Marchés: Etre et Avoir Eté  Par Bruno Bertez

Tout le pari des régulateurs, promoteurs de la Great  Experiment a été exposé lors de leur faillite en 2008 lorsqu’ils ont osé dire, « les subprimes sont contenus ». Tout le défi de la finance est là dans l’espoir que les problèmes sur un segment soient contenus et que l’on puisse étaler, circonscrire, afin de traiter et d ‘éteindre les incendies un à un. Ce que nous appelons l’illusion gradualiste, l’illusion d’un monde dérivable, le rejet du vrai monde celui de la complexité et du fractal. , celui des « tout ou rien ».

Il y aura des rémissions, des hauts et des bas trompeurs, il y aura ce que nous appelons des tours d’escarpolette, c’est ainsi que fonctionne la Bourse. Certains reprendront espoir, on leur donnera de faux espoirs, ils attendront pour vendre que les spreads d’achat /vente se réduisent, puis ils se feront hara kiri. Comme d’habitude, l’histoire des marchés est un éternel recommencement.

N’oubliez jamais, la fonction des régulateurs, de la FED, de la BCE etc, leur fonction  est de vous tromper, il faut que vous, vous soyez incapables de tirer les conséquences de leurs actes, il faut que ce soit trop complexe, il faut que le Grand Transfert de l’argent de vos poches vers les Banques et les Gouvernements puisse se faire et il ne peut se faire que si vous êtes le « pigeon » si vous ne comprenez pas, si vous croyez ce qu’ils disent.

Les responsables vont resserrer, ils sont obligés de le faire, ils n’ont pas le choix, si ce n’est pas demain, ce sera après-demain, mais ils doivent au moins, essayer et quand ils vont resserrer, c’est à dire agir en « faucons », alors ils diront le contraire, ils tiendront des discours « dovish », des roucoulements de colombe…

Il y a plus de deux chances sur trois pour qu’une période se termine, nous ne sommes pas dans le gradualisme, ou les baby steps, il y aura un  « avant »   et un  « après »,   ne vous laissez pas tromper, nous changeons d’époque.

Le stress que l’on observe sur le marché des obligations à haut rendement et à haut risque était prévu, prévisible et préparé. Les grands, les TBTF savent depuis longtemps, depuis le printemps 2013 que les bonnes choses ont une fin. Ils savent pour avoir été prévenus, que les largesses quantitatives, les QE sont terminées, sauf, réinvestissements, et que les taux zéro vont décoller du plancher. Ils savent que les risques vont augmenter à plusieurs niveaux :

• -Risque de liquidité moindre globalement.
• -Risque de liquidité moindre sur les marchés avec des spreads en dilatation.
• -Risques de solvabilité et de refinancement pour les entreprises en leverage ou en récession.
• -Risques de détérioration des collatéraux et sous-jacents.

On gros, la valeur de tous ces papiers à risque va chuter et on aura du mal à trouver contrepartie pour les vendre car les nouvelles réglementations pénalisent les intermédiaires qui faisaient ou font la liquidité sur les marchés, en même temps que les réservoirs d’acheteurs pour replacer le papier se réduit.

Nous pensons  que les TBTF ne craignent rien, elles ont été prévenues, elles ont eu 18 mois pour arroser les marchés et « distribuer », elles l’ont, elles sont suivi les conseils de Greenspan, elles ont disséminé le risque, sur ceux qui n’avaient pas vocation à le prendre, c’est à dire, vous, vos sicav, vos fonds de pension, vos assurances etc. Pensez un jour à demander des comptes à vos fonds de pension…

Cependant la baisse d’une segment de marché n’est jamais un phénomène isolé,  le portefeuille mondial comme dirait Bernanke va se rééquilibrer et si les taux montent sur un segment, au bout d’un certain temps, nous disons bien au bout d’un certain temps, ils vont monter ailleurs, les primes de risque vont se dilater partout, y compris sur les actions car une action c’est une obligation couplée à une option, un warrant final. Nous disons au bout d’un certain temps, car les mouvements intermédiaires de fuite devant le risque du High Yield produit des remplois sur ce qui est moins risqué et au contraire,  ce qui a réputation d’être plus risk-off, moins risqué, bénéficie de ces flux et donc on a l’impression que les taux baissent au lieu de monter. Mais cela est transitoire.

Compte tenu de cette analyse, normalement nous n’anticipons pas de panique au niveau des obligations High Yield elles-mêmes, mais cela ne veut pas dire que les accidents sont exclus.  On va démontrer que tous assets ne sont pas, comme on essaie de le faire croire, aussi bons que de la monnaie, ce ne sont pas des money-likes, la preuve: Quand on veut les échanger  contre de la monnaie, on est obligé d’accepter un sacrifice. Pour les revendre on est obligé d’accepter un discount.  Un asset à risque de 100 ne vaut plus 100, il vaut 100, moins la baisse de son cours qui peut être de 30, par exemple et en plus il faut  accepter un « spread » pour avoir une liquidité, c’est à dire 2 à 3% encore de moins pour vendre. Cette expérience du fait que les assets financiers ne sont pas money-like manque à beaucoup d’investisseurs et d’opérateurs, beaucoup n’ont connu que la bonne période du « Put » !

Pour nous,  le risque ne vient pas du produit final, mais de l’ingénierie et des échafaudages que l’on a pu monter sur la base de produits à hauts rendements, les ETF , les fonds de fonds, les pyramides compliquées de leveraged funds , etc La finance directe n’est pas un danger, ce qui l’est, c’est ce que nous appelons la finance « tuyau de poêle », la finance gigogne, la finance poupées russes, celles qui s’emboitent l’une dans l’autre…

BRUNO BERTEZ Le 16/12/2015

illustrations et mise en page by THE WOLF

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