Sans liasses d’argent Par Beat Kappeler

Monétiser les montagnes de dettes en comptant sur la BCE pour imprimer de la monnaie? C’est la solution de facilité désormais préconisée par l’analyste du Financial Times, Martin Wolf. Mais les faits sont têtus. Mieux vaut l’austérité sans croissance que la fuite en avant qui précipiterait la zone euro dans la faillite

Sans argent en liasses, c’est la déprime. Telle est la conclusion après le refus de la Banque centrale européenne d’acheter des dettes européennes en masse contre de la monnaie supplémentaire. Et dans le quart d’heure même, toutes les bourses du monde dérapent.

 Sans nouvelle avalanche d’argent, que reste-t-il à faire? Il faut économiser. Et tant pis si l’économie ne progresse plus. Car pendant les 60 années passées, chaque fois que la demande vacillait, on augmentait les déficits des Etats occidentaux pour la relancer. Le solde de cette manie est palpable, ce sont les montagnes de dettes. Les monétiser maintenant, ce serait se dispenser de toute conséquence, de tout effort d’assainissement, quitte à avoir une inflation monstre.

 Pour l’instant, et en Europe seulement, cette variante de mesure anti-crise est donc écartée par Mario Draghi, le nouveau chef de la BCE. Les Etats-Unis et la Grande-Bretagne y foncent allègrement. Beaucoup d’économistes de ces pays exhortaient d’ailleurs Draghi à faire de même. Seule la résistance allemande a fait avorter cette solution.

source Financial Times

source Wall Street Journal

 Martin Wolf, le commentateur en chef du Financial Times, jadis respecté, est devenu un des meneurs de la frivolité nouvelle. Il parle relance, il veut la monétisation des dettes européennes. Pour moi, ce sont des vues sectaires, et celui qui connaît un peu seulement l’histoire économique, doit abhorrer ces positions. Martin Wolf est repris par Le Monde dont la ligne générale concorde avec sa vue, je pense.

 Mais cette semaine, Le Monde ouvrait ses colonnes à un sectaire de l’autre bord. «Il faut définanciariser l’économie», revendique André Orléan, directeur de recherche au CNRS. La justification de cette position étrange part du niveau des taux d’intérêt élevés que les pays européens en surendettement doivent payer. Pourquoi sont-ils inappropriés? Parce qu’ils sont «une ponction sur la richesse sociale». Mais les économistes classiques rappellent ce fait depuis toujours – les intérêts sont encaissés plutôt par les classes aisées, et payées en impôt par les autres. Il fallait simplement y penser avant d’endetter l’Etat par des demandes socialistes de relance constante. Ensuite, les taux «incitent à des politiques de rigueur exagérées». Mais cet endettement doit être amorti et , là encore, il aurait fallu y penser avant. Et puis ces taux «poussent des économies solvables à la faillite». Mais l’Europe du Sud est en faillite, tout simplement, avant même de payer des intérêts. Et comme Martin Wolf veut tout résoudre par une avalanche de monnaie, Orléan veut le retirer tout simplement. A l’avenir, tout sera déterminé par «des entrepreneurs, syndicats, pouvoirs publics, associations». Il réinvente la planification soviétique, qui dirigeait par des quantités, pas par des prix. Ce serait, selon lui, «une révolution intellectuelle». Effectivement, mais Orléan consacre exactement quatre lignes sur une page entière à cette révolution. C’est de la paresse intellectuelle. C’est aussi un style de raisonnement assez français qui rejette élégamment toute monnaie et toute discipline imposée par celle-ci, récoltant des applaudissements faciles.

 Mais à la fin de son article, Orléan qui veut définanciariser tout rejoint Martin Wolf qui veut tout noyer dans de la monnaie, car «racheter de la dette publique, c’est pour la banque centrale défendre une autre évaluation que celle des marchés». Alors encore plus de monnaie, de finances! On reste béat devant une telle logique.

 Pour une fois, Angela Merkel a trouvé la perspective juste pour ce continent: on en aura pour dix ans de frugalité, de désendettement. On vivra sans croissance, avec des prix et des salaires qui baissent plutôt. On améliorera l’offre au lieu de la demande enflée, endettée, on facilitera les moyens d’ouvrir boutique, on abaissera les règles, on améliorera la flexibilité et la formation de la main-d’œuvre, on rendra l’administration publique svelte et plus performante. Sans sectarisme, sans liasses d’argent.

 source Le Temps dec11

PLUS DANNEXES DECONOMISTES ATTERRANTS  EN SUIVANT :

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Martin Wolf (extraits source le monde »)

TROIS DÉFIS 

Ma conclusion était que la zone euro se trouve confrontée à trois défis interconnectés. Le premier est de gérer l’illiquidité sur les marchés de la dette publique ; le deuxième, d’inverser la divergence en matière de compétitivité que l’on observe depuis la création de la zone ; le troisième, de créer un régime capable d’assurer des relations économiques moins instables entre ses membres. 

Ces trois points recouvrent un problème simple : si l’on veut qu’ils croient à l’avenir de l’euro, les gens doivent être convaincus que les choses iront mieux pour eux au sein de la zone qu’en dehors. Examinons l’un après l’autre ces trois points. 

Tout d’abord, les pays vulnérables ne peuvent pas éliminer seuls le risque d’illiquidité ou de rupture. Les promesses d’austérité, qui affaibliront inévitablement l’économie, entament la crédibilité bien plus qu’elles ne la renforcent. 

Les taux d’intérêt doivent impérativement être maintenus à des niveaux gérables. La façon d’y parvenir est une question secondaire. 

Une combinaison entre le Fonds européen de stabilité financière (FESF) et la Banque centrale européenne (BCE), comme le suggèrent Peter Bofinger de l’université de Würzburg (Allemagne) et le financier américain George Soros, semblerait une proposition logique.

 Mais toute intervention massive paraît improbable du fait d’une résistance idéologique mal placée. On laissera les Etats vulnérables osciller au bord du gouffre. Pourtant, si les écarts de taux étaient plafonnés, mais non éliminés, cela inciterait les pays à réduire leurs déficits et à résorber leur dette.

 Deuxièmement, une grande partie de la perte de compétitivité des pays de la périphérie doit être inversée. Mais, comme devrait l’avoir appris l’Allemagne de sa propre expérience depuis une décennie, cela serait bien plus facile si l’inflation était relativement forte chez les pays partenaires.

 La BCE devrait s’efforcer d’assurer une demande suffisante au cours des années qui viennent pour faciliter l’amélioration de la compétitivité dont les pays périphériques ont besoin.

 Or, à cet égard, elle a jusqu’à présent échoué. La croissance de la masse monétaire au sens large s’est effondrée et le produit intérieur brut (PIB) nominal comme le PIB réel sont bien trop faibles.

 A présent que l’austérité budgétaire est devenue la règle, la BCE devrait développer une politique fortement expansionniste au lieu de celle, très restrictive, menée par les grandes banques centrales de tous les pays avancés.

 MANTRA DE LA BCE

 Dans les circonstances actuelles, le mantra de la BCE sur la stabilité des prix à moyen terme risque de s’avérer mortel. Comme le faisait remarquer récemment un responsable de Bruxelles, les historiens risquent de se souvenir de la BCE comme de la banque centrale magnifiquement orthodoxe d’une union monétaire qui a échoué.

 Est-ce l’image que les membres de son conseil d’administration veulent laisser dans l’histoire ? Je veux croire que non.

 Venons-en enfin au futur régime politique et économique de la zone euro. Il me semble que la crise nous adresse trois grandes leçons.

 La première, comme le soulignait André Sapir, de l’Université libre de Bruxelles, lors de la conférence de Louvain, est que le secteur financier de la zone doit être contrôlé par un régulateur commun et appuyé par une autorité budgétaire commune.

 La deuxième est que la zone euro tirerait un grand bénéfice d’un marché unifié des obligations qui couvrirait une grande partie de la dette des pays membres. 

Enfin, il faut instaurer une discipline plus efficace dans le domaine des politiques structurelles et budgétaires des Etats membres.

 Mais aucune de ces mesures ne saurait (ni ne devrait) être acceptable par des démocraties sans une avancée substantielle vers une union politique. 

Or tout ce que nous avons récemment vu ou entendu indique que cette évolution, déjà exclue dans les années 1990, serait encore plus difficile aujourd’hui…

(FT VIA LE MONDE 28/11/11)

L’option la moins mauvaise

Que faire ? 

Tout d’abord, il faut, pour les Etats, les banques et les marchés, un engagement crédible à enrayer la contagion.

 GARANTIR LE REFINANCEMENT DES DETTES PUBLIQUES

 Une possibilité serait de garantir pour 2012 et 2013 le refinancement des dettes publiques et des déficits budgétaires de l’Italie, de l’Espagne et de la Belgique. 

Cela pourrait coûter jusqu’à 1 000 milliards d’euros, mais, vu l’ampleur que la contagion a prise, même cette somme pourrait s’avérer insuffisante pour la stopper. 

Les ressources nécessaires pourraient être obtenues soit par des emprunts souscrits par le Fonds européen de stabilité financière (FESF), soit auprès de la BCE, ou par les deux, le premier assumant le risque de perte et la seconde fournissant la liquidité.

 A plus long terme, comme l’a démontré John Muellbauer du Nuffield College d’Oxford, un eurobond conditionnel pourrait constituer une réponse viable. 

En deuxième lieu, la zone euro doit adopter des politiques favorisant la croissance économique et l’ajustement. Mais celles-ci ne doivent pas se limiter au côté de l’offre.Il est évident que la zone euro pâtit d’une demande agrégée déficiente. En outre, les pays les plus vulnérables ne pourront pas se redresser sans récupérer leur compétitivité extérieure.

 Sans cela, ils seront voués à une spirale descendante d’austérité budgétaire, d’affaiblissement de la demande, de hausse du chômage, de mauvais résultats budgétaires et, par conséquent, à une accentuation de la rigueur.

 Dans les années qui ont précédé la crise, les excédents financiers des ménages de la zone euro étaient absorbés par les déficits des sociétés non financières et, à un degré moindre, des gouvernements. Après la crise, les déficits des entreprises ont disparu, laissant aux gouvernements la tâche de soutenir la demande. 

Si les déficits budgétaires se résorbent, les ménages et les entreprises doivent dépenser plus. Les politiques adoptées doivent contribuer à atteindre cet objectif. 

Troisièmement, la zone euro a également besoin de réformes à long terme qui s’attaquent à ses véritables faiblesses. Mais ces réformes échoueront si l’Allemagne continue à marteler que seule compte la discipline budgétaire.

 Ce n’est pas l’indiscipline budgétaire qui est à l’origine de cette crise. L’indiscipline du secteur financier et, d’une manière générale, du secteur privé, y compris des prêteurs des pays du coeur de la zone, a joué un rôle encore plus important. 

Si la zone euro adoptait des réformes visant à améliorer son fonctionnement futur au lieu de continuer à être une machine à produire de l’insolvabilité financière et budgétaire dans les pays les plus faibles, la confiance reviendrait. 

440 MILLIARDS DE DOLLARS 

Le Fonds monétaire international, lui, ne dispose pas de la puissance de feu nécessaire : le montant total de ses ressources utilisables n’atteint que 440 milliards de dollars. Certes, il pourrait collecter de l’argent supplémentaire auprès des pays intéressés. Mais il ne pourra en aucun cas pallier la réticence des principaux dirigeants de la zone euro à apporter le soutien nécessaire. 

Et même s’il en avait les moyens, la mise en oeuvre de programmes au profit de membres individuels de la zone courrait inéluctablement à l’échec sans perspective raisonnable d’une augmentation de la demande agrégée de la zone. 

Le seul programme qui aurait du sens serait à destination de l’ensemble de la zone euro. 

L’heure est à présent venue pour ce que John Maynard Keynes appelait « l’énonciation brutale de la vérité » : la zone euro a le choix entre une mauvaise option et une option calamiteuse. 

La mauvaise serait d’adopter des politiques radicales pour effectuer l’ajustement tout en évitant une vague de restructurations des dettes et une dépression. 

L’alternative calamiteuse serait cette même dépression, accompagnée de l’éclatement du projet européen. 

Une du « Monde Economie » du mardi 6 décembre.

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Il faut définanciariser l’économie par  André Orléan, directeur de recherche au CNRS et directeur d’études à l’Ecole des hautes études en sciences sociales (EHESS)

Le Monde  le 06.12.11 | 11h30

L’économie européenne connaît une crise d’une gravité extrême, sans précédent depuis la crise des années 1930. Elle touche simultanément la finance, la monnaie et l’emploi. Concevoir des réponses appropriées suppose qu’un juste diagnostic soit porté sur la nature des difficultés que nous traversons.

 Or le diagnostic lui-même ne fait pas l’unanimité. Si la responsabilité de la sphère financière est le plus souvent mise en avant, elle donne lieu à deux lectures contrastées. Une première interprétation, celle que défend le G20 depuis le sommet de Washington du 15 novembre 2008, met en cause spécifiquement les « dérives » du système financier. La liste des dysfonctionnements mis en avant est impressionnante : l’opacité des produits titrisés, les rémunérations excessives des traders, les paradis fiscaux, des normes comptables inappropriées, des régulateurs défaillants, des agences de notation sous influence, une politique monétaire laxiste, pour ne citer que les principaux. 

Cette première lecture propose autant de réformes qu’il y a de dysfonctionnements dans le but de débarrasser la sphère financière de ses excès. Autrement dit, la primauté accordée aux marchés financiers est conservée mais dans le cadre d’une concurrence purifiée de ses dérives. Le capitalisme financiarisé que nous connaissons depuis trente ans n’est pas remis en question. Il demeure aux yeux du G20 le cadre institutionnel adéquat. Il s’agit de le renforcer. La lecture de la crise que je propose est différente. 

Ce que je mets en doute, c’est l’idée selon laquelle des marchés financiers même transparents permettraient une allocation du capital satisfaisante. Il faut a contrario considérer que les prix financiers ne fournissent pas de bons signaux aux acteurs économiques. C’est cette inadéquation des prix financiers qui est à l’origine des déséquilibres que nous connaissons, y compris macroéconomiques. Si ce diagnostic est exact, alors le capitalisme financiarisé, qui a pour trait distinctif de faire jouer un rôle central aux prix financiers dans sa régulation, doit être abandonné. 

Pour comprendre ce point de vue, il faut garder à l’esprit que les prix sont le coeur de la régulation économique. C’est sur leur justesse que repose entièrement l’efficacité tant vantée des économies de marché. Dans un célèbre article de 1945, l’économiste Friedrich Hayek démontre avec brio que les acteurs économiques n’ont nullement besoin d’avoir une connaissance exhaustive de l’économie, parce que l’information décisive est contenue dans les prix. 

Chaque agent n’a qu’une connaissance locale, limitée à son environnement, et il revient aux prix d’agréger toutes ces informations locales pour produire une vision globale cohérente. Prenant l’exemple d’une matière première devenue plus rare, Friedrich Hayek montre que l’économie va s’adapter à ce choc sans que plus d’une poignée d’individus ne soient informés du choc initial. Il conclut : « L’aspect le plus significatif de ce système est l’économie de connaissance qu’il permet, ou, ce qui revient au même, le peu de connaissance dont les participants ont besoin pour pouvoir prendre la mesure qui s’impose. » On ne saurait trop insister sur ce résultat. Le mécanisme des prix joue un rôle essentiel dans la coordination marchande. C’est là un des résultats essentiels de la théorie économique depuis Adam Smith. 

Notons cependant que cette analyse théorique s’est d’abord limitée aux seuls marchés de biens ordinaires. Ce n’est que très récemment qu’elle a été étendue aux marchés financiers. Cette extension, ce qu’on nomme la théorie de l’efficience financière, date seulement des années 1970. Elle a accompagné la dérégulation financière, qui y a puisé ses justifications les plus fortes. C’est au nom de l’aptitude supposée des marchés financiers à produire des prix justes que l’on a promu l’intense dérégulation financière qui est à l’origine du capitalisme financiarisé. Si on observe l’histoire longue du capitalisme, cette dérégulation est assurément exceptionnelle. 

Rappelons par exemple que, jusque dans les années 1970, la plupart des taux d’intérêt étaient des prix administrés par la puissance publique. Selon la théorie de l’efficience, de même que les prix des marchandises sont censés refléter leur rareté objective, les prix financiers sont supposés proposer une image juste du futur et de ses risques. 

Ainsi, les cours boursiers exprimeraient la profitabilité à venir des entreprises et les taux d’intérêt, la probabilité de défaut des emprunteurs. C’est cette analyse que je conteste : la concurrence financière ne fournit pas une juste valorisation des activités productives, que les marchés soient transparents ou opaques. Les taux d’intérêt sur les dettes publiques européennes nous en fournissent une illustration exemplaire. 

En l’espèce, on ne saurait faire valoir une quelconque opacité de ces titres qui sont parmi les plus transparents et les plus liquides. Pour autant, le bilan de ces marchés n’est guère glorieux. Ils n’ont cessé d’être dans l’erreur. Pour le passé, on peut l’affirmer sans ambiguïté. 

En effet, durant la période qui va de la formation de l’euro aux années 2007-2008, on constate que ces marchés ont totalement oublié le risque souverain : les taux d’intérêt de tous les pays de la zone euro ont convergé vers un même niveau, pour l’Allemagne comme pour la Grèce. 

A l’évidence, ces marchés ont montré une forte myopie. Cela n’a pas été sans conséquence. Une discrimination dans les taux aurait pu mettre en garde certaines économies contre les excès de l’endettement. Les marchés n’ont pas joué le rôle que la théorie de l’efficience leur attribue : celui d’un signal informant les acteurs. Aujourd’hui il en va de même. On assiste à une divergence profonde des taux entre les pays de la zone euro qui n’est pas justifiée non plus. Les niveaux atteints par les taux d’intérêt ne nous livrent en rien une juste évaluation du risque de défaut des pays considérés. 

Si on met de côté la Grèce, considérée comme insolvable par beaucoup, la majorité des économistes est d’accord pour considérer l’inadéquation de ces taux. Ils sont inappropriés pour au moins trois raisons : d’une part, ils impliquent une ponction sur la richesse sociale tout à fait démesurée ; d’autre part, ils incitent à des politiques de rigueur exagérées ; enfin, ils poussent des économies solvables à la faillite. C’est dire leur extrême dangerosité. 

Or, ce qui vient d’être dit des taux d’intérêt peut être aisément étendu à tous les prix financiers. Ils produisent périodiquement de mauvaises incitations, conduisant les économies à la dérive, comme on le voit aujourd’hui pour la dette publique. Ainsi, pour les actions, se souvient-on des valorisations démentes de la bulle Internet et de la crise qui s’en est suivie au début des années 2000.

 C’est là encore un exemple pour lequel l’excuse de l’opacité ne peut être retenue. Il en va de même pour les taux de change qui connaissent d’amples variations déconnectées des données objectives. Plus généralement, les marchés boursiers véhiculent, depuis une dizaine d’années, des exigences de rentabilité, le fameux ROE (return on equity), qui pèsent fortement sur l’investissement et la croissance. Il faut en conclure que les prix financiers ne sont pas de bons signaux. Aucune force de rappel ne vient en limiter les excès, à la différence de ce qui se passe sur les marchés de biens ordinaires.

 Les prix financiers peuvent monter très haut sans que la demande pour ces produits ne se tarisse, car les investisseurs peuvent continuer à anticiper une hausse des prix qui justifie de nouveaux achats. De même, les prix peuvent descendre très bas sans susciter une demande qui viendrait la freiner. C’est ce qu’a montré la crise en 2008, les prix des produits titrisés sont descendus à des niveaux bien plus bas que ce que pouvait justifier toute valorisation rationnelle, pourtant aucune demande ne s’est manifestée, parce que les investisseurs craignaient de nouvelles baisses. En conséquence, le système s’est trouvé au bord de la faillite générale.

 Si la chute des prix a été stoppée, ce n’est en rien par l’action des supposées propriétés autorégulatrices de la concurrence financière, c’est parce que les autorités publiques ont choisi d’acheter pour éviter une crise générale.

 Cette divergence quant au diagnostic sur la nature de la crise me conduit à proposer une tout autre politique que celle affichée par le G20, sans même parler ici de son extrême lenteur à la mettre en oeuvre. Nous nous sommes efforcés dans le cadre de cet article d’en cerner le principe directeur : parce que la finance produit des valorisations qui nous conduisent dans le mur, il importe d’en réduire drastiquement le rôle.

 La transparence financière ne résoudra pas nos problèmes. Il faut définanciariser nos économies. C’est là assurément un vaste chantier et une véritable révolution intellectuelle, tant nous avons été habitués au cours des vingt dernières années à nous en remettre aveuglément aux estimations des marchés. Cette emprise de la valeur financière doit être radicalement remise en cause.

 En son principe, la définanciarisation repose sur la constitution de pouvoirs d’évaluation hors des marchés (entrepreneurs, syndicats, pouvoirs publics, associations), aptes à proposer des finalités conformes à l’intérêt collectif. Tel est l’enjeu des politiques monétaire, industrielle et écologique. Aujourd’hui racheter de la dette publique, c’est pour la banque centrale défendre une autre évaluation que celle des marchés. Il est clair que ces mutations ne pourront se développer que si, simultanément, les circuits du financement de l’économie se trouvent fortement réorganisés de façon à dégonfler puissamment la sphère financière.