Commentaire du 18 Septembre : Vers une dose de vérité par Bruno Bertez

Le rallye enregistré sur les marchés d’actions la semaine dernière contraste singulièrement avec la situation des économies. Ralentissement  confirmé, chômage, logement déprimé, confiance faible, crises de la dette, dislocation financière , médiocre crédibilité des responsables  sont en effet les dominantes.

   Le S&P 500 fait pourtant un bond de 5,4% sous la conduite des banques qui elles progressent de 6  à  7 %. Le Dax  allemand fait mieux, il monte de 7,4% .Les fonds d’état perdent du terrain. Le  rendement 10 ans US repasse au dessus des 2%  à 2,05 soit un renchérissement de 13 pbs; le Bund allemand finit à 1,89% une hausse 9pbs. L’or abandonne 2,4% , le pétrole est stable, les métaux sont en nette baisse alors que les céréales sont en chute. 

Ce n’est pas tout à fait le retour du risk-on puisque le complexe marche  en ordre dispersé et que les marchés de crédit trainent la patte, c’est  plutôt une vague s’euphorie sur les actions .

On peut proposer plusieurs raisons, ou justifications:

1 Echéance des 4 sorcières aux Etats Unis, les vendeurs de hedges  avaient impérativement besoin d’une hausse car sinon ils auraient du  couvrir leurs positions en dynamic hedging ce qui aurait fait boule de neige et pris des allures de catastrophe. La manipulation des marchés dans ces cas là est monnaie courante et on comprend que ceux qui surveillent la Bourse cherchent à éviter de tels enchainements.

2 On comprend aussi que l’on cherche à produire de bonnes nouvelles afin de renforcer les interventions: ainsi on a choisi d’annoncer des accords de fourniture de liquidités en dollars en toute quantité , ces accords d’une part préexistaient et d’autre part avaient été confirmés lors du récent G7.  Le contenu informationnel des pseudo nouvelles était  donc faible et peu surprenant.

source Wall Street Journal

A moins que ces accords sur les fournitures de liquidités en dollar ne visent à anticiper ce qui va se passer dans quelque temps:

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On peut par exemple préparer la fin de l’année dans la perspective d’un liquidity squeeze,on peut préparer un défaut grec, on peut préparer d’autres annonces perturbantes  et vouloir s’assurer  qu’il n’y aura pas d’accident sur le refinancement du système bancaire.

Le sentiment des investisseurs et des opérateurs est tres bas, beaucoup d’argent semble sur les side line, la situation technique se prête à tous les retournements.

« L’Amérique n’est pas sur le point de replonger en récession, selon l’économiste David Rosenberg, puisqu’elle nage déjà dans une « dépression des Temps modernes ».

David Rosenberg, qui est l’économique en chef de Gluskin Sheff & Associates, énonce six arguments pour appuyer son point de vue :

• les taux d’intérêt tombent à zéro et les dépenses sensibles au crédit sont au point mort;

• les banques sont assises sur près de 2 billions de dollars en argent et ne prêtent pas au secteur privé;

• près de la moitié des chômeurs cherchent sans arrêt un travail depuis au moins six mois. On ne voit pas encore de foules aux soupes populaires, mais c’est seulement parce qu’ils peuvent encore compter sur les chèques d’aide du gouvernement, souligne David Rosenberg;

• dans une récession, la croissance devrait être revenue à des niveaux normaux trois ans après le pire de la crise. Actuellement, les revenus personnels, le PIB ainsi que les prix des maisons sont encore à des niveaux inférieurs à ceux de 2007;

• les dépressions sont souvent causées par l’éclatement d’une bulle et une contraction du crédit. Les récessions sont quant à elles causées par de l’inflation et un trop-plein dans les inventaires des manufactures, et ;

• dans une récession, l’économie peut être ramenée à la vie par l’intervention du gouvernement alors que dans une dépression, elle est soutenue par ces mêmes interventions.

Il résumait son point de vue dans une note à ses clients publiée cette semaine de la façon suivante : « Pour expliquer les choses simplement, une dépression est une longue période de malaise économique durant laquelle l’économie refuse de répondre à n’importe quel moyen que prend le gouvernement pour essayer de la stimuler. » »

Des observateurs de qualité comme Rosenberg, lequel a correctement anticipé les derniers mouvements, avancent l’idée que Bernanke va chercher à surprendre les marché positivement et annoncer ces jours prochains des mesures qui iront bien au delà des opérations TWIST  déjà prévues par les spécialistes; il pense que Bernanke va chercher l’effet de surprise pour embarquer les marchés et déclencher une vague d’achats porteuse d’effets de richesse.  Pourquoi pas, dans le domaine du  cynisme et de l’aventure tout est possible; On peut imaginer la création  artificielle d’effets de richesse par achats d’actifs, alors que pendant ce temps Obama prépare la supertax sur les millionnaires! On  réinvente un nouveau Ponzi fiscal cette fois : la Fed fait monter les  assets, des plus values artificielles se forment et Obama n’a plus qu’à  se baisser pour les ramasser; Et même on peut imaginer que dans la malhonnêteté l’Europe pourrait imiter les Etats Unis, pourquoi ne pas en faire autant?

Plus sérieusement nous pensons que ces derniers jours se caractérisent par une sorte d’étape, de petit pas vers une dose de vérité en Europe bien entendu , pas aux Etats Unis.

D »abord nous constatons que le sujet du défaut de la Grèce n’est plus tabou; on s’habitue à cette idée, on en débat même si c’est pour démentir. Le défaut serait positif en ceci qu’il permettrait de détruire  une partie importante de la dette, de rendre les plans de sauvetage crédibles et le fardeau supportable pour la population. Ensuite, il permettrait la reconnaissance de la valeur des créances détenues par le système bancaire, de chiffrer les besoins de recapitalisation, de mesurer l’ampleur des liquidités qui manquent.

Prendre les pertes, amènerait la discussion là ou elle doit être ,à savoir comment faire face à un déficit de vrais fonds propres et assurer  la sécurité pendant la période intermédiaire avant les recapitalisations.  Enfin selon toute vraisemblance on s’acheminerait vers des mesures temporaires du type TALF  ou TARP américains de  2008 dans lesquels les  banques insuffisamment capitalisées seraient adossées et pourvues en liquidités.

Des petits pas vers la vérités, à condition qu’ils soient encadrés par des béquilles de sécurité permettraient en outre de changer de politique économique et de cesser de compter sur l’austérité pour  résoudre les problèmes de surendettement. On voit de plus en clairement que l’austérité ne mène nulle par sauf à l’aggravation des ratios de dettes  et que si on persiste dans cette voie on va finir par se retrouver avec  l’Italie sur les bras. Et c’est un gros morceau, avec un besoin de refinancement court considérable.

Dans le cadre de la recherche d’une dose de vérité nous ne résistons au  plaisir de vous citer Gordon Brown lequel s’est exprimé au WEF en  Chine. Ce que disent les gens qui ne sont plus aux affaires est toujours  passionnant.  

Voici ce qu’il dit:

• -La crise européenne est plus dangereuse que celle de Lehman
• -L’euro ne peut survivre dans sa forme actuelle
• -La crise euro est à la racine une crise bancaire pas une crise de la  dette souveraine ; les banques européennes sont dans leur ensemble sous capitalisées, elles ont des passifs supérieurs aux banques US
• -La crise est plus garve qu’en 2008 car les gouvernements n’ont plus les  moyens d’intervenir
• -L’EFSFest trop petit , il faut l’augmenter substantiellement
• -Il faut une extension du FMI pour soutenir l’euro
• -Les problèmes des banques, de la croissance, des déficits fiscaux doivent être traites en même temps.

Osborne qui lui est en place n’a pas dit autre chose même si c’est beaucoup plus diplomatiquement.

Perfide Albion , dommage que personne n’ait fait remarquer aux leaders britanniques que la situation des banques anglaises est bien pire que celle des établissement européens, ceci aussi bien absolu qu’en relatif.   Quant aux déficits et à l’aventurisme inflationniste monétaire les deux situations sont sans comparaison, l’Angleterre est loin devant dans la dégradation.

 

L a réalité est que les Anglo saxons ne supportent pas que les européens ne se rallient pas à leur inflationnisme  et qu’ils tentent de préserver tant bien que mal encore un peu de santé et d’hygiène monétaire; La spécificité européenne sous la conduite des allemands est perçue comme un obstacle, un empêcheur d’inflater et dévaloriser la monnaie en rond.
 
L’intervention de Geithner qui s’est fait renvoyer dans ses cordes la semaine dernière en Europe lorsqu’il a voulu donner des leçons, procède de ce même état d’esprit des Anglo saxons: ils veulent , ils ont besoin que nous nous alignions.

Dommage que les responsables européens n’aient pas eu de véritable esprit de répartie. Ils auraient pu faire observer qu’en tant qu’ensemble l’Europe est dans une bien meilleure situation que les Etats-Unis et la Grande Bretagne, les dettes européennes sont en majeure partie intra-européennes alors que leurs dettes sont extérieures. Il suffirait d’un peu d’audace, un peu de compétence et un peu d’imagination pour que cette soit disant montagne de dettes nominales, une fois fécondée par l’innovation et le bon sens n’accouche que d’une souris.

BRUNO BERTEZ Le 18 Septembre 2011

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