts, surtout dans le cas de Raiffeisen Zentralbank. Erste Bank et KBC présentent toutefois deux points positifs : leur principale exposition parmi les pays d’Europe de l’Est est représentée par un pays relativement peu risqué par rapport à la moyenne, et leur exposition totale est diversifiée. Raiffeisen Zentralbank n’a que la seconde qualité, sa plus importante exposition étant sur la Russie, plus affectée par la crise économique. Nous soulignons la diversification de ces trois banques qui relativise l’importance de leur exposition par rapport à leur fonds propres (un multiple de 3x ou même 6x leurs fonds propres dans le cas de Raiffeisen Zentralbank). Enfin, nous constatons que ces banques représentent une part importante du financement total des économies en question, suggérant ainsi une inter-dépendance et la question, aux accents politiques, du rôle que « devrait » jouer ces banques dans le redressement de telle ou telle autre économie de la région.

• Swedbank, SEB et Nordea ont des encours moins importants à leur bilan mais, contrairement aux établissements précédents, présentent une exposition concentrée. En outre, nous le verrons plus bas, il s’agit d’une exposition concentrée sur les pays Baltes, sévèrement touchés par la crise économique. Swedbank se distingue défavorablement par le niveau élevé que représentent ses prêts dans les pays Baltes dans le total de ses encours de prêts et par rapport à ses fonds propres. A l’inverse, Nordea se distingue par la part marginale qu’ils représentent dans le total de ses prêts. S’agissant du niveau par rapport aux fonds propres, le multiple d’à peine 1x est rassurant mais, encore une fois, quel serait l’impact en cas de dévaluation ? Tout dépendra de l’ampleur de la dévaluation, si elle se produit.

• Les banques italiennes Unicredit et Intesa présentent toutes deux une très grande diversification et aucun des pays de la région ne représentent une part importante du total de leurs encours de prêts. Une différence est cependant à noter : le total des prêts d’Unicredit sur la région est nettement plus important. C’est d’ailleurs le montant le plus élevé parmi les banques européennes. Société Générale se compare aux deux banques italiennes par son exposition. Sa diversification est cependant sensiblement inférieure. La diversification d’Unicredit est certes un avantage mais nous ne pouvons nous empêcher de nous poser la question de l’impact sur la banque en cas de choc systémique sur l’ensemble de la région.

• La catégorie suivante, composée des deux banques allemandes Commerzbank et Bayerische Landesbank, de BNPP et d’ING, se caractérise d’abord par des expositions totales plus faibles. BNPP se distingue toutefois : son exposition est certes nettement plus faible que les autres, mais sa présence est également plus concentrée sur l’Ukraine, qui est affectée par une crise économique sévère.

• Enfin, nous rangeons ensemble les deux banques grecques NBG et  Eurobank, essentiellement pour les raisons suivantes : la part de l’Europe de l’Est dans le total de leurs encours de prêts est importante, à l’image des banques suédoises mais, contrairement à ces dernières, leur exposition est un peu moins concentrée, notamment dans le cas d’Eurobank, et elles ne sont pas présentes dans les pays Baltes. Nous rappelons enfin une différence entre les deux grecques, outre la présence plus diversifiée d’Eurobank, à savoir le multiple des fonds propres que représente le total de leur exposition : près de 3 fois pour Eurobank et seulement 1 fois pour NBG.

Cette typologie étant établie, mais conscients qu’une certaine hétérogénéité prévaut probablement au sein des différentes banques de chaque catégorie, il nous a semblé important d’analyser plus en détail les deux canaux de transmission possible d’une contagion bancaire entre les filiales opérant dans les différents pays d’Europe de l’Est et leur maison-mère : le risque de funding et le risque de détérioration de la qualité du portefeuille de prêts. Nous rappelons l’objectif final : classer les différentes banques européennes selon le niveau de risque que leur exposition en Europe de l’Est représente en termes de qualité de crédit.

2/ Le financement des banques en Europe de l’Est

Les banques ont plusieurs sources de financement, du plus au moins stable : les dépôts, les prêts transfrontaliers entre les maisons-mères et leurs filiales, les emprunts auprès des banques internationales, les marchés de capitaux et le marché interbancaire.

En Europe de l’Est, le mode de financement varie considérablement d’un pays à l’autre.

La part des dépôts, qui représentent la source de financement la plus stable à condition que le système bancaire soit crédible, varie très fortement d’un pays à l’autre. Les dépôts présentent également souvent l’avantage d’être une ressource peu coûteuse pour les banques. Les prêts sont largement supérieurs aux dépôts dans les pays Baltes et l’Ukraine, et dans une moindre mesure dans les autres pays. Le seul pays où les dépôts dépassent les prêts est la République tchèque. La forte expansion du crédit, notamment dans les pays les plus vulnérables  a toutefois été possible grâce aux prêts transfrontaliers entre les maisons-mères et leurs filiales.

S’agissant des ressources autres que les dépôts (et les fonds propres – qui ne représentent guère plus de 10% du total), nous identifions trois problématiques :

• une part élevée de ressources à court terme  pose les questions 1/ de la liquidité du bilan de la banque et par extension celle de sa solvabilité, et 2/ du coût des nouvelles ressources financières en remplacement ;

• une faible diversification facilite d’autant moins leur renouvellement ;

• une dépendance du financement de la filiale locale par rapport à sa maison-mère qui peut s’accroître en cas d’échec dans le renouvellement de ses ressources financières, et se traduire par une croissance de l’exposition directe de la maison-mère à sa filiale, ou par l’abandon de celle-ci, au grand dam du système bancaire local et des autres banques étrangères qui y sont exposées.

Nous en déduisons qu’une filiale bancaire qui a beaucoup de dépôts, sauf contexte de ruée bancaire, et/ou qui est peu financée directement par sa maison-mère, est un atout pour la solvabilité de cette dernière.

Ce que nous cherchons à faire ci-dessous est hiérarchiser les banques européennes selon le degré de risque lié au funding de leurs filiales locales.

A cette fin, nous avons analysé le passif de ces dernières. Face au manque d’informations pour certaines banques (notamment les banques suédoises), nous avons choisi de croiser les informations disponibles dans les rapports annuels des filiales (cf annexe) avec ce que suggère fortement le graphique 6 à leur égard :

d’une part au sujet du ratio prêts/dépôts, et d’autre part au sujet de la question de la dépendance du financement de la filiale vis-à-vis de sa maison-mère (nous pensons en effet qu’un ratio prêts/dépôts élevé suggère une plus forte dépendance, car le besoin de refinancement est supérieur).

Il ressort selon nous le classement suivant en matière de niveau de risque, pour les maisons-mères, lié au financement de leurs filiales locales :

• Les banques suédoises Swedbank, SEB et Nordea se distinguent par une information disponible limitée. Toutefois, sachant le poids de ces établissement dans les systèmes bancaires Baltes, nous pensons que la part des dépôts dans le financement total de leurs filiales locales est faible et que ces dernières sont très dépendantes financièrement de leur maison-mère.

• Nous pensons que les banques européennes dont les filiales locales sont assez dépendantes de leur financement sont Commerzbank, BNPP et dans une moindre mesure Bayerische Landesbank et Intesa

• Celles dont la dépendance est moyenne sont Société Générale, Erste Bank, Unicredit, Raiffeisen et sans doute Eurobank et KBC.

• Celle dont la dépendance est faible est ING.

• Celle pour laquelle nous n’avons pas d’information est NBG.

Nous rappelons que le risque de financement a été particulièrement fort en Lettonie au mois d’octobre. En effet, le gouvernement letton voulait limiter les créances hypothécaires des banques à la valeur de marché du bien qu’elles finançaient, ce qui le cas échéant se serait traduit par d’importantes pertes pour les banques suédoises. Swedbank a même évoqué un retrait du pays en cas d’approbation de cette loi polémique. Cette loi a finalement été abandonnée par le gouvernement.

3/ Le risque macroéconomique dans les différents pays d’Europe de l’Est

Les banques européennes ont très activement participé au processus de libéralisation du système bancaire en Europe de l’Est. Aujourd’hui, les créances qu’elles y détiennent par le biais de leurs filiales et succursales enregistrent une nette dégradation. L’augmentation des prêts non-performants (PNP) du secteur privé s’est lourdement accentuée dans l’ensemble de la région au 1^er semestre 2009 . Cette tendance débute en 2007 dans les pays Baltes avec l’éclatement de la bulle immobilière, qui entraîne une détérioration continue de la solvabilité du secteur privé. L’intensification de la crise depuis l’été 2008 a miné la capacité de paiement du secteur privé (baisse des carnets de commandes pour les entreprises, licenciements et chute de salaires pour les ménages). Ceci s’est ensuite matérialisé début 2009 par une forte hausse des PNP dans toute la région (moindre en Europe centrale).

Or, la plupart des variables utilisées dans les modèles empiriques pour prévoir les PNP ont été fortement chahutées :

• Les taux d’intérêt ont enregistré de vives tensions qui persistent d’ailleurs en Lettonie ;

• Le désendettement des ménages et des entreprises est conséquent ;

• Les salaires réels ne cessent de décélérer, voire de se contracter ;

• Le taux de chômage est en forte augmentation sauf en Russie, mais le recul est dû à un changement méthodologique

– Bien qu’interrompue, la dépréciation du change a affecté les agents endettés en devises en Pologne, en Roumanie, en Hongrie et en Ukraine.

De plus, l’intensification de la récession en Europe de l’Est (à l’exception de la Pologne) ne fait qu’aggraver les perspectives pour le secteur bancaire.

Généralement, la qualité du crédit bancaire devance le cycle des affaires d’environ 6 mois. Pendant un cycle d’expansion économique le portefeuille bancaire s’améliore en tendance. En revanche, lors d’un retournement de cycle ou d’une crise, le volume des prêts ralentit voire diminue au dénominateur  du ratio des PNP, tandis que la qualité du crédit se détériore au numérateur. Dans ces conditions, la hausse des PNP devrait se poursuivre au moins jusqu’en 2010, avec des tendances qui divergent au sein de la région.

Au cours des pages qui suivent, nous mettons en relief les risques que portent les banques européennes à leur actif. Nous avons fait le choix d’une approche par groupe de pays, dont la logique est non seulement géographique mais aussi économique (niveau de croissance/récession) et financière (solidité du système bancaire, funding des banques), et de commenter l’exposition des différentes banques en nous fondant sur l’information communiquée dans les rapports et présentations annuels et trimestriels des banques ainsi que l’information donnée par les filiales locales. Nous abordons aussi la question de la qualité du provisionnement. En annexe figurent des informations que nous avons extraites des bilans des filiales locales. Dans un second temps, nous hiérarchisons le niveau de risque que représentent les pays de l’Est à l’actif du bilan des différentes banques.

Pays Baltes, Ukraine Les PNP dans les pays Baltes et en Ukraine sont actuellement suivis avec attention compte tenu de leur spectaculaire envolée. Celle-ci est en lien avec la dégradation cyclique sans précédent enregistrée par ces quatre économies. La crise a touché dans les Baltes tous les secteurs et en particulier la construction.

Nous rappelons par ailleurs qu’une grande partie du portefeuille de crédits détenu par les banques suédoises est libellé en devises notamment en euros. Ceci explique pourquoi ces pays ont défendu bec et ongles leur régime de change malgré l’effondrement de leurs réserves de change. Les PNP tendraient vers des pertes massives en cas de dévaluation.

Cependant, il faut souligner que même sans dévaluation, les PNP du système bancaire des pays Baltes augmentent et devraient continuer à le faire en raison de l’envolée du chômage et de la compression des salaires. Ces pays sont par ailleurs touchés par des plans d’austérité qui dépriment une demande interne déjà en manque de crédits. Selon nos calculs, les PNP pourraient atteindre un pic de 20-25% en 2010 en Lettonie et en Lituanie et un pic de 15% en Estonie sans dévaluation, et le double en cas de dévaluation.

En attendant, le risque de dévaluation est toujours présent et cette question ne nous semble pas encore tranchée, notamment en Lettonie. Le pays a subi en décembre 2008 une ruée bancaire qui a conduit à la faillite de la première banque du pays, Parex Bank, et à l’intervention des instances internationales par le biais d’un prêt de l’ordre de 7,5 Mds EUR. Le système bancaire ukrainien a subi le même sort en octobre 2008 mais, contrairement à la Lettonie, le pays a dû abandonner son régime de change (indexé à l’USD). Ainsi, les banques qui opèrent en Ukraine sont confrontées à la poursuite de l’envolée des PNP, qui pourraient largement dépasser 30% des prêts totaux. De plus, l’instabilité politique est de plus en plus palpable à l’approche des prochaines élections présidentielles prévues le 17 janvier 2010. Par ailleurs, sur le plan budgétaire, le chaos règne et risque de compromettre l’aide du FMI. En effet, le pays a promulgué le 30 octobre une loi qui vise à augmenter les salaires de 11% et le minimum vital de 30% (au total), et pourrait coûter environ 7 points de PIB, alors que le déficit budgétaire n’a cessé de se creuser depuis le début de l’année. Le risque d’une suspension des fonds du FMI est clairement haussier et pourrait davantage déprimer les perspectives en 2010.

Les banques les plus exposées aux pays Baltes, par ordre décroissant en pourcentage du total de leurs encours de prêts, sont Swedbank, SEB et Nordea, tandis qu’en Ukraine, il s’agit de Raiffeisen, Swedbank, Eurobank, BNPP, Unicredit, Commerzbank et Intesa. L’évolution du taux de PNP de Swedbank sur les pays Baltes est, reconnaissons-le, impressionnante : il est passé de 2,9% à fin 2008 à 13,3% à fin septembre 2009. Les taux sont moins élevés chez Nordea, tandis que pour SEB, nous n’avons pas trouvé de données sur 2009. A la lecture des taux de provisionnement à fin 2008 de Swedbank sur l’ensemble des pays Baltes et de SEB sur la seule Estonie, respectivement de 23% et 113%, nous vient la question de la qualité du provisionnement chez Swedbank. La question se pose également pour SEB car nous n’avons pas de chiffre sur l’ensemble de l’exposition du groupe aux pays Baltes mais seulement sur l’Estonie.

S’agissant de l’Ukraine, la croissance du ratio de PNP publié par Swedbank est encore plus impressionnante que celui publié pour les pays Baltes : en Ukraine, le taux était de 5% à fin 2008, pour atteindre 24% à fin juin 2009 et 42,6% à fin septembre 2009. Le taux de provisionnement de la banque suédoise a légèrement baissé à fin septembre, puisqu’il est de 92%, contre 101% auparavant. La filiale ukrainienne de BNP, UkrsiBank, publiait un taux de PNP de 4,7% à fin 2008. Nous n’avons en revanche pas d’information sur 2009. Bank Forum, détenue à 60% par Commerzbank, publiait un taux de PNP de 28,5% et un taux de provisionnement de 23% à fin 2008, mais ne communique pas non plus de taux mis à jour depuis.

Concernant Erste Bank, Unicredit, Intesa et Eurobank, nous n’avons pas trouvé l’information dans les bilans de leurs filiales. Nous le voyons, l’information sur les PNP, ainsi que sur le taux de couverture, est très limitée (en dehors du cas de Swedbank), y compris pour les banques les plus exposées, à savoir Raiffeisen Zentralbank et dans une moindre mesure Eurobank ou BNPP.

Russie Sur le plan macro-économique, contrairement aux pays Baltes ou à l’Ukraine, la Russie possède de nombreux atouts : des réserves de change élevées (441 Md$ la semaine du 13 novembre), une dette publique faible et un déficit budgétaire seulement récent (-9,2% en 2009) après plusieurs années d’excédents (+4,4% en moyenne sur la période 2001-2008). Pourtant, plusieurs facteurs affectent négativement la qualité des portefeuilles bancaires : des salaires réels en contraction (-5,2% en GA en septembre), un resserrement du crédit notamment aux ménages (-7% en GA en août) et une chute brutale de la croissance (-8,9% en GA au T3 2009). Cependant, ce seront surtout les petites banques privées (environ1.100) les plus vulnérables. Contrairement aux banques publiques ou aux filiales des banques étrangères, elles ne bénéficient pas du soutien de leurs actionnaires

Nous écartons tout risque d’effondrement du système bancaire car  contrairement à 1998, il est majoritairement détenu par un État solvable.

Les banques les plus exposées à la Russie sont, par ordre décroissant en pourcentage du total de leurs encours de prêts, Raiffeisen Zentralbank, Société Générale, KBC, Unicredit, Nordea et Swedbank. En dehors de Swedbank encore une fois, l’information est limitée en matières de PNP. Nous avons parfois, pour certaines des filiales, le taux de PNP à fin 2008 mais nous n’avons pas de taux mis à jour depuis, y compris s’agissant des banques les plus exposées, à savoir Raiffeisen Zentralbank, Société Générale, KBC et, dans une moindre mesure, Unicredit ou Nordea.

En Europe du Sud-est le crédit n’a ralenti que très tardivement. La rapide croissance du crédit s’arrête en octobre 2008 contre début 2007 pour les pays Baltes. Par conséquent, les PNP sont en forte augmentation début 2009. En Roumanie, les PNP entre janvier et avril ont augmenté fortement (de plus de 4 points). Il s’agit de la plus forte hausse après la Lettonie (+7,3 points) et la Lituanie (+5,5 points). Les banques ont par ailleurs doublé leurs provisions depuis janvier 2009 pour faire face aux éventuelles pertes. Les PNP bulgares s’inscrivent également en forte hausse par rapport à janvier (+2 points) à 4,7% en juin 2009. La sévérité de la crise devrait se traduire par une forte détérioration de la qualité du crédit avec des ratios de PNP qui pourraient tripler par rapport aux niveaux actuels dans les deux pays à horizon 2010 (à respectivement 20% en Roumanie et 15% en Bulgarie).

Les banques les plus exposées à l’Europe du Sud-Est sont, par ordre décroissant en pourcentage du total de leurs encours de prêts, Eurobank, NBG, Erste Bank,Raiffeisen Zentralbank, Société Générale, Unicredit et Intesa. Cependant, l’information au niveau des filiales ne nous permet pas d’avoir une opinion précise sur l’évolution des PNP et du taux de couverture propres aux différentes banques européennes présentes dans la région.

Europe Centrale : Pologne, République Tchèque et Hongrie

Ces pays, qui représentent près de 70% du PIB de notre échantillon (hors Russie) tirent encore leur épingle du jeu. Il faut en particulier souligner que la croissance du crédit avait été moins vigoureuse auparavant (entre 2003 et 2008). L’augmentation du ratio des PNP depuis le début de la crise est moins conséquente. Les PNP polonais diminuaient en tendance depuis le deuxième semestre de 2003.

Cependant, malgré la bonne performance de l’économie depuis le début de la crise,  le ratio est en hausse lente mais continue depuis le T3-08. Cette augmentation correspond à la dégradation des crédits aux entreprises. Les PNP tchèques enregistrent pour leur part des hausses plus modérées dans les deux segments decrédit (entreprises et ménages). Dans le cas tchèque, les défaillances sont aussi tirées par les entreprises (5,1% en juin 2009 contre 3% en mars 09). Par ailleurs, la Hongrie, bien plus fragile sur le plan macroéconomique, enregistre des hausses de PNP dans tous les segments du système bancaire. Nous pensons que les taux de PNP continueront de monter à moyen terme en Europe centrale et pourraient atteindre jusqu’à 10% en moyenne, soit des niveaux très en-dessous des Baltes.

Les banques les plus exposées à l’Europe Centrale sont, par ordre décroissant en pourcentage du total de leurs encours de prêts, KBC, Erste Bank, Raiffeisen Zentralbank, Eurobank, Commerzbank, Unicredit, Société Générale et Nordea. La filiale polonaise d’Unicredit, Bank Pekao, fait état d’une hausse modérée de son taux de PNP entre la fin 2008 (5,5%) et la fin septembre 2009 (7%), soit une hausse légèrement inférieure à la moyenne des grandes banques européennes sur leurs marchés domestiques. Le taux de provisionnement de Bank Pekao baisse par ailleurs modérément. En dehors de l’exemple de la filiale d’Unicredit, l’information demeure parcellaire pour les filiales des autres banques européennes. Nous n’avons toutefois pas les mêmes inquiétudes que dans les cas des pays Baltes, de l’Ukraine ou de la Russie, étant donnée la situation économique très différente des pays de cette région.

Nous tentons maintenant de synthétiser l‘information contenue dans les pages précédentes.

 L’idée est de construire un indicateur d’échelle du risque exhaustif « Europe de l’Est » pour les quinze banques considérées. Nous considérons les trois dimensions vues précédemment et quatre critères :

• Pour le risque de portefeuille, nous retenons

1/ le degré de concentration des prêts accordés à l’Europe de l’Est rapporté au portefeuille total decrédits de la banque.

• Pour le risque de financement, nous tenons compte

2/ de la couverture des prêts concédés par les dépôts collectés localement, facteur important en cas de crise de liquidité.

• Pour le risque pays, nous avons vu que la région Europe de l’Est était très hétérogène. Les pays baltes et l’Ukraine sont des économies bien moins stables que la Pologne ou la République Tchèque, ce qui se traduit par un niveau de PNP bien différent d’un pays à l’autre à l’horizon fin 2010. Nous considérons donc ici

3/ le degré de prêts concédés en devises, puisque la dévaluation constitue un risque tangible dans certains pays.

4/ Le dernier critère calcule donc la moyenne des PNP selon la composition pays du portefeuille d’une banque.

Nous construisons sur cette base un z-score qui somme ces quatre critères en les équipondérant. Cette approche nous donne une exposition relative des banques européennes au risque Europe de l’Est.

A noter, le premier critère peut être calculé à partir des données de bilans des banques. Nous devons en revanche nous résoudre à croiser les informations pour les trois derniers critères avec les données par pays publiées par le FMI. Il ne s’agit donc que d’estimations ! A titre d’exemple, le ratio prêts / dépôts des différentes banques est le ratio national en données FMI pondéré par le portefeuille pays de la banque en données bilans.

• La banque qui porte le plus de risque sur la région est selon nous Raiffeisen Zentralbank. Cela est certes dû à sa forte présence dans la région mais pas seulement. En effet, contrairement à la plupart des autres banques, Raiffeisen a une présence importante en Ukraine et en Russie, deux pays où nous anticipons une forte dégradation du taux de prêts nonperformants. Sa diversification géographique ne compense que partiellement ces deux facteurs.

• Viennent ensuite Swedbank et Erste Bank, deux banques aux profils très différents. La banque suédoise est pénalisée avant tout par une forte présence sur les pays Baltes, où les taux de PNP sont déjà élevés et devraient encore croître significativement. La banque autrichienne a un profil comparable à celui de sa soeur Raiffeisen Zentralbank, sans l’inconvénient d’une présence en Ukraine ou en Russie.

• Un troisième groupe se distingue, composé de KBC, Eurobank et SEB, trois signatures à nouveau très distinctes. La présence de la banque suédoise SEB s’explique aisément par son exposition aux pays Baltes, comme Swedbank, cependant dans une moindre proportion. La belge KBC n’a pas de telle concentration sur une zone particulièrement risquée, mais réunit quelques points faibles : un portefeuille global relativement important sur l’Europe de l’Est, une concentration élevée sur la République Tchèque, pays qui toutefois affiche jusqu’à présent une solide résistance à la détérioration de l’économie, et une présence, il est vrai, limitée en Russie. La grecque Eurobank a un profil intermédiaire entre les deux banques précédentes : son exposition globale est importante mais inférieure à celle de KBC, et dans des pays où pour certains (Roumanie, Bulgarie) nous anticipons une détérioration significative des PNP, sans être toutefois aussi importante que celle à laquelle SEB devra faire face.

• Vient ensuite NBG, qui a une exposition globale significative mais un peu inférieure à celle de sa soeur Eurobank.

• L’exposition globale d’Unicredit est inférieure et celle de Nordea davantage encore. La banque suédoise se distingue à contrario de la banque italienne par le risque d’une dévaluation dans les pays Baltes, dans lesquels sa présence est toutefois limitée. Enfin Unicredit a une petite présence en Ukraine.

• Viennent ensuite deux banques, dont l’exposition nous semble modérée à plusieurs égards. Société Générale présente néanmoins l’inconvénient d’être présente en Russie. S’agissant de Commerzbank, nous relevons une certaine concentration sur la Pologne, qui est cependant nettement moins touchée par la crise économique que d’autres pays de la région.

• Intesa et Balaba apparaissent peu exposées au risque « Europe de l’Est ». La première présente une bien meilleure diversification que la seconde, mais la banque allemande, contrairement à la banque italienne, n’est présente dans aucun pays de la région où nous anticipons une dégradation marquée de l’économie.

• Enfin, nous estimons que BNPP et ING sont exposées de façon seulement marginale, notamment lorsque l’on rapporte leurs encours de prêts sur la région au total à leur bilan. L’Ukraine peut être une difficulté ponctuelle pour BNPP tandis que la présence significative d’ING en Pologne est à relativiser par la résistance économique du pays.

5/ Modélisation du risque Europe de l’Est dans les CDS 5 ans bancaires

Nous regardons maintenant comment le marché perçoit le risque Europe de l’Est.

La corrélation entre CDS 5 ans et notation senior des banques européennes  a toujours été significative (69%). Actuellement, l’aversion pour le risque des investisseurs sur certains souverains (la Grèce notamment) et le fait que la notation senior d’une banque reste en partie liée à celle de son souverain sont responsables d’une forte corrélation entre les CDS 5 ans des banques européennes et les CDS 5 ans de leurs souverains respectifs . En combinant ces deux facteurs (notation senior des banques européennes et CDS 5 ans des souverains), on parvient à expliquer 79% des niveaux actuels des CDS 5 ans des banques européennes.

6/ Quid du risque systémique ?

Nous ne nous arrêtons pas à ces conclusions, car le risque pour une banque lié à l’économie d’un pays ou d’une région ne peut être évalué à la seule aune des risques qu’elle porte à son bilan. Il faut effectivement avoir en tête le risque de contagion d’une banque à l’autre, d’un pays à l’autre, ainsi que la possibilité d’une intervention directe des Etats, et du FMI, en dernier recours ou par prévention.

Nous soulignons en particulier ce dernier aspect, qui nous semble fondamental pour répondre à la question posée.

Au final, plusieurs éléments nous permettent de rester encore relativement optimistes quant à la pérennité du système bancaire de l’Europe de l’Est :

• Le risque de défaut massif est concentré dans des économies de petite taille (les pays Baltes et l’Ukraine représentent respectivement 8% et 3% des créances totales sur l’Europe de l’Est) ;

• La dépréciation du change qui pèse sur les créances locales est terminée,ce qui soulage les emprunteurs en devises en Hongrie, Roumanie et Pologne ;

• Le désengagement des principaux actionnaires du système bancaire a été limité et les filiales continuent d’être soutenues en dépit des pertes ;

• Les risques de contagion et de défaut bancaire systémique sont limités pa l’intervention des instances internationales : FMI, UE, BERD et BEI.

• La Suède et l’Autriche peuvent à moyen terme absorber les défauts envisagés. Rapportées au PIB, les créances représentent 19% du PIB suédois et 55% du PIB autrichien mais elles ne feront pas toutes défaut.

Même si la question Balte ne nous semble pas encore tranchée, la relative solidité de l’Europe Centrale nous permet d’écarter tout risque de crise bancaire systémique. De nouvelles recapitalisations seront toutefois probablement nécessaires pour assurer la pérennité financière des banques les plus fragiles.

Sylvain BROYERThibaut CUILLIEREAntoine HOUSSINJuan Carlos RODADO  natixis Dec09

EN COMPLEMENT INDISPENSABLE : Commentaire : L’Europe de l’Ouest pris au piège du « bourbier d’Europe de l’Est » (cliquez sur le lien)