L’Edito :  D’un coté il y a des risques, mais de l’autre le dollar par Bruno Bertez

Du dollar aux anti-dollars….

 Nous nous contenterons, dans cette chronique, d’une analyse boursière. Bien évidemment, ceci passe par un rappel du cadre dans lequel elle s’inscrit.

Pour la énième fois, récapitulons.

 PLUS DE BERTEZ EN SUIVANT :

Depuis que la voie de traitement de la crise de 2007/2009 a été tracée, nous sommes haussiers. Nous sommes haussiers sur les actifs financiers et singulièrement sur les actions. Pourquoi. Parce que dès février 2009, nous avons acquis la conviction que la voie choisie par les responsables de la conduite des affaires était la voie de la fuite en avant. Ils ont refusé la correction des excès, la destruction de l’endettement excédentaire, ils n’ont pas eu le courage de s’attaquer à la résorption des déséquilibres. La fuite en avant a été acceptée à cette époque par tous les participants au monde global. Y compris par les grands créditeurs qui avaient le plus à perdre, la Chine, le Japon, l’OPEP, etc.

Le principe de la fuite en avant consiste, dans un monde de surendettement, dans un système noyé sous les excès de promesses, à en faire encore plus, mais, en les transférant

1) sur le secteur public

2) sur les épargnants classe moyenne

3) sur les générations futures.

 La fuite en avant consiste, comme l’a dit à l’époque Lawrence Summers « à faire plus, encore plus de tout ce qui a conduit à la crise ». Bref, à donner aux drogués encore plus de drogue.

A partir de là, la cause, pour nous, a été entendue. Face au risque de déflation par les dettes, on allait faire, ou tenter de faire, de l’inflation par la monnaie et créer les conditions d’une inflation par les prix, en passant par l’inflation financière des assets.

Jusqu’en mars 2010, l’illusion d’une sortie des mesures exceptionnelles fiscales et monétaires a été maintenue. A cette époque, souvenez-vous, les responsables de la conduite des affaires détaillaient leurs stratagèmes et leurs méthodes d’exit. Ils entretenaient l’illusion -l’espoir?- d’un retour sinon aux normes historiques, mais du moins à une pratique un peu moins aventureuse. C’était l’époque des green shoots.

 Les green shoots n’ont pas pris racine et les marchés ont recommencé à chuter, disons de mars à juin 2010.

Comme nous l’avons affirmé, prédit et anticipé, le choix qui a été fait a été de prolonger des mesures exceptionnelles. Nous avons en effet affirmé que le monde avait brûlé ses vaisseaux et qu’il n’y avait pas de retour possible dans la voie qui avait été choisie. 2010 est venu le confirmer. On a donc refait un round de stimuli monétaires et fiscaux. Les marchés ont repris une forte tendance haussière. Dans un monde où les passifs sont excessifs, dans un monde qui ne fonctionne que par la dette, dans un monde où la dette est « garantie » par les assets, la fuite en avant  consiste à refaire une étape de hausse sur les indices boursiers. C’est ce que l’on avait fait avec QE1, c’est ce que l’on a refait avec QE lite et ensuite avec QE2.

Nous vous rappelons que QE2 est censé expirer en juin 2011. Tout à fait logiquement, dès la fin 2010, début 2011, c’est à dire avec six mois d’avance, se pose la question de QE2. Sera-t il effectivement terminé; aura-t il un successeur en forme de QE3?

La question se pose, mais le monde global de 2011 n’est pas exactement celui de 2009 et 2010. Certes, les États-Unis restent partisans de la croissance à tout prix, mais l’Europe de la BCE, c’est à dire de l’Allemagne, veut marquer une pause, réduire les risques; enfin l’Asie et les émergents,  victimes de surchauffe inflationniste, sont contraints, dans une certaine mesure, de tenter un peu de freinage.

Par ailleurs, il y a la réapparition des limites. Ces fameuses limites à l’action des apprentis sorciers, ces statues du Commandeur, empêcheurs d’inflater en rond. En évoquant les limites, nous voulons parler

1) de la montée du risque souverain

2) de l’accélération de la hausse des prix dans les secteurs de l’énergie, des matières premières industrielles, des matières premières agricoles et alimentaires.

Ainsi, depuis la fin 2010, début 2011, nous sommes dans une situation nouvelle qui n’est pas la simple répétition de ce qui s’est passé en 2010. D’abord, il y a les perspective de l’expiration des stimuli fiscaux et monétaires; ensuite, il y a réapparition de limites aux politiques de stimulation; enfin, il y a tendance à l’enclenchement d’une mécanique de reprise économique auto-entretenue.

C’est à partir de ce constat d’une ébauche de croissance spontanée qu’en début décembre 2010, nous nous sommes décidés à réaffirmer fortement et clairement notre conviction haussière.

Cette conviction nous a permis de refaire un beau parcours, une performance intéressante, jusqu’au début du mois de mars, plus exactement jusqu’à la fin de la première semaine.

Depuis, nous sommes moins assurés, disons que nous sommes neutres. Neutres, cela signifie que sur un fond haussier pour le S&P500, nous pensons que temporairement, les chances de gains et les risques de pertes pour les opérateurs à court terme s’équilibrent.

Voici de façon un peu plus élaborée les raisons de notre position.

La reprise économique américaine se confirme avec, en particulier, un bon petit volume de créations d’emplois;

mais le rythme de cette reprise pourrait bien se ralentir dans le courant de 2011 après un regain trompeur qui pourrait se situer au 2ème trimestre. Nous pensons qu’il y a un risque pour que les prévisions optimistes de croissance de l’année en cours ne puissent pas être réalisées. On table sur 4%, nous ne serions pas étonnés si l’on se contentait de 2,5 à 3%.

La saison de publication des résultats va commencer. Les anticipations sont généreuses. Les barres sont haut placées. Il est possible que certains chiffres soient décevants en raison d’une tendance à la compression des marges bénéficiaires et d’un ralentissement de la productivité.

Les statistiques de hausse des prix sont en trompe l’œil. Elles sont neutralisées, pour le public, par l’usage du core-rate. 

Mais même le core-rate pourrait bien donner quelques signes d’emballement. Les chiffres d’inflation pourraient bien retrouver une certaine nocivité. Les hausses de prix des inputs commencent à se diffuser et, d’ici deux ou trois mois, il pourrait bien y avoir de mauvaises surprises de ce côté. Quand nous parlons du prix des inputs, nous ne visons pas seulement les hausses des matières premières, les hausses du pétrole, les hausses des prix administrés, les hausses de prélèvements fiscaux, nous visons également les hausses de prix des produits importés. Le renchérissement en Asie est considérable.

Image: Deutsche Bank

Un peu moins de croissance de l’activité que prévu, un peu plus d’irrégularité sur les profits, quelques mauvaises nouvelles sur le front de l’inflation, tout cela mis bout à bout pourrait bien, comme on dit, provoquer un peu de volatilité! La volatilité, en langage politiquement correct, vous savez, cela veut dire la baisse.

Au plan technique, nous sommes, à l’heure où nous écrivons, dans une situation de grande incertitude.

Vendredi 1er avril, l’indice Dow Jones a failli donner une très belle confirmation haussière en terme Dow Theory. Il a failli franchir et inscrire un plus haut significatif. Une forte dégradation en cours de séance est venue confisquer cette confirmation. La situation est évidemment à peu près la même sur l’indice S&P500. Pour pouvoir galoper, l’indice S&P500 doit passer deux résistances importantes, celle du début mars dans la zone des 1330 et celle de la mi-février dans la zone des 1340/1345. Le franchissement, s’il intervenait, ouvrirait rapidement la route des 1420/1430.

Nous sommes neutres, c’est à dire que nous sommes partagés sur  la possibilité de poursuite de l’actuel mouvement haussier sans correction. La technique au niveau des indices ne nous apprend pas grand chose. Au niveau des valeurs, elle est incontestablement positive. Du côté des corrélations,  dans le monde moderne de la magie financière, les corrélations sont importantes.

source Bespoke

Du côté des corrélations, c’est évidemment le dollar qui est déterminant. Vous savez que quand le dollar baisse, tout le complexe du risque, le complexe des anti-dollars remonte: pétrole, or, actions, etc.

Pour l’instant, le Dollar Index, tout en restant baissier, a marqué une pause dans sa dégradation. Il a trouvé un point d’appui dans la deuxième quinzaine de mars autour des 75,50. Les responsables de la conduite des affaires américains veulent, nous n’en doutons pas, casser ce niveau. Ils veulent ouvrir la voie d’une baisse plus prononcée, disons que, dans un premier temps, ils souhaiteraient que l’on puisse aller vers un objectif de 72 au Dollar Index.

Le resserrement précoce des taux de la BCE crée une fenêtre d’opportunité pour une nouvelle baisse du dollar. D’un autre côté cependant, la ou les catastrophes japonaises viennent perturber le jeu des changes. Les hedge funds, les proprietary tradings des grandes banques, la grande spéculation n’attendent qu’un signe pour faire remonter le billet vert. Le sentiment est mur pour une reprise!

Qui va l’emporter des régulateurs américains soucieux d’assurer les conditions de la reprise par la baisse du change ou le reste du monde et les marchés? La question est ouverte, mais il nous semble qu’en surveillant les changes, nous aurons quelques indications sur le comportement futur des actions et du complexe du risque.

 Bruno Bertez le 4 avril 2011

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L’Edito : Le monde est plein de risques, tout le monde s’en moque par Bruno Bertez

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