Cycle Economique et Financier

L’impact de l’oppression financière par Roy Damary

L’impact de l’oppression financière par Roy Damary 

Les détenteurs d’obligations risquent d’être bientôt pénalisés. Ils ont été protégés jusqu’à maintenant contre l’irresponsabilité gouvernementale.

PLUS DOPPRESSION EN SUIVANT :

C’est fou comme subitement, les moteurs de recherche internet vous inondent d’articles quand on tape l’entrée «oppression financière». La plupart datent du mois passé, mais certains remontent à 2007 déjà. Morgan Stanley eux, utilisent cette expression en recherchant à dégager l’effet maximum de son actualité. Cette semaine, nous allons centrer notre commentaire sur cet article qui a éclairé nos récentes réflexions à la lumière d’un jour nouveau et qui ne manquent pas d’originalité.

Ask Not Whether Governments Will Default, but How (cliquez sur le lien)

Nous en avons déjà souvent évoqué le  point de départ, à savoir: si les engagements à long terme, comme les retraites et les soins médicaux étaient inclus dans le calcul de leur dette  et qu’ils étaient sujets aux mêmes règles comptables que le secteur privé, la plupart des gouvernements occidentaux seraient virtuellement en faillite. Ce surendettement provoquera inévitablement des défauts et pas forcément par le paiement partiel des coupons ou une réduction sur le remboursement du capital. C’est cette «oppression financière» qui se présente donc comme le résultat le plus probable de l’endettement excessif.

L’autre volet de ce gommage sera composé en large partie d’inflation  qui reste (comme nous l’avons souvent souligné) un outil de prédilection des gouvernements pour réduire leur endettement, comme une sorte de dévaluation déguisée.

 Elle prendra aussi d’autres formes comme par exemple tout un arsenal de taxes.

Il faut relever que ces contraintes (ou peut-être «heureux» avatar dans le cas de l’inflation) pourraient pénaliser particulièrement les détenteurs d’obligations qui, il faut le souligner, ont jusqu’ici été protégés contre l’irresponsabilité gouvernementale. Ils ne sont pourtant pas le seul groupe qui pourrait souffrir de cette contention, les autres victimes pourraient  être les retraités. MS présente ces deux groupes comme étant les plus susceptibles d’être pris dans les tenailles de cette manœuvre.  Cependant le poids des seconds pourrait leur donner l’avantage, sans pour autant éviter un incontournable rehaussement de l’âge de la retraite.

Nous estimons que l’inflation demeure le scénario le plus probable et pas seulement parce que les Etats-Unis (entre autres) créent beaucoup d’argent. Malgré les objections de Bernanke, un retour de l’inflation supprimerait naturellement sur une partie de leur dette et permettrait de compenser leurs revenus insuffisants. Imprimer tant et plus d’argent, voici ce qu’ils ont à faire et enfin lui donner un nom académique: assouplissement quantitatif par exemple!

Selon MS, on mesure mieux la solvabilité d’un gouvernement quand on compare son ratio de dette aux recettes publiques plutôt que de l’évaluer contre le PIB.

A cette aune, les 3,5 des Etats-Unis sont en fait supérieurs au 3,25 de la  Grèce et bien au-delà des 1,6 qui caractérisent la plupart des pays européens. En saisissant ces données dans le modèle économique du Financial Times, le résultat renforce notre avis selon lequel la position européenne est bien moins inconfortable que celle des Etats-Unis, et que l’Asie devient le moteur de la croissance.

Toutefois, nous ne savons pas encore laquelle des voies empruntées, austérité pour l’Europe ou relance par le stimulus pour les Etats-Unis, sera la meilleure.

Le peu de nouvelles émissions est caractéristique des développements récents de l’environnement obligataire qui est coincé entre la montée continuelle des prix et la baisse correspondante des rendements.

Comment ce manque de direction, voire de dynamisme orientera-t-il les performances futures du capital? Cette question reste pour l’instant ouverte.

roy damary  Bridport Investor Services  www.bridport.ch  sep10

EN COMPLEMENT INDISPENSABLE : Faillite oui, mais comment ?

Il y a encore quelques mois parler de Faillite des États occidentaux soulevait des sourires courtois mais très significatifs de ce que votre interlocuteur pensait de vous. J’ai encore le souvenir sur ce site d’échanges musclées sur le sujet il y a quelques années. Il semble que l’idée ait fait son chemin car aujourd’hui je peux lire quasiment toutes les semaines un papier sur le sujet pondu par des personnages autrement plus crédibles que votre serviteur.

Le dernier en date, sur lequel je suis tombé en fin de semaine, est un excellent papier d’Arnaud MARÈS de chez Morgan Stanley ,  publié dans la langue de Shakespeare Ask Not Whether Governments Will Default, but How ou Ne vous posez pas la question de savoir si les États vont faire faillite, mais comment ils vont faire faillite.

Il n’y écrit rien que vous ne sachiez déjà en fait, mais il le dit bien !

Qu’écrit-il en résumé ? (les anglicistes distingués liront avec profit et intérêt tout le document) :

Les ratios Dettes/PIB sont trop tournés vers le passé et sous-estiment considérablement le défi fiscal des gouvernements des économies développées.

Mon commentaire : Comme évoqué ici de multiples fois, l’endettement des pays de l’OCDE ne prend pas en compte leurs engagements futurs: systèmes de retraite, frais de santé en constante augmentation d’une population en phase de vieillissement inexorable et généralisé. Ces engagements sont considérables. Pour la France vous vous reporterez au rapport PÉBEREAU (2005) ou plus récemment au rapport CARREZ-THÉNAULT (mai 2010) ou bien encore au Huitième Rapport du Conseil d’Orientation des Retraites (14 avril 2010). Selon Arnaud MARÈS l’ensemble des dettes et des engagements futurs se situerait pour la France autour de 600% du PIB et de 800% pour les États-Unis. Rien que ça, mais rien de nouveau en fait pour les lecteurs de Pro-AT ! Pour la Grèce et l’Irlande ce chiffre autour de 1500% !

Ceci signifie que les gouvernements imposeront des pertes à certains de leurs créditeurs. La question n’étant pas de savoir s’ils renieront leur parole, mais plutôt de savoir quelles promesses ne seront pas tenues, et quelle forme prendra ce reniement..

Mon commentaire : Les États ont deux types de créditeurs. D’une part ceux qui lui prêtent de l’argent en échange d’une rémunération (obligations ou bons du Trésor), d’autre part ceux qui paient l’impôt (direct ou indirect).
Fig1.

 

Ces derniers, contribuables de tous bords (personnes physiques et morales) assument la part, de loin, la plus importante des ressources de l’État via le paiement des taxes et des impôts.
Fig2.

Pendant la Grande Récession, les détenteurs de dettes souveraines (et bancaires) non garanties ont été les seuls à être pleinement épargnés de prendre leur part de perte. Il serait très optimiste de laisser supposer que ceci pourrait se perpétuer indéfiniment. Le conflit qui oppose les détenteurs d’obligations aux autres créditeurs des gouvernements est plus intense que jamais, et leurs intérêts ne sont plus suffisamment en phase avec les groupes politiques influents.

Mon commentaire : En d’autres termes, la pression fiscale étant ce qu’elle est aujourd’hui, la marge de manoeuvre des gouvernements sur leurs créditeurs contribuables est de plus en plus restreinte. En outre le vieillissement généralisé des populations conduit de plus en plus à la structuration d’un groupe de pression politique (électorat) qui sera (voire, est déjà) un frein à toutes réformes en profondeur visant à rogner sur les acquis de cet électorat. En clair dans une société où les seniors vont acquérir de plus en plus de poids démographique toute réforme visant à toucher à leurs acquis est vouée à l’échec.

Il existe une alternative à la faillite pure et simple. L’«oppression financière» (qui impose aux créanciers des taux de rendement réel qui sont soit négatif, soit à un niveau artificiellement bas) a déjà été utilisée à plusieurs reprises dans l’histoire dans des circonstances similaires. Les investisseurs doivent être prêts à affronter cette oppression financière, une menace crédible contre laquelle les rendements actuels offrent peu de protection.

Mon commentaire : L’auteur en conclut donc que la couardise (ça c’est de moi !) politique sera telle que les mesures prises ne pèseront au final que modestement sur le contribuable mais que l’essentiel de la solution à cette gigantesque équation d’endettement devrait se faire du côté des détenteurs de dettes souveraines. Soit par une dépréciation de la valeur de la monnaie (dévaluation), soit en poussant à l’achat de dettes à des prix arbitrairement irréalistes (l’achat de dettes par les banques centrales est une illustration de ce type de scenario).

Et l’auteur de cet excellent papier de conclure :

La faillite des dettes souveraines des économies avancées est très peu probable, à notre avis. Mais les rendements et les taux d’inflation actuels fournissent peu de protection contre la menace crédible d’oppression financière, sous quelle que forme que ce soit. Notez qu’une rechute de l’économie [Note : double-dip recession] n’infirmerait pas cette conclusion: elle pourrait entamer davantage la capacité des gouvernements à utiliser l’impôt, les poussant vers des dépréciations supplémentaires et donc conduisant à accroître les risques pour les détenteurs de dettes de supporter de plus grandes pertes à terme.

Mon commentaire : Nous vivons une époque exceptionnelle, au sens complet du terme, appréciez en chaque instant !

signé : Roque, forum proat

source :  http://www.pro-at.com/analyse-bourse/technique-Faillite-oui-mais-comment–3-10047.html#197069 aout10

2 réponses »

Laisser un commentaire