L’impact mondial de l’or suisse: L’initiative populaire sur l’or créé des inquiétudes sur les marchés internationaux. En cause le marché de l’or mais aussi les marchés obligataires. 

La possibilité d’un scrutin positif fait de plus en plus de titres dans la presse financière. Note d’analyse de Bank of America Merrill Lynch. La planète tente d’évaluer les risques

On savait que l’initiative populaire Sauvez l’or de la Suisse, soumise au vote le 30 novembre prochain, intriguait le marché des métaux précieux et déchaînait des passions dans les milieux conservateurs américains. (L’Agefi du 13 octobre). 

Elle était de nouveau évoquée hier par le Wall Street Journal, et lundi dans le magazine Forbes. 

Elle fait également l’objet d’une note d’analyse de Bank of America Merrill Lynch, qui la qualifie de «tail risk». Le WSJ note que l’impact d’un oui sur le marché serait «spectaculaire».

 Les premiers signes de cet effet sont déjà perceptibles. Alors que le franc est habituellement la plus tranquille des grandes devises, et que le prix de ses options varie peu, l’écart entre les options sur le franc à un mois et deux mois s’est élargi, ce qui reflète une volonté de protection des investisseurs contre la volatilité au lendemain du référendum. 

De leur côté, les analystes sur l’or notent une légère hausse de la demande des options en prévision de la possibilité d’achats massifs de la Banque nationale. Jugée toutefois assez faible.

L’initiative populaire fédérale «Sauvez l’or de la Suisse» soumise à votation le 30 novembre déborde les frontières de la Suisse. Après avoir fait sortir la Banque Nationale Suisse (BNS) de sa traditionnelle réserve, elle fait les gros titres du Wall Street Journal d’hier et de l’édition de lundi du magazine Forbes. Elle est également l’objet d’une note d’analyse de Bank of America Merrill Lynch (BoA) qui la qualifie de «tail risk» (risque extrême à probabilité faible). 

Résumée en trois points – les réserves d’or de la Banque nationale suisse sont inaliénables, elles doivent être stockées en Suisse et la part de l’or dans les réserves de la BNS ne doit pas être inférieure à 20 % –, l’initiative commence à faire couler de l’encre sur la scène internationale. 

Citant Beat Siegenthaler d’UBS, le Wall Street Journal note que «l’impact sur le marché d’un oui au referendum serait spectaculaire». Toujours d’après le quotidien américain, les premiers signes de cet effet sont déjà perceptibles. Alors que le franc suisse est habituellement la plus tranquille des grandes devises et que le prix de ses options varie peu, l’écart entre les options sur le franc à un mois et à deux mois s’est élargi ce qui reflète une volonté de protection des investisseurs contre la volatilité au lendemain du référendum. Il y a quelques jours seulement, les deux options se négociaient au même prix. De leur côté, les analystes sur l’or notent une légère hausse de la demande des options sur l’or en prévision de la possibilité (jugée faible mais non inexistante) d’achats massifs de la BNS. 

De son côté, BoA se penche aussi sur l’effet d’un résultat positif de l’initiative sur la capacité de la BNS à mener à bien son mandat, sur son impact potentiel sur le marché de l’or mais pousse davantage encore l’analyse en s’intéressant également à ses effets possibles sur le marché de la dette souveraine à court et à long terme. 

Les conclusions de BoA sur le mandat de la BNS ne diffèrent pas de celles que la BNS publie sur son site ni des opinions exprimées par Jean-Pierre Danthine en Valais le 9 octobre (L’Agefi du 10 octobre) ou de celles de Fritz Zurbrügg expliquées lors de la conférence tenue à Genève le 21 octobre (L’Agefi du 22 octobre). Un oui à l’initiative menacerait sévèrement la capacité de la BNS à remplir son mandat de stabilité des prix. L’interdiction de ventes d’or, second volet de l’initiative, est susceptible de provoquer à terme une augmentation disproportionnée de la part de l’or dans les réserves de la banque, particulièrement dans le cas où elle serait amenée à réduire son bilan. Un blocage des ventes remettrait même en question le rôle de l’or en tant que réserve car une réserve dont on ne peut disposer n’en est pas une. 

Sur le volet concernant le marché de l’or, l’incidence d’un oui à l’initiative est à examiner, selon BoA, sous deux aspects: la liquidité du marché de l’or et les tendances historiques. 

La Banque Nationale Suisse a historiquement joué un rôle clef sur le marché de l’or. Si l’initiative passait et compte tenu de la taille actuelle de son bilan, les achats initiaux se monteraient à 1500 tonnes d’or sur 5 ans, soit 300 tonnes par an. Des mouvements en ligne avec ceux des banques centrales des dernières années et qui ne devraient occasionner aucun trouble majeur car la liquidité actuelle du marché de l’or autorise sans encombre de tels achats. S’il menace la capacité de la banque centrale à défendre le peg Euro/Francs suisses, le rééquilibrage des quelques 70 milliards de dollars sur 5 ans nécessaire à atteindre une proportion en or de 20% du bilan, n’aurait que peu d’impact sur un marché de l’or aussi profond que l’ensemble de celui des devises. 

Ceci dit, BoA note que la fin des ventes d’or des banques centrales initiées sous le Washington Agreement on Gold de 1999 a coïncidé avec le boom sur l’or des années suivantes. En d’autres termes, des achats réguliers de la BNS seraient susceptible non seulement de générer un plancher de l’or à 1200 dollars l’once mais aussi de lancer un rally pouvant mener le cours de l’or à un seuil que BoA fixe aux environ de 1350 dollars. 

Le second volet de l’analyse de BoA porte sur l’effet à court et à long terme de l’initiative sur le marché des dettes souveraines européenne et américaine car l’essentiel des réserves en devises étrangères de la BNS est placé en obligations d’état. BoA estime les positions en obligations souveraines européennes à 130 milliards d’euros et note que la Suisse est le 4e détenteur mondial de titres d’état américains avec une position de près de 190 milliards de dollars (dont 25 milliards en Treasury Bills) à août 2014. Les investisseurs peuvent donc être légitimement inquiets des conséquences d’un oui sur le marché obligataire. 

BoA met à l’épreuve deux scénarios. Le premier serait que la BNS choisisse de maintenir l’équilibre actuel entre devises, le second qu’elle dispose de ses réserves non-européennes. 

Dans le premier cas, la banque devrait vendre environ 25 milliards d’euros de dette européenne et 18 milliards de dollars de dette américaine (le détail de ces calculs nous échappe un peu mais les ordres de grandeur sont tels qu’ils ne mettent pas en cause le raisonnement). Le montant de dette européenne à vendre correspondrait à moins de 1% de celle émise par les pays cœur de la zone euro. Quant aux ventes de dette américaine (300 millions par mois), elles auraient un effet négligeable. D’autant que BoA estime que la BNS chercherait à éviter la distorsion sur les marchés par des ventes précipitées. 

Si, au contraire, la BNS décide de vendre ses réserves non-européennes pour financer les achats d’or, disposer de ses actifs en dollars serait la solution la plus simple d’autant que l’or est libellé en dollar. Cette solution n’aurait aucun effet sur les obligations européennes mais aurait une incidence négative sur la dette US au premier abord. L’échéancier des maturités des positions US de la BNS n’est pas clair mais BoA, postulant des maturités courtes, juge, qu’après un choc initial, des ventes réparties sur 5 ans auraient un effet mineur à long terme sur la dette américaine. 

Un dernier point, applicable aux deux scénarios, est qu’une BNS décidée à défendre le peg pourrait finir par acheter simultanément davantage d’euro, davantage de dollar et davantage d’or. 

En résumé, que la BNS choisisse de maintenir l’équilibre actuel entre devises ou qu’elle se décide à vendre seulement ses réserves non européennes, l’effet à long terme sur le marché obligataire devrait être faible.

Nicolette de Joncaire AGEFI SUISSE 30/10/2014

http://agefi.com/une/detail/artikel/la-planete-tente-devaluer-les-risques-384921.html