Marché : Les Responsables sont en retard !

Le sentiment boursier est en train d’évoluer dans le mauvais sens. Nous croyons discerner un glissement dans les commentaires et les analyses dominantes.

Pour le court terme, il est évident que l’intervention de Draghi a déçu. Certains  espéraient des annonces plus stimulantes. Ceux-là ne tiennent pas compte de la spécificité européenne et de l’opposition systématique des pays du Nord à toutes les dérives monétaires. La preuve que l’on débat et négocie ferme sur un élargissement des QE et autres achats de titres, nous a été donnée par la sortie de Weidman le 15 Septembre. Il  est venu rappeler les risques à long terme liés aux taux bas et à l’excès de liquidités. Mais nous sommes persuadés que Draghi une fois de plus l’emportera, il procédera à une extension /élargissement.

Aux USA le débat prend une autre tournure plus radicale. On voit de plus en plus de papiers qui s’interrogent sur le résultat final  des QE  et sur leur efficacité. Il est clair que l’on considère que quelle que soit la décision de la Fed, une période se termine. Et les bilans  tracés ne sont pas tous positifs, loin s’en faut.

On envisage de plus en plus souvent de nouvelles initiatives, ou plus exactement, on se demande ce qu’elles pourraient être.  Certains travaux démontrent, preuves historiques à l’appui que le lien entre stimulation monétaire et tenue de la Bourse n’est pas univoque. Ceci introduit un doute: la Fed peut prendre de nouvelles Initiatives, certes, mais ces initiatives auront elles le même effet sur les cours de Bourse que les précédentes? La situation a bien changé, l’appétit pour le risque est cassé et la demande de cash et de Treasuries peut très bien absorber toutes liquidités mises à disposition. Formulé autrement, le « Put » peut très bien devenir inefficace. Le temps de la foi aveugle et « don’t fight the Fed » semble révolu.

Les dégâts techniques sont importants et avérés, à un point tel que des grands médias de l’establishment n’hésitent pas à proclamer l’entrée dans un marché baissier.

Nous pensons  que le temps joue contre les régulateurs, ils sont en retard et en plus ils tergiversent; la situation  de transition négative que nous traversons demande des actions préemptives, or, elles se font attendre.

Le président de la Banque Centrale européenne (BCE) Mario Draghi a affirmé mercredi ne « pas voir de risques majeurs pour la stabilité financière se matérialiser à l’heure actuelle », dans l’environnement actuel de taux d’intérêt très bas.

Dans son intervention, Draghi ne traite pas frontalement de l’actualité. En fait, il se sert de l’occasion pour répondre aux critiques allemandes. On sait en effet que les orthodoxes allemands, faute de pouvoir s’opposer à la dérive des pratiques européennes, ont choisi une position de repli qui consiste à insister sur les dangers que présentent les politiques actuelles pour le long terme. Après avoir attiré l’attention sur toute une série de risques qui ne se sont pas concrétisés, les orthodoxes allemands adoptent maintenant le point de vue des Cassandre. Ils dénoncent les risques de bulle financière. Car, comprenez bien que ce qu’ils visent en parlant de risque majeur pour la stabilité financière, c’est cela.

Ont-ils un métro de retard, ou bien, au contraire, un métro d’avance? C’est une question intéressante, nous semble-t-il. En effet, la question de la bulle financière est beaucoup moins lancinante avec la baisse importante qui s’est matérialisée depuis la mi-avril. On n’en entend presque plus parler. Les cours se sont dégonflés. Les valorisations, bien qu’encore très loin des niveaux normaux,  se sont détendues. La crainte du moment, ce n’est pas le niveau trop élevé des cours, c’est plutôt l’enchainement d’une baisse en boule de neige. A priori donc, Draghi ne vise pas la bulle ancienne. Vise t-il une bulle nouvelle qui pourrait se reformer. C’est plutôt notre interprétation.

On voit en effet que son discours est redevenu très prudent. On ne chante plus les cocoricos de la réussite. On attire l’attention sur les risques extérieurs, la Chine, les commodities. On fait ressortir le fait que les perspectives ont plutôt tendance à s’assombrir, etc. En même temps, on développe l’argument selon lequel il faut laisser du temps au temps.

En gros, le texte de Draghi s’articule de la façon suivante: Certes, la situation évolue moins bien que prévu et plutôt dans un sens négatif, mais (et c’est ce mais qui est important) il faut attendre. Attendre quoi?  Draghi ne le dit pas vraiment. Car ce qu’il invoque est un peu « fallacieux ». Il ne prend pas la peine d’offrir à ses interlocuteurs une analyse cohérente, renouvelée et convaincante. Il se contente de la tarte à la crème de la déflation. A notre avis, il pense que le niveau intellectuel de l’auditoire ne mérite pas qu’il se fatigue à entrer dans le détail d’une nouvelle analyse d’une situation elle-même nouvelle. Et pourtant, tout en étant le prolongement de l’ancienne, la situation présente est bel et bien nouvelle. Ce mépris a pour nous quelque chose de révoltant. Aux Etats-Unis, au moins, on fait semblant… mais il est vrai que là-bas, il y a des interlocuteurs compétents et de redoutables débatteurs.

« Je  sais que beaucoup d’entre vous scrutent attentivement les effets potentiels des taux bas sur la stabilité financière », a déclaré Mario Draghi lors d’une audition devant des députés européens retransmise sur internet. « Nous sommes très vigilants sur les risques posés à la stabilité financière, mais nous ne les voyons pas se matérialiser à l’heure actuelle », a-t-il poursuivi. .

Rien que cette phrase sue le mépris pour les députés européens, elle montre qu’il les prend pour des imbéciles, à peine capables de suivre l’évolution très négative des marchés qui s’est manifestée ces dernières semaines. Depuis le début de son QE, l’épargne a engrangé des trillions de pertes, mais peu importe. La volatilité est de retour, après avoir frappé sur l’obligataire, elle frappe sur les actions.

« La BCE a besoin de plus de temps pour déterminer si elle doit renforcer son programme d’achats d’actifs, a par ailleurs indiqué Mario Draghi, contrant ainsi  certaines anticipations qui penchaient pour une expansion imminente de l’assouplissement quantitatif (QE) ».

La discussion sur le facteur temps est une discussion centrale qui anime les débats des régulateurs du monde entier. Car pour produire un effet durable autre que l’effet d’annonce, les décisions de politique monétaire doivent intervenir très en avance.

S’agissant de l’inflation, il faut agir de six à dix-huit mois avant que les risques ne se concrétisent. Quant au risque de déflation, il y a intérêt à s’y prendre très tôt (nous disons tout cela pour ceux qui croient à l’efficacité des actions des Banques Centrales). Cela fait sept ans qu’on lutte contre les tendances déflationnistes et elles ne font que s’accentuer.

S’agissant de l’autre risque, celui pour la stabilité financière, on ne voit pas dans les propos de Draghi la moindre ébauche d’articulation de raisonnement qui montre qu’il a compris le fond du problème de la stabilité financière en ces temps de Great Experiment. On ne voit nulle allusion aux phénomènes déterminants que sont les mouvements de foule, les animal spirits et la réduction en chaine des liquidités qui se produit lorsque l’aversion pour le risque s’installe.

« La banque centrale est prête à agir, mais elle doit déterminer si la croissance ralentie des marchés émergents, un euro renforcé et la chute des prix des matières premières altèrent les perspectives d’inflation, a dit Mario Draghi à la commission des affaires économiques et monétaire du Parlement européen.  »  « Le programme d’achats d’actifs recèle en lui-même suffisamment de flexibilité », dit-il,  « Nous ajusterons son volume, sa composition et sa durée s’il le faut, si une nouvelle impulsion d’ordre monétaire s’avérait nécessaire ».

Mario Draghi estime qu’il faudra plus de temps que prévu à l’origine pour que l’inflation se stabilise autour de l’objectif de l’institut d’émission, qui est d’un petit peu moins de 2%. Mais il estime que les défis imposés par la situation des marchés émergents ne se dissiperont pas rapidement. Bref, on estime que les résultats ne seront pas au rendez, on en prend note mais au même moment on affirme qu’il faut attendre de voir!

Pas besoin d’attendre pour évaluer la transmission déflationniste, il suffit d’observer les derniers chiffres de la déflation  importée aux USA, ils sont effrayants. il suffit de faire tourner les modèles avec les nouveaux inputs et on voit que l’on s’achemine vers un nouveau round d’affaiblissement des prix alors que l’on attendait une amélioration technique. A notre sens ce que Draghi attend, ce ne sont pas données économiques car ces indications là, il les a déjà; c’est autre chose.

Le problème de Draghi c’est qu’il suit un canevas qu’il ne maitrise pas, voilà le fond du problème. La politique de la BCE est serve, elle n’est pas autonome. L’amélioration constatée en début d’année en Europe vient pour l’essentiel  de la baisse du change, c’est à dire de la hausse du dollar par son double effet sur la compétitivité et sur la chute des prix des commodities et de l’énergie. Et Draghi attend de voir sir les USA osent enfin remonter les taux et supporter le vent contraire de la hausse du dollar, avant de se décider à faire quelque chose. Peut-être également attent -il de connaître le dispositif de stabilisation Chinois et sa partie fiscale. Ou alors, ses considérations sont politiques.

Dans ses interventions, Draghi nous donne de plus en plus le sentiment de nous trouver face à un perroquet qui ne maitrise pas son sujet et qui ne comprend pas la partition qu’on lui fait jouer. On n’y trouve rien qui montre qu’il a saisi la spécificité des difficultés Européennes, rien qui innove par rapport à ce que font les Anglo-Saxons.

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