Chambres opaques(Dark Pools) : l’ombre qui plane sur les Bourses

Elles sont peu connues, mais sont pourtant en pleine expansion et changent la donne sur les marchés boursiers. Qui sont-elles ? Les chambres opaques, ou dark pools.

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Il s’agit de plateformes boursières dites « de l’ombre », où des investisseurs peuvent vendre et acheter des actions dans l’anonymat. Chaque partie ne sait avec qui elle a négocié qu’une fois la transaction réalisée. Le principe en soi n’est pas nouveau. Les investisseurs ont toujours échangé d’importants blocs d’actions, hors marché, en s’entendant sur le prix. L’objectif premier est de ne pas faire chuter ou flamber d’un seul coup la valeur d’un titre en raison d’une transaction majeure.

«Les dark pools constituent un outil additionnel pour les courtiers, qui leur permet d’effectuer des transactions presque optimales. Ils ont pour grand avantage d’éviter les fuites d’information avant que l’ordre soit exécuté», explique Jos Schmitt, pdg d’Alpha Group, qui gère le système de négociation électronique Alpha. M. Schmitt entend d’ailleurs lancer un dark pool d’ici la fin de l’année. «Et nous savons que d’autres acteurs s’apprêtent à le faire aussi», dit-il.

Les marchés opaques présentent d’autres avantages. Par exemple, la transaction est moins chère que sur les marchés traditionnels, surtout si un volume d’actions important est échangé. De plus, le vendeur peut patienter le temps qu’il veut jusqu’à ce qu’il trouve un acheteur prêt à payer le prix qu’il demande. «Sur les marchés traditionnels, on a l’habitude de couper en petits lots les ordres importants afin de minimiser l’impact de la vente sur la valeur des titres. Mais, à la vente de chaque petit lot, il faut s’attendre tout de même à une petite variation du prix, si bien que la vente finale n’est jamais optimale», indique Alain Elkaim, coordonnateur de la salle des marchés de HEC Montréal et ancien courtier de Desjardins.

Un phénomène en expansion

Actuellement au Canada, on compte seulement deux chambres opaques : Liquidnet, exploitée depuis 2006 par la société new-yorkaise du même nom, et Match Now, gérée depuis 2007 par une autre New-Yorkaise, Investment Technology Group. La première représente 0,1% du volume des actions échangées chaque jour au pays, et la seconde, 0,9%, selon l’Organisme canadien de réglementation du commerce des valeurs mobilières (OCRCVM). On est bien loin des 46% de la Bourse de Toronto, des 26% de la Bourse de croissance TSX et des 20% d’Alpha.

Par contre, tout porte à croire que le phénomène prendra de l’importance rapidement : les chambres opaques représentent maintenant 15% de l’ensemble du volume d’actions échangées aux États-Unis, et 4% en Europe, d’après Tabb Group. D’ailleurs, comme l’a confirmé M. Schmitt, une poignée de dark pools verront le jour au Canada au cours des prochains mois. Pour sa part, TD Newcrest prévoit l’apparition prochaine d’au moins deux nouveaux marchés opaques, et que certains d’entre eux pourraient être lancés par des banques canadiennes.

Un nouveau marché pour les banques

Le modèle américain montre que les banques sont les premières à avoir intérêt à se doter d’un dark pool. Credit Suisse exploite CrossFinder, le marché opaque américain le plus important, et Goldman Sachs exploite Sigma X. Il faut donc s’attendre à ce que les banques créent au Canada des chambres opaques qui s’adresseraient à leurs clients privilégiés et dans lesquelles ils pourraient échanger des actions de façon anonyme.

Comme il s’agit d’un service hors marché, les banques ne sont pas astreintes aux mêmes règles que celles qui s’appliquent aux exploitants de marchés traditionnels. Par exemple, les banques n’ont pas à surveiller les transactions de façon aussi étroite, peuvent agir de façon discrétionnaire et refuser l’accès de leur réseau à des clients extérieurs.

Plusieurs inquiétudes

Une telle latitude inquiète les autorités de réglementation : les chambres opaques ont-elles un impact négatif sur les liquidités des marchés, voire sur la valeur réelle des titres? Nuisent- elles à la libre circulation des informations financières? Leur opacité est-elle néfaste aux autres marchés dits transparents ?

Au Québec, l’Autorité des marchés financiers (AMF) a voulu se pencher sur ce dossier avant qu’il devienne explosif. Elle vient de sonder, avec l’OCRCVM, le milieu financier canadien pour savoir s’il fallait imposer une nouvelle réglementation pour encadrer les chambres opaques. «Les opinions sont partagées», dit Serge Boisvert, analyste en réglementation à l’AMF.

À la suite des commentaires recueillis, l’Autorité indique que, si les marchés opaques peuvent être avantageux pour les investisseurs dans les circonstances appropriées, ils peuvent interférer sur l’évolution normale des cours et la liquidité des actions. Certaines personnes interrogées réclament donc l’introduction de nouvelles règles. Des propos qui font bondir Jos Schmitt, d’Alpha Group : «Qu’on me montre une seule étude prouvant que les dark pools nuisent à la liquidité globale des marchés!» lance-t-il.

Du pour et du contre

En fait, l’une des principales inquiétudes relève de l’évolution récente des chambres opaques. Au départ, il s’agissait d’un moyen de faciliter les transactions importantes des fonds de pension et des fonds communs. Mais aujourd’hui, ces marchés servent à vendre des lots d’actions de toute taille, pas seulement des lots importants. «Match Now a tout changé, car, contrairement à Liquidnet, il accepte les ordres de petite taille. Son volume moyen est de 300 ou 400 actions par ordre, alors que celui de son rival est de 60 000. La conséquence, c’est que tout le monde, y compris les petits investisseurs, peuvent maintenant jouer dans un dark pool, mais avec le désavantage d’être moins bien informés que les gros», explique M. Boisvert.

«Les dark pools comme Match Now constituent un danger pour le marché, dit la porte-parole d’un système de négociation parallèle canadien qui tient à rester anonyme. Par exemple, il existe des règles pour les transactions de titres qui valent plus d’un cent. Or, on assiste actuellement dans les dark pools à de nombreuses transactions sur des titres qui valent à peine un dixième de cent, autant d’argent perdu pour nous et manipulé par d’autres sans aucune surveillance.»

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