L’attrait de l’or est monétaire

Au cours des derniers mois, l’or n’a cessé de battre de nouveaux records de prix. En période de tourmente financière et d’inquiétude économique, les investisseurs du monde entier apprécient l’or à l’aune de sa fonction monétaire….

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La hausse régulière résulte du fait que le métal jaune reste bien sûr une matière première et un actif réel. Mais il constitue également une forme particulière de monnaie. En période de tourmente financière et d’inquiétude économique, les investisseurs du monde entier apprécient l’or à l’aune de sa fonction monétaire.

Quand la volatilité des autres catégories d’actifs s’accroît et la confiance dans la monnaie papier s’étiole du fait des craintes d’inflation, l’or apparaît toujours comme «une monnaie refuge». Ou encore, comme le disait Alan Greenspan: «L’or continue de représenter la forme ultime de paiement dans le monde: il est toujours accepté partout.»

A ce jour, quelque 166 000 tonnes d’or ont été extraites et constituent le stock de base disponible. Au cours des dix années écoulées, les volumes d’or offerts ont oscillé entre 3390 et 4107 tonnes l’an. Sur le dernier lustre, l’extraction minière a produit en moyenne 60% de la nouvelle offre en or. Mais les mines sont très lentes à répondre à une modification de la demande. La récupération d’or ancien et les ventes nettes de métal jaune par les banques centrales alimentent le solde de l’offre.

Dans le passé récent, les mines n’ont pas été en mesure d’accroître de manière significative leur production. Malgré la hausse du prix de l’or. Motifs: elles vieillissent, tandis que les investissements adéquats dans de nouvelles mines ont fait défaut et qu’il n’y a pas eu de découvertes de nouveaux gisements importants. L’envol des coûts de production a également contribué à ralentir le développement de nouvelles capacités minières.

A l’évidence, l’or de récupération répond beaucoup plus rapidement à la demande: si les prix montent, les gens commencent à revendre des bijoux ou des objets en or. Ils font de même s’ils ont besoin de rentrées financières du fait de la récession ou du fort chômage. Sans surprise, l’année 2009 a enregistré le record absolu des ventes d’or de récupération. Néanmoins, il y a fort à parier que l’offre en or ancien va décroître brutalement cette année: le public commence à réaliser que les prix élevés du métal jaune ne sont pas une passade exceptionnelle.

Un autre facteur clé tient au rôle des banques centrales. Pendant longtemps, elles ont réduit leurs réserves en métal précieux et alimenté ainsi l’offre en or. Mais, ces dernières années, certaines banques centrales, en particulier dans les pays émergents, ont commencé à augmenter leurs réserves en or. Dans le même temps, les instituts centraux des pays développés retiennent leurs ventes d’or. Au final, les banques centrales vont passer au rang d’acquéreurs nets d’or.

Avec tous ces facteurs influençant l’offre, cette dernière a très peu de chances de croître fortement dans un futur proche.

Côté demande, c’est la bijouterie-joaillerie qui constitue le principal consommateur d’or, engloutissant entre 45 et 80% du volume annuel total. Mais ce secteur s’avère très sensible aux variations de prix. Ces dernières années, il a souffert des records de prix enregistrés.

En revanche, la demande financière a considérablement progressé dès lors que les investisseurs n’étaient pas rebutés par ces tarifs. Au total, la demande financière a augmenté, entre 1999 et 2009, de quelque 510 tonnes à plus de 1750 tonnes.

Globalement, les investisseurs financiers détiennent plus de 2600 tonnes d’or couvertes physiquement, sous forme d’ETF (exchange traded funds – qui évitent aux investisseurs de devoir détenir des lingots) et de contrats «futures». Soit l’équivalent de plus d’une année d’extraction minière. Et cette demande financière va demeurer tout aussi soutenue.

La création grandissante de richesses dans les marchés émergents pourrait stimuler aussi la demande d’or. Des progressions de salaires à deux chiffres pavent la voie d’une reprise de la demande joaillière, qui est d’ailleurs déjà en cours. Pour toutes ces raisons, on peut craindre qu’il ne manque quelque 260 tonnes d’or sur le marché en 2010.

Des taux d’intérêt réels élevés représentent le risque de cette analyse de la demande: ils pourraient provoquer des sorties d’or sur la base de coûts d’opportunité plus hauts et de monnaie papier réévaluée. Pour le futur proche, ce scénario paraît toutefois peu vraisemblable. Il paraît plus réaliste de miser sur une possible inflation et sur un coût de l’argent toujours bon marché.

Si la demande des investisseurs devait chuter massivement – ce qui est peu probable –, la hausse en flèche des coûts de production pourrait favoriser les investisseurs puisqu’ils se basent sur un prix plancher à environ 800-900 dollars américains (USD) l’once. En outre, à des niveaux proches de 900 dollars l’once, la demande joaillière, qui avait été étouffée par la demande financière en période de cours record, devrait connaître une forte progression.

Même en l’absence récente d’un momentum favorable au niveau des prix, on peut estimer que l’or conserve encore un potentiel de croissance. Tout spécialement dans un environnement de marché agité, l’or reste une valeur de diversification qui devrait figurer dans chaque portefeuille. Un prix inférieur à 1200 USD l’once constitue un bon niveau d’entrée. Avec des objectifs à trois et douze mois de 1300 USD, respectivement 1500 USD l’once, les investisseurs devraient être bien récompensés de leur prise de risque.

Par Dominic Schnider  Chef de la recherche matières premières, UBS Wealth Management Research; dominic.schnider@ubs.com

• Infographie. Composition de l’offre et de la demande de l’or
• Infographie. Baisse des positions longues spéculatives sur l’or

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La prime de risque va renchérir et soutenir l’or

Par Emmanuel Ferry Directeur des investissements, Banque Pâris Bertrand Sturdza SA aout10

Les matières premières et le cash sont des classes d’actifs adaptées pour répondre à l’impératif de préservation du capital.

Selon nos estimations, un portefeuille « défensif » (6% de volatilité, 5% de perte maximale tolérée) doit contenir au moins 5% d’or

La décennie qui vient de s’achever a été la pire de l’histoire boursière: stagnation des indices boursiers, deux krachs de plus de 50%, incapacité d’un portefeuille diversifié benchmarké à générer un retour supérieur à celui du cash. Cette décennie perdue a pourtant très peu de chances d’ouvrir la voie à un retour rapide à la prospérité financière.

Le retour généralisé de l’Etat (dépenses publiques, nationalisation d’une partie du secteur bancaire, tentation protectionniste), la fin des «dividendes de la paix post-Guerre froide» et le choc démographique sont autant de facteurs qui vont renchérir la prime de risque des actifs financiers.

Quant à l’inflation, l’héritage de Paul Volcker est en passe d’être liquidé par les effets du Quantitative Easing mené par les banques centrales. Il y a fort à parier que l’inflation des bilans des banques centrales, le retour à l’endettement excessif des Etats et l’épuisement des effets de la globalisation remettent progressivement en cause la quasi-absence de prime de risque inflationniste dans les anticipations.

Dans un tel contexte, combinant remontée des primes de risque, forte volatilité macroéconomique et erreurs inévitables de politique économique, les matières premières et le cash sont des classes d’actifs adaptées pour répondre à l’impératif de préservation du capital

La littérature académique est abondante sur le rôle de l’or dans un portefeuille. Sherman (1982) démontre qu’une poche de 5 à 10% permet de réduire la volatilité et d’améliorer le rendement. Chua (1990) soutient que l’or demeure la meilleure protection contre l’inflation et qu’il est le principal contributeur à la protection du capital durant les crises financières. Pour Draper, Faff et Hillier (2002), un portefeuille contenant de l’or, argent ou platine, performe nettement mieux qu’un portefeuille standard. Enfin, Davidson (2003) rappelle que l’or a retrouvé son statut de diversification à la suite de la crise asiatique.

Il apparaît clairement que l’or joue un rôle essentiel comme couverture des risques extrêmes: déflation, forte inflation, débasement monétaire, instabilité politique, crise des finances publiques ou fraude massive. Il est considéré comme l’actif ultime car il jouit d’une forte liquidité, sa valeur est universelle et l’offre est restreinte.

Selon nos estimations, un portefeuille «défensif» (6% de volatilité, 5% de perte maximale tolérée) doit contenir au moins 5% d’or afin d’optimiser le profil risque/rendement. Nous considérons qu’une poche additionnelle de 5% en or et métaux précieux (argent, platine, palladium) apporte une diversification supplémentaire dans un contexte macroéconomique très incertain.

Le rally exceptionnel sur l’or (+70% depuis fin 2008) a été en grande partie amplifié depuis un an par la baisse des taux d’intérêt réels. Cela signifie qu’une remontée brutale des taux directeurs de la Fed entraînera une correction inévitable de l’or comme des autres matières premières. Par ailleurs, rappelons que lors de la faillite de la banque Lehman Brothers, l’or avait perdu brutalement un quart de sa valeur uniquement en raison des ventes forcées sur les positions spéculatives à effet de levier.

Enfin, un risque réside dans le choix d’un mauvais véhicule. Naturellement, détenir une position synthétique en or ou métaux précieux n’est en aucun cas équivalent à une détention physique. De nombreux véhicules d’investissement contiennent des risques multiples (crédit, contrepartie, liquidité via des swaps par exemple) et peuvent à tout moment présenter un déséquilibre actifs/passifs, à l’instar des hedge funds en 2008.

Infographie. Ratio de l’or (cliquez sur le lien)

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Or: la demande va dépasser l’offre

Selon Gonet & Cie, l’or est appelé à un avenir brillant. Le contexte actuel de faible croissance économique, de bas taux d’intérêt, de déficits publics élevés et d’importante création monétaire lui est très favorable.

La progression de l’offre ira en diminuant à cause des teneurs plus faibles des mines inexploités et des risques géopolitiques où elles se trouvent.

Pendant ce temps, la demande ira en grandissant, autant comme une valeur refuge que dans l’industrie.

 La Banque anticipe une progression régulière du cours avec un objectif de 1’500 dollars l’once d’ici la fin de 2012.

Comme l’explique l’analyste Roland Duss, le métal jaune se comporte aussi bien dans un scénario d’inflation que de déflation.

Avec la politique monétaire ultra expansionniste déployée pour faire face à la crise financière, il y aura une répercussion tôt ou tard dans les prix des biens et services. Il cite une recherche récente qui montre une liaison entre la masse monétaire mondiale et le prix de l’or. Une hausse de 1’000 milliards de dollars de la liquidité entraîne une augmentation de 150 dollars l’once.

En matière de déflation, l’expérience des années 30 a montré selon lui que l’or était l’actif à détenir. Il explique que lors des périodes de crise, l’or a de tout temps prouvé son utilité comme valeur refuge. Les tensions géopolitiques, les crises économiques ou financières lui sont favorables. L’or n’a pas de risque de défaut, ni de risque de contrepartie et est liquide. Il devient une alternative forte alors que le mauvais état des finances publiques diminue le nombre d’actifs moins risqués.

De plus, l’or est rare. Le stock disponible n’augmente que de 1,5% par an, ce qui est largement inférieur à la croissance du PIB ou à celle de la masse monétaire.

Du côté de la demande, l’auteur mentionne la pondération insuffisante actuelle des investisseurs, qui ont à peine 0,6% de leurs avoirs placés en or. Et de préciser que si certaines banques centrales occidentales devront se défaire de leur or pour arranger les finances publiques, les instituts d’émission des pays émergents (BRIC en particulier) ont maintes fois mentionné leur méfiance à l’égard des monnaies scripturales et le besoin de diversification en or. En même temps, la croissance des pays émergents devraient doper la demande qui est corrélée au revenu par habitant, tout comme l’abolition de la nécessité de licences d’importation et d’exportation par la Chine, qui a mis sur pied un marché de dérivés.

EN COMPLEMENT INDISPENSABLE : Que penser de l’augmentation du cours de l’or ? par Guy Wagner (cliquez sur le lien)