Commentaire du Wolf : Focus sur l’énergie nucléaire / L’exemple d’Exelon 

Exelon est aux USA un des principaux acteurs de l’électricité et le producteur n°1 d’énergie nucléaire.

Avec le réchauffement climatique et la hausse des prix de l’énergie, sa capacité à produire de l’électricité à bas coût et sans émission polluante semble être le garant de bénéfices futurs. Cerise sur le gateau le Titre reste actuellement très bon marché…

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Acteur dominant

Bourse de New York • 40,62 USD au 13/7/10

Exelon peut s’enorgueillir d’un chiffre d’affaires de plus de 17 milliards de dollars. Il tire 70 à 75% de son résultat opérationnel de la productiond’électricité et 25 à 30% de la distribution d’électricité et de gaz. Dans l’électricité nucléaire, sa capacité de production est de 17.000 MégaWatts (contre 5.000 pour son plusproche concurrent). Les 17 réacteurs de sa filiale Generation ont généré 17% de l’électricité nucléaire produite aux Etats-Unis en 2009.

Au travers de ses filiales ComEd et PECO, Exelon distribue de l’électricité à 5,4 millions de clients dans l’Illinois et en Pennsylvanie, où il distribueaussi du gaz à 488.500 clients.

L’activité distribution, réglementée, assure une certaine récurrence des revenus. La production l’expose en revanche aux aléas du marché et aux variations des prix de l’électricité.

Revers de la médaille

La crise n’a pas épargné l’électricité. Comme pour le pétrole, le gaz ou le charbon, les prix ont plongé. Pour lutter contre la volatilité des prix,Exelon a mis en place une stratégie de couverture (contrats de vente à terme). Il bénéficie ainsi de prix de vente, de profits et de flux de liquidités plus réguliers, ce qui renforce son profil financier et lui permet d’assurer un dividende régulier (hausse moyenne de 15% l’an ces dix dernières années). Mais la stratégie des contrats de vente à terme a un revers. Si les contrats négociés avant la crise, à des prix élevés, ont permis de soutenir les bénéfices durant les années maigres, les contrats négociés depuis lors le sont à des prix inférieurs et laissent présager un recul des bénéfices ces prochaines années. On comprend dès lors que les Bourses s’inquiètent. Mais  leur sanction est exagérée.

Marges confortables

Fort à penser qu’Exelon restera largement rentable.

Face au repli des prix de l’électricité, il réalise de conséquentes réductions de coûts (suppressions d’emplois, fermeture de deux centrales aucharbon). Ensuite, il ménage ses liquidités : plutôt que d’investir dans de nouvelles centrales, il améliore la productivité d’installations existantes.

Il a programmé des investissements (4,4 milliards de dollars) pour accroître d’ici 2017 ses capacités productives de 6%, soit 1.500 Méga Watts ou quasi l’équivalent d’une nouvelle centrale nucléaire, pour un prix de 50% inférieur et sans les frais fixes inhérents à une mise en exploitation.

Enfin, le nucléaire (68% des capacités productives d’Exelon) étant le moyen le moins coûteux de produire l’électricité, le groupe peut offrir des prixcompétitifs. Malgré le manque de vigueur de la reprise, ses volumes produits resteront donc stables. Aprévoir dès lors pour 2013 une marge nette de plus de 11%.

Energie d’avenir

Le nucléaire n’a pas toujours bonne presse (danger d’accident, déchets…). Les conséquences financières d’un incident majeur pourraient dépasser les capacités d’Exelon et avoir de lourdes conséquences pour l’actionnaire (un peu comme pour BP). Néanmoins, le risque d’un tel incident  semble faible mais pas nul. Il est fort à parier que le nucléaire prendra une part de plus en plus grande dans la production mondiale d’électricité. Car il présente un double avantage.

D’abord le coût peu élevé : environ 16 USD par MWh pour Exelon en 2009 contre 65 à 75 USD pour l’électricité produite à partir de charbon ou de gaz.

Ensuite l’absence d’émission de gaz à effet de serre, un atout non négligeable à l’heure où le législateur américain cherche à renforcer sa réglementationsur les émissions polluantes, notamment via l’instauration d’un marché d’échange de quotas de CO2. Certes, ce marché des droits de polluer attend toujours un vote du Sénat, lequel est plus incertain depuis la perte de majorité des démocrates en janvier. Mais il ne fait aucun doute que les années à venir connaîtront un durcissement de la réglementation (l’agence fédérale pour la protection de l’environnement a d’ailleurs prévenu qu’elle prendrait des mesures si la loi n’était pas votée). Quoi qu’il en soit, toute taxation des émissions polluantes, qui augmentera le coût de production de l’électricité à partir d’énergies fossiles, profitera à Exelon.

Toutefois, en l’absence de précisions sur le timing et les contours d’une telle réglementation, il n’est pas possible de tenir  compte de cet élément dans les prévisions bénéficiaires.

C’est le moment ?

Le repli des prix de l’électricité pèsera sur le bénéfice ces prochaines années. A prévoir un bénéfice par action de 3,59 USD en 2010, de 4,08 USD en 2011 et de3,49 USD en 2012. Mais,  la méfiance des Bourses vis-à-vis d’Exelon sera temporaire.

Fort de sa position dans le nucléaire, Exelon semble à même de générer les liquidités nécessaires pour maintenir une bonne rémunération de l’actionnaire (dividende de 2,10 USD brut attendu cette année, rendement brut de 5,5 %). Tout repli pourrait donc constituer une opportunité d’achat…

EN COMPLEMENT : Quand la finance redécouvre les vertus du nucléaire

Par Jean-Pierre Bommer juil10

Mise initiale importante, retour sur investissement long, emprise des Etats… Les marchés ont longtemps boudé le secteur nucléaire. Face à l’expansion promise il y reviennent. En pariant notamment sur les mines d’uranium

Après des années d’indifférence – voire d’hostilité – les marchés financiers recommandent aujourd’hui à leurs clients de ne pas rater le redémarrage planétaire de l’énergie nucléaire. Près de quatre cents centrales sont en construction ou en projet, un investissement de l’ordre de 2000 milliards de dollars.

Jusqu’ici, les milieux financiers n’aimaient pas le nucléaire: cette technologie requiert des investissements initiaux élevés, mais avec des retours mesurés qui s’étalent sur le long terme. Cette caractéristique ne les prédispose pas aux opérations spéculatives, auxquelles se prêtent notamment les énergies fossiles. Autre inconvénient majeur du nucléaire, aux yeux des traders de Wall Street et de la City: le fait qu’il est très largement contrôlé par les pouvoirs publics des pays utilisateurs, pour des raisons de droit et de sécurité.

A cela s’ajoute l’hostilité des adeptes de la mondialisation: le nucléaire, en leur assurant une certaine indépendance énergétique, rend les Etats moins vulnérables aux pressions socio-économiques des «globalisateurs». Le ministre du Travail britannique sortant, John Hutton, soulignait en 2008, lors d’un débat sur le nucléaire, que «la sécurité d’approvisionnement en électricité est fondamentale pour permettre à notre pays de rester un Etat indépendant, libre et démocratique». Un témoignage dont la Suisse, menacée d’une prochaine pénurie de courant, ferait bien de s’inspirer.

Est-il judicieux pour les investisseurs, face à ce retour en force de l’atome, de persévérer dans une attitude hostile? Non! répond en substance l’hebdomadaire Money Week, qui consacrait une récente couverture aux diverses «façons de profiter du regain du nucléaire». Un «mouvement irrésistible», le nucléaire devant atteindre près de 25% de la production électrique mondiale d’ici à 2030.

Dès lors que le mouvement est irrésistible, autant y participer. Mais comment? Les actions des entreprises françaises de pointe dans ce secteur, tels Areva ou EDF? «Méfiance!», nous dit le magazine. «Ces groupes étant contrôlés par les pouvoirs publics, les investissements sont à la merci des aléas politiques».

Les grands fournisseurs privés, tels Westinghouse ou General Electric? Là encore, précise Money Week, «la prudence est de mise, les gros contrats internationaux étant souvent tributaires des relations intergouvernementales».

En revanche, rien n’empêche d’investir dans le nucléaire via des fonds ad hoc qui permettent de limiter les risques, tels le Global Nuclear Energy Fund ou le Market Vectors Nuclear Energy. Et quel que soit le régime sous lequel les ouvrages seront construits et gérés, ils auront besoin de combustible. Raison pour laquelle la meilleure stratégie consiste à miser sur les producteurs d’uranium.
Ce secteur est peu assujetti aux décisions politiques et les principales mines sont situées dans des pays relativement stables (Canada, Australie, Kazakhstan, Niger). La maison de gestion internationale Schroders mise désormais elle aussi sur un développement significatif de l’atome. Sous le label «Global Climate Change Equity», une corbeille d’actions est proposée aux investisseurs privés et institutionnels, qui inclut des producteurs d’uranium et des sociétés engagées dans des projets de constructions de centrales, en Chine notamment.

Lors d’une récente conférence à Zurich, Gavin Marriott, représentant de Schroders, a explicitement évoqué «la renaissance» du nucléaire, en se référant aux plans de développement à l’échelle planétaire. Des capacités de 75 000 mégawatts seront installées en Chine, en Inde et en Russie à au cours des dix prochaines années, puis autant au cours des dix années suivantes. Quant à l’Europe et aux Etats-Unis, les estimations de croissance pour l’échéance 2025 se situent autour de 20 000 MW.

Il n’y a pas que les marchés. Du point de vue du consommateur également, le nucléaire est bénéficiaire. Si la construction d’une centrale nécessite un investissement important, le coût de production de son kilowattheure, qui inclut le démantèlement de l’ouvrage en fin de vie et la gestion des déchets, est globalement inférieur de 20% à 30% à celui qui serait tiré en Suisse du charbon ou du gaz naturel. Cela tient au fait qu’il faut très peu d’uranium pour produire beaucoup d’électricité.

Cette compétitivité, attestée par quarante années d’exploitation d’ouvrages nucléaires en Suisse, permet de maintenir les prix de l’électricité à des niveaux supportables. Selon une étude commanditée par la Confédération, le prix du kilowattheure issu d’un réacteur EPR de troisième génération serait du même ordre que celui des centrales existantes, soit près de 5 centimes.

L’exemple de la France, grande puissance du nucléaire civil, illustre l’atout de cette forme d’énergie. Le kilowattheure y est facturé 9,2 centimes d’euros, contre 14,3 centimes en Allemagne et 16,5 centimes en Italie.

Sans compter que l’industrie nucléaire s’autofinance depuis bientôt quarante ans et ne se nourrit d’aucune subvention. Au contraire, grâce aux impôts sur les bénéfices et aux taxes locales qu’elle acquitte chaque année – de l’ordre de plusieurs dizaines de millions de francs – les centrales suisses sont une source de recettes, et non pas de dépenses pour la collectivité publique.

Autant d’arguments parfaitement mesurables qui devraient peser leur poids dans les débats à venir sur les nouveaux projets nucléaires dans notre pays (Suisse)

Commentaire du Wolf : L’Emploi /Talon d’Achille de l’économie US  (cliquez sur le lien)

   
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