Entreprises/Marchés : Des inquiétudes sur les bénéfices en Europe et aux Etats-Unis.

Depuis que la campagne de publication des bénéfices du deuxième trimestre a démarré, il y a de quoi s’inquiéter. Le momentum des bénéfices (calculé sur la base des prévisions de bénéfices bottom-up) a atteint un sommet en avril puis s’est violemment retourné, et ce, avant même la nette détérioration des prévisions économiques. Sur la base des derniers chiffres de la semaine, le ratio ERR des révisions des bénéfices du S&P 500 (le ratio des révisions à la hausse par rapport aux révisions à la baisse) n’est plus que de 0,4x, contre un point haut de 1,6x fin avril. En Europe, l’ERR a commencé à se dégrader plus tôt, mais son sommet était moins élevé et il n’est pas tombé si bas, puisqu’il se situe autour de 0,5x sur la base des derniers chiffres de la semaine. Fort heureusement, cette campagne du deuxième trimestre se caractérise par des attentes peu ambitieuses, y compris aux Etats-Unis, dans la mesure où le consensus anticipe une croissance de 0 % sur un an, et ce, sous réserve de tout événement majeur concernant le secteur financier.

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Cependant, au-delà de la campagne actuelle, les anticipations aux Etats-Unis présentent à priori davantage de risque, le consensus anticipant une croissance des bénéfices de 7,6 % en pour les Etats-Unis, contre seulement 2,7 % en Europe. Certes, ces deux chiffres risquent d’être revus à la baisse. Mais, comme nous l’avons indiqué précédemment, le vrai risque porte sur les anticipations de bénéfices en 2013, bien trop élevées partout dans le monde. Et ce qui surprend véritablement votre auteur dans ce contexte, c’est la très faible dispersion entre ces prévisions de bénéfices pour l’année 2013 selon les régions : la croissance attendue des bénéfices dans le monde (l’indice MSCI AC World) atteint 12,6 %, contre 12,6 % pour le S&P 500, 12,4 % pour le DJSTOXX 600, 11,6 % pour le MSCI EM et 15,9 % pour le TOPIX (en anticipant jusqu’en mars 2014). De deux choses l’une : soit nous assistons à un degré de synchronisation extraordinaire entre ces différentes zones géographiques, soit cela traduit la très faible visibilité des analystes bottom-up.

Ce qui nous inquiète en particulier en Europe, c’est le fait que contrairement aux Etats-Unis les bénéfices européens ont d’ores et déjà commencé à baisser sur 12 mois glissants. Ils sont désormais en baisse d’environ 4 % par rapport à leur point haut de l’automne dernier. L’essentiel de la correction porte sur les bénéfices anticipés en 2011, mais compte tenu de cette tendance désormais baissière, il est probable que la croissance des bénéfices ressorte négative en 2012 en Europe. Il est assez rare de constater une baisse des bénéfices sur des données glissantes, et l’histoire nous enseigne que, lors d’une récession des profits en termes réels, la chute des bénéfices peut atteindre plus de 30 % entre le point haut et le point bas.

La baisse des bénéfices, lorsqu’elle se produit, est rarement maîtrisée – la seule baisse à un chiffre que l’Europe ait connue en 40 ans (l’historique le plus long disponible) s’est produite durant la crise asiatique, les bénéfices des entreprises européennes n’ayant alors diminué que de 3 %. Il nous semble dès lors trop optimiste d’imaginer une baisse réduite des bénéfices dans un contexte de récession en Europe.

source David Shairp/ JP Morgan juil12