«Vendre en mai et se tenir à l’écart » Commentaire de Marché par The Wolf

  L’environnement fondamental devient moins évident, bien que la croissance économique se maintienne. Ce manque de visibilité s’explique par le retournement en cours des indicateurs avancés, tandis que le momentum des bénéfices s’essouffle. La publication actuelle des bénéfices américains est moins exubérante qu’au premier trimestre, avec une baisse du nombre d’entreprises dépassant les attentes et une augmentation des annonces en ligne avec le consensus.

Les valorisations des marchés actions ressortent en apparence  toujours raisonnables  , plutôt qu’excessivement attractives, la nuance est d’importance.

Actuellement, le marché américain se traite à un PER à 12 mois de 13,2x, inférieur de 5 % à sa moyenne sur cinq ans. De la même manière, les marchés européen et japonais s’échangent en dessous de leur moyenne historique. Cela étant, ces niveaux de valorisation sont raisonnables, si et seulement les estimations de croissance des bénéfices futurs se vérifient.Dans le cas contraire…

En adoptant le mode de calcul de Shiller, notre préféré  c’est à dire le PER corrigé des variations cycliques (PER fondé sur les bénéfices sur dix ans, ou CAPE)  l’on  constitue un autre outil de valorisation des actions et le résultat est tout autre. Sur cette base, les actions américaines semblent les moins attrayantes en absolu, avec un CAPE de 23,4x fin mars, contre une moyenne à long terme de 16,4x (la moyenne sur 10 ans s’établit toutefois à 24,3x). En revanche, l’Europe hors Royaume-Uni se traitait à un CAPE de 15,7x (contre une moyenne à long terme de 21,4x) et le marché japonais à 20,8x (contre 47,8x).

Les actions continuent donc de ressortir par défaut attrayantes par rapport aux obligations et au crédit investment grade. En utilisant un taux d’actualisation des dividendes, le S&P 500 offrait une prime de risque actions de 5,46 % par rapport auxrendements des titres du Trésor américain fin février, tandis que la prime par rapport au crédit atteignait 3,19 %.

 Voilà pour quelques données factuelles…Reste une interrogation de taille et  une incertitude croissante quant au timing de retrait des mesures de soutien monétaire, le mois de juin devant marquer la fin du programme QE2 de la Fed. Par ailleurs, certains signes indiquent que la Banque du Japon a retiré une partie des liquidités massives injectées à la suite du tremblement de terre. Cela ressemble à une consolidation typique de milieu de cycle, caractérisée par une décélération de l’expansion initiale, avant une nouvelle accélération. Cependant, ce hiatus s’est accompagné d’une entrée en stagflation.. Enfin, les corrélations entre les performances des actions et des obligations se sont récemment de nouveau retournées et sont même devenues encore plus négatives, ce qui n’inspire guère confiance.  De surcroît, il y a un consensus fort en faveur des actifs risqués, avec une nette majorité investie sur les actions, « short » sur les obligations et sur le JPY. C’est d’autant plus surprenant que ce consensus fort reste de mise alors même que l’environnement devient plus incertain. L’adage « vendre en mai et se tenir à l’écart » pourrait s’avérer une fois de plus approprié. Joyeuses Pâques à tous.

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