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L’Edito du Samedi 28 Juin 2014: Tentative de lecture de la crise (1ere Partie) Par Bruno Bertez
Nous soutenons que les remèdes à la crise ont été le cynisme, les mensonges, le bluff et… la technique boursière. Nous soutenons que « The Big One » est devant nous, pas derrière.
Première partie.
Nous développons régulièrement, et encore très récemment, l’idée que les assets financiers, les actifs, les marchés, ne font pas « bulle ». L’explication de cette affirmation paradoxale, pour un fondamentaliste, réside en ceci que nous considérons que ce qui fait « bulle », ce ne sont pas les assets, mais le cash, le crédit, contre lesquels ils sont échangés. En bref, les assets ne font pas « bulle » parce que c’est ce contre quoi on les transacte qui fait « bulle » !
Ceci devient une évidence dès lors que l’on inverse la lecture de l’équivalence : S&P500=1950$. Il faut lire en bonne logique $=S&P/1950. Il faut être capable, par la gymnastique intellectuelle, de considérer que ce qui est fixe et invariant, ce qui est réel, c’est l’ensemble de l’économie représentée par le S&P. Il faut considérer que l’unité de valeur est là et que ce que l’on mesure chaque jour par les indices boursiers, c’est la dépréciation de ce que l’on nous fait passer pour l’unité monétaire, et que nous appelons l’unité ex-monétaire. C’est logique, l’économie ne varie pas au jour le jour, à la minute la minute, elle varie même très peu sur l’année en comparaison de la volatilité monétaire. Nous sommes tout à fait validés à raisonner de cette façon.
Face à la crise, crise de révulsion du crédit, pour simplifier, disons que la « solution » a été d’empêcher le blocage du système financier, de forcer la création de crédit. « Le crédit menace de se tarir, tout peut s’effondrer en chaîne, il est vital de réamorcer la pompe, de déboucher les canalisations », c’est ce qu’écrit Geithner dans son livre récent intitulé « Stress test ».
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De fait, il ne viendrait à l’idée de personne de contester à la fois l’analyse et le choix qui ont été faits à l’époque. Lawrence Summers, qui avait imposé cette solution à l’époque, avait raison de dire : « la première des priorités est de stopper l’effondrement en chaîne » et, « pour ce faire, il faut faire plus de tout ce qui a été fait avant et plus de tout ce qui a conduit à la crise ».
Il y avait urgence, il y avait le feu, c’est l’image souvent utilisée par Geithner, on comprend la réaction des pompiers.
Reconnaître le bien-fondé de l’intervention d’urgence, ce n’est pas la même chose que d’absoudre tout ce qui a été fait par la suite. Il n’est nullement obligatoire de soutenir tous les vices, toutes les perversions, tous les scandales qui ont suivi après les interventions de panique. Comme le dit Geithner dans le même ouvrage « nous avons récompensé les pyromanes (arsonists). Cela ne fait aucun doute, les pyromanes n’ont pas été sanctionnés lors des mesures d’urgence et, au contraire, ils ont été gâtés dans les mois qui ont suivi ».
Il est évident que sur le plan moral, la question se pose : « Est-il normal de récompenser ceux qui ont commis le mal et de leur donner les moyens de faire encore plus de mal? » Les moyens de faire encore plus de mal étant constitués par la distribution de crédit gratuit et de cash en toute quantité. Dans l’énumération, on oublie souvent mais nous y insistons, on oublie souvent l’essentiel, à savoir la promesse, l’assurance que, si ils en redemandent, ils en auront en toute quantité. Le triptyque des facilités qui ont été accordées aux « nuisibles » se compose de trois choses : l’accès illimité au crédit, les taux d’intérêt zéro et les assurances.
La question morale se pose, c’est une évidence, car elle a rapport avec la légitimité du système et la cohésion sociale, mais objectivement, ce n’est pas là que se situe l’essentiel. L’essentiel se situe dans la réalité, dans les faits bruts, à savoir que, une fois l’incendie éteint, noyé sous les liquidités, on doit se poser la question de savoir s’il fallait continuer et amplifier le flux de la création de crédit ; la question de savoir s’il fallait inciter à son gonflement ; la question de savoir s’il fallait favoriser la répétition des conditions mêmes qui ont donné naissance à la crise. La Fed et le Trésor ne se sont pas contentés de faire face à la crise, ils ont voulu aller beaucoup plus loin, endosser des responsabilités qui n’étaient pas évidentes et la meilleure preuve est que, près de six ans après, ils continuent. Et selon toute vraisemblance, ils continueront jusqu’à la fin 2014 et peut-être même qu’ils continueront bien au-delà.
Aux questions que nous posons ci-dessus, la réponse en bonne logique, en bonne rigueur intellectuelle, est non. Les mêmes causes produisant les mêmes effets, favoriser la reprise du cycle du crédit, puis le laisser galoper et maintenant le laisser déraper, c’est faire en sorte qu’il fasse à nouveau boule de neige. Ce n’est pas là la solution. Au contraire, c’est la meilleure recette pour précipiter une nouvelle crise. Une autre crise ailleurs, une autre crise qui prendra une forme différente, qui apparaîtra sous un nouveau costume.
Geithner s’est fait éreinté lors des entretiens qu’il avait acceptés, voire susciter, sur les médias pour favoriser la promotion de son livre. Son argument central est que les arsonists, les pyromanes, pilotaient un avion et que, dans cet avion, il y avait des passagers. En quelque sorte, on ne pouvait se permettre de toucher aux pilotes pyromanes parce que, in fine, les passagers auraient encouru la mort. C’est un argument de pure rhétorique qui a été remarquablement démonté par les interviewers non-complaisants comme Jon Stewart. Ce dernier a claqué, ce n’est pas comme les interviewers lèche-botte en France, Geithner, en affirmant : vous avez baisé les Américains, « America getting fucked… ». Stewart a ajouté : non seulement vous avez sauvé les incendiaires pyromanes, mais ensuite vous leur avez offert une séance de massage et un bon steak pour dîner. Du coup, Geithner, qui n’est pas un va-t-en-guerre, a amputé ses séances de promotion.
Les intellectuels, toujours de service et toujours keynésiens, du type McCulley, McCulley, ancien de chez Pimco et qui vient d’être réembauché, a fait une grande campagne sur les médias ces derniers jours. Campagne qui fait partie d’une grande entreprise de connivence à laquelle participe Pimco. L’objectif de cette entreprise, soit dit en passant, est de justifier des taux très bas sur les Treasuries à 10 ans et de faire croire qu’ils vont rester bas très longtemps. McCulley, disions-nous, soutient que la révulsion ayant eu lieu en 2008, elle ne peut se reproduire à horizon raisonnable. Selon lui, la révulsion du crédit de 2008 était « The Big One », et des « big one », par définition il ne peut y en avoir qu’un. C’est aussi intelligent que de regarder un graphique et de décréter en voyant le sommet : des sommets comme cela, il ne peut y en avoir qu’un.
McCulley se vante d’être le père de l’expression « moment Minsky ». Il n’est pas à une usurpation près car toute une école de pensée avait fait le diagnostic et la qualification bien avant lui. Grosso modo, pour McCulley, il y a eu la crise du siècle et il ne peut y en avoir deux rapprochées. Nous insistons car c’est le nœud des erreurs de la pensée dominante.
En fait, en bon keynésien classique, soucieux de préserver sa fortune personnelle et de rendre service à son ami Gross de Pimco, McCulley soutient l’idée qu’il ne peut y avoir de nouveau « moment Minsky ». Sur quoi se base-t-il ? Sur aucun argument rationnel, il se base sur l’incantation. Après la pluie, le beau temps, après le beau temps, la pluie. Les changements de temps sont moins fréquents que la répétition de la même météo et autre sornette et les mêmes stupidités. Comme tout bon keynésien, McCulley ne croit pas aux effets de stock. Il ne croit pas aux effets de l’empilement des dettes, il ne croit qu’aux flux. C’est la même erreur que Greenspan, c’est la même erreur que Bernanke, c’est la même erreur que Yellen. Tous ces gens raisonnent en termes de flux, jamais vous ne les avez entendus analyser le cycle du crédit, jamais, sauf une fois, Bernanke n’a accepté de reconnaître que la crise des subprimes n’était qu’un symptôme de l’excès de crédit généralisé. Les keynésiens ne croient qu’aux flux et c’est pour cela qu’ils continuent de pousser linéairement.
Nous, nous disons non, ce qui compte pour la stabilité d’un système, ce ne sont pas les flux, mais les stocks. Un système, cela ne fonctionne pas en linéaire. Cela fonctionne en linéaire jusqu’au jour où, sans que l’on sache très bien pourquoi, il y a une rupture. Prenez la comparaison suivante : vous donnez une boite de cubes à un enfant, et vous lui dites de mettre les cubes les uns sur les autres à la verticale, de les empiler et de le faire très soigneusement. Il va les positionner comme vous lui avez dit, mais, à un moment donné, quels que soient son attention et son soin, la belle verticale de cubes empilés va s’écrouler. Quoi qu’il fasse. S’il est très doué, vous pouvez lui acheter plusieurs boites de cubes, peut-être réussira-t-il à aller jusqu’au plafond, cependant il n’ira jamais jusqu’au ciel. Voilà ce que c’est qu’un effet de stock. A un moment donné, la construction systémique devient fragile, elle s’effondre, quoi qu’on fasse.
La stabilité d’un système est menacée, une fois le niveau critique atteint, elle est menacée par tout événement à l’image du fétu de paille qui brise le dos du chameau ; à l’image de la goutte d’eau qui fait déborder le vase ; à l’image du battement d’aile de papillon qui provoque un tsunami. L’instabilité n’est pas quelque chose de linéaire ; l’instabilité, c’est quelque chose qui se manifeste en fracture, en rupture, en tout ou rien. C’est toute une conception du monde qui est en jeu. Nos grands prêtres illusionnistes croient à l’éternité et aux petits pas, à « l’incremental ». C’est toute une conception mathématique, dépassée, fondée sur des théories qui ont été largement démontées. Non Monsieur Greenspan, non Monsieur Bernanke, non Madame Yellen, le long terme n’est pas une succession de courts termes, comme vous le croyez. Si vous avez du mal à le comprendre, penchez-vous un peu sur la question de la mort. Malgré la succession des courts termes infiniment petits qui suggère que l’on pourrait vivre toujours, un jour ou l’autre, il faudra mourir.
Quand un stock atteint un certain niveau, et nous insistons, on ne sait pas lequel, alors il devient dangereux, il suffit d’un rien, d’un effet de tout ou rien, non linéaire, pour déclencher la rupture et le déversement.
Le mécanisme du déversement dans les phénomènes qui nous intéressent n’est absolument ni physique, ni mécanique ; le mécanisme, il est psychologique : c’est la prise de conscience par de plus en plus de gens du fait que la digue ne tiendra pas, du fait que le barrage va céder et que le réservoir, le stock, va se déverser et tout engloutir. La mayonnaise de la prise de conscience est un grand mystère.
Où, quand, comment ? Personne ne peut le savoir. Tout ce que l’on sait, c’est que chaque jour qui passe, qui augmente la masse, chaque jour qui passe, rapproche le moment fatal. Le moment Minsky.
La cause des crises Minsky, ce n’est pas comme le pense Greenspan dans son dernier livre, Geithner dans son dernier livre ou McCulley dans ses interviews de propagande, les animal spirits, l’exubérance ou l’irrationalité. Non, la cause du moment Minsky, c’est ce qui a précédé, c’est la constitution d’un stock qui excède les possibilités de sa propre base, c’est à dire de l’économie réelle. La cause, c’est le stock, la masse excessive, le poids disproportionné du passif en regard de l’actif. C’est la masse excessive de ce qui est capitalisé en regard des flux qui sont censés servir à l’honorer. Nous sommes au cœur du problème. Les passifs se stockent, ils s’empilent, ils constituent autant de promesses, autant de droits acquis et, à un moment donné, le système, lequel reste fondé sur la finitude et la rareté, cesse de pouvoir les honorer. Et c’est quand les agents économiques et les citoyens en prennent conscience que se produit le fameux moment Minsky. En quelque sorte, et c’est cela l’essentiel, les animal spirits, l’irrationalité, sont les produits, les conséquences d’une situation et non pas les causes. Aussi bien sous la forme « exubérance » que sous la forme « panique ». La cause des moments Minsky est à rechercher dans l’articulation de la Sphère réelle et de la Sphère financière. On lira avec intérêt l’ouvrage d’Amir Safi (University of Chicago) et Atif Mian (Princeton), ouvrage intitulé « House of Debt ». Les auteurs essaient de montrer que ce sont les facteurs économiques et non pas les facteurs financiers qui sont à l’origine de la Crise de 2008. L’ouvrage est intéressant, mais très insuffisant. Il passe à côté de l’articulation entre le financier et l’économique, il rate totalement cet aspect inexploré que constitue le lien entre la vague considérable d’innovations, de progrès technologiques et l’évolution de la Sphère Financière et Bancaire.
BRUNO BERTEZ Le Samedi 28 Juin 2014
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« Quand un stock atteint un certain niveau
peut se rapprocher des théories qui modélisent les sandpile ou tas de sable
dont Mauldin (encore un Texan) je pense me souvenir parlait en 2005 (de même pour subprime 2004/2005)
« House of Debt ».Sur les raisons de la crise, quoiqu’on pense de Larouche sa « triple courbe » dont il parle plus fréquemment encore depuis 2004, sa courbe est TOUT SIMPLEMENT vraie: c’est le graph le plus simple et expressif qui soit.
Si un livre ne comporte pas cette courbe ou une analyse de trois lignes de John Law, alors il est à mettre à la poubelle car ce qui se conçoit bien s’énonce clairement: il est donc inutile de tourner autour du pot pendant 400pages de baratin universitaire.
geithner nous sommes dans le même cas de figure de l’enarque aujourd’hui bien gentil mais formaté type Hollande qui se rend compte après la bataille qu’il a fait des monstruosités. Parce qu’on lui appris qu’il était l’elite alors qu’il manquait de culture sur ce dont il s’est occupé
(de même Léon Blum, de même pour la commission européenne , Juncker, les responsables de la concurrence qui n’y connaissent RIEN en économie et en capitalisme)
Belle saillie bien nécessaire sur l’enfumage général qui a prévalu au traitement de cette crise. Puis-je vous conseiller d’alimenter vos propos, si justes, d’un cadre plus général qui explique toute l’affaire ? Un site que j’ai découvert récemment http://lesnouvellesdufutur.fr/ ; ils parlent très bien du basculement, après 1991, du capitalisme au CAPTALISME : le capitalisme, sans un A (il a perdu un A, aussi :-)), qui explique pas mal de choses. A +
Monsieur Bertez, je vous préfére dans ce style…
Bon d’accord. Mais maintenant, imaginons que par la « grâce » (sic)
des USA et des leurs penseurs éclairés, les chiffres deviennent ceux ci :
1 + 1 = 11 pour moi et moins deux pour toi ?
Trou d’un coup, QU’ÇA MARCHE ?
Ah ? Hein ? Bon !
Donc, finalement; ce serait juste une question de signe et de présentation quoi ?
Ne serait-ce pas ce à quoi qu’ils jouzent ?
Maintenant, la question en ce qui ME concerne ?
C’est comment faire pour que 1 + 1 = 2 ? Ou un peu plus même tiens ?
Et ça ?
Enfin, avec le tome 2 de votre article, je ne désespère pas de trouver
une solution à ce problème majeur ?
J’attends avec patience et avec confiance !
Pfiouuuuuuuuuuuuu !!!
P.S. Et au fait MERCI pour tout ça ! Et là, JE SUIS SÉRIEUX !
Bonjour Mr Bertez,
Je rajouterais à votre analyse un élément que j’estime important.
Ce qui caractérise une crise, ce qui définit sa signature et donc l’identifie, c’est l’élément déclencheur, et c’est celui ci qui restera. Cela cache sa nature profonde qui comme vous l’expliquez très bien est à chercher dans une rupture d’équilibre et dont l’énergie dépend du stock accumulé (tout comme les secousses sismiques d’ailleurs).
Ainsi on se rappelle de la crise de 2007 comme celle des subprimes, identifiés comme une « tromperie sur la valeur » et non comme la crise de l’explosion d’un stock d’assets pourris et donc insolvables.
Cordialement.