Stopper la machine infernale, par Martin Wolf

  Plus nous prenons conscience des risques que fait courir à l’économie mondiale le fonctionnement de notre système financier, plus il apparaît évident que le radicalisme est l’option la plus sûre pour mener à bien une réforme de son fonctionnement.

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Le secteur financier est devenu de plus en plus important et de plus en plus exposé au risque. Le cas du Royaume-Uni, où les actifs bancaires ont bondi en quatre décennies de 50% à plus de 550% du PIB, est spectaculaire. Les ratios de fonds propres ont beaucoup chuté, tandis que les rendements sur les actions augmentaient en devenant plus volatils. Comme le souligne Andrew Haldane, de la Banque d’Angleterre, dans plusieurs analyses brillantes de la crise, l’endettement est le principal déterminant des rendements sur actions, et l’endettement croissant explique aussi le niveau et la volatilité des rendements bancaires. Enfin, le secteur bancaire s’est substantiellement concentré.

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M. Haldane déplore « une hausse progressive du risque bancaire et, parallèlement, un accroissement et un élargissement du filet de sécurité étatique ». C’est comme la course de la Reine rouge dans Alice aux pays des merveilles: le système court pour rester immobile, tandis que les gouvernements foncent à toute vitesse pour que la finance devienne plus sûre… et que les banquiers créent de nouveaux risques.

La combinaison d’une assurance publique (qui protège les créanciers) et d’une responsabilité limitée (qui protège les actionnaires) a créé une machine infernale financière. La meilleure façon de qualifier ce qu’il en résulte est de parler de « négligence rationnelle ». Sa conséquence la plus risquée s’exprime dans les extrêmes du cycle du crédit. L’aspect le plus dangereux réside dans l’obligation faite aux autorités de laisser gonfler une nouvelle série de bulles de crédit afin d’enrayer l’impact dévastateur de l’implosion des précédentes.

Engorgé comme il l’est, l’actuel système financier génère-t-il des gains qui justifient ces coûts pour l’économie réelle ?

Dans un discours récent, Adair Turner, président de la Financial Services Authority du Royaume-Uni (le régulateur de la City), affirme que non (« What do banks do, what should they do ? » http://www.fsa.gov.uk). S’ils sont des serviteurs précieux de l’économie, les systèmes financiers font des piètres maîtres. Une grande partie de leur activité semble consister à transférer les revenus et la richesse de personnes qui lui sont extérieures à des gens qui en font partie, tout en accroissant la fragilité de l’économie dans son ensemble. Vu l’ampleur des distorsions induites par les pouvoirs publics dans le système, même les partisans les plus acharnés du libre marché devraient en convenir. Il est difficile de déceler un avantage dans l’endettement externe massif de l’économie et, surtout, du secteur immobilier, auquel nous avons assisté. Cela n’a entraîné que des gains illusoires dans un premier temps, et des dégâts réels ensuite.

Comme le souligne M. Turner, les promesses de la titrisation se sont révélées en partie illusoires. Les arguments avancés en sa faveur – « parachèvement du marché » et capacité d’élargir le crédit – semblent discutables. L’incapacité du marché des contrats de défaut de crédit à mettre en garde contre la crise qui se profilait a été frappante. Au fond, l’invention de ces titres complexes a exacerbé les problèmes d’information et d’incitations inhérents aux systèmes financiers complexes. Même l’argument souvent avancé selon lequel une plus grande liquidité du marché est préférable à une moindre liquidité n’est pas irréfutable, car cette liquidité exacerbe la « négligence rationnelle ».

Alors que faire ?

Pour répondre à cette question, il faut d’abord identifier les plus grands dangers : d’une part, les pays à hauts revenus, avec leur faible taux sous-jacent de croissance économique et les coûts énormes qu’entraîne le vieillissement de leur population, ne peuvent pas risquer une nouvelle crise ; d’autre part, la grande question reste l’impact sur l’économie.

Au regard de ces critères, que doit-on penser des idées proposées ici et là ? Trois d’entre elles, largement répandues, doivent être remises à leur place.

Une de ces idées, fréquente chez les Républicains américains, est de refuser les plans de sauvetage. Cela relève du fantasme. Les établissements financiers étant étroitement interconnectés, les gouvernements ne peuvent s’engager à ne pas sauver le système lorsque celui-ci se trouve en péril.

Une autre idée, chère à la gauche américaine, est que le principal problème, ce sont les établissements « trop gros pour sombrer ». M. Haldane démontre que l’appui implicite apporté aux énormes banques est plus important que celui accordé aux plus petites. Il reconnaît aussi que les économies d’échelle réalisées dans le secteur bancaire sont modestes. Gérer des établissements aussi complexes représente un énorme défi.

Et, la diversification que ces banques voudraient réaliser est illusoire : elles sont exposées à des risques dans tous les secteurs de l’économie.

Il est toutefois important de ne pas exagérer l’importance de leur taille. Certains des systèmes qui ont traversé la crise sans trop de dommages – au Canada, par exemple – sont dominés par un oligopole bancaire stable.

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De plus, l’effondrement d’un grand nombre de petites banques non diversifiées, comme aux Etats-Unis dans les années 1930, peut être aussi extrêmement destructeur. La taille importe, mais ce n’est pas la seule chose qui compte.

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Une troisième notion, enfin, voudrait que la grande question soit le parachèvement de la régulation. Ses partisans affirment que, si une véritable surveillance avait été exercée, l’engrenage de l’endettement et des défauts de paiement aurait pu être stoppé. Cela aussi est peu probable. Il est difficile de réguler la finance au vu des incitations de ceux qui la dirigent. Régler le problème implique de modifier ces dispositifs incitatifs de façon simple et transparente. Pour le formuler crûment, on ne doit pas se contenter de conseiller aux participants de cesser de prendre des risques inconsidérés, on doit faire en sorte qu’ils aient peur des conséquences de leurs erreurs.

Bref, stopper la machine infernale exigera un changement fondamental de politique à l’égard du système financier, mais aussi un changement profond de sa structure.

Deux principales approches sont en cours de discussion. L’approche officielle consisterait à modifier un peu le système actuel, mais à le rendre beaucoup plus sûr en rehaussant les exigences de capitaux propres et de liquidités, en intégrant les produits dérivés aux marchés boursiers et en veillant au respect des règles de prudence. L’autre approche serait une réforme structurelle. Quelle est la moins mauvaise de ces options ? Nous verrons cela la semaine prochaine.

Cette chronique de Martin Wolf, éditorialiste économique, est publiée en partenariat exclusif avec le « Financial Times ». © FT. LE MONDE ECONOMIE | 26.04.10

(Traduit de l’anglais par Gilles Berton)

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