Alors que le monde est obsédé par le sort d’Evergrande et, surtout, par la question de savoir si oui, ou quand, Pékin renflouer la société, une autre question tout aussi intéressante est de savoir comment la société que beaucoup surnomment « Lehman de la Chine » a pu atteindre le point de non-retour et devenir un risque systématique mondial. Pour un regard fascinant sur la façon dont nous en sommes arrivés là, nous attirons l’attention de nos lecteurs sur un article récent de Caixin intitulé « Comment Evergrande pourrait se transformer en ‘Lehman Brothers de la Chine’ », qui fournit l’un des aperçus les plus complets sur la raison pour laquelle Pékin devra, même si c’est en frappant et en criant, renflouer Evergrande qui, à la base, n’est qu’une gigantesque boîte noire bancaire dont le temps est finalement écoulé.

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Au cours des deux derniers mois, des centaines de personnes se sont rassemblées au Zhuoyue Houhai Center de 43 étages à Shenzhen, où le siège de China Evergrande Group occupe 20 étages. Elles brandissaient des banderoles réclamant le remboursement de prêts en retard et des produits financiers. Des policiers munis de boucliers antiémeute ont dû se rendre sur place pour garder le contrôle de la situation.

Les manifestants sont des travailleurs de la construction dans les projets immobiliers du promoteur, des fournisseurs de matériaux de construction et des investisseurs dans les produits de gestion de patrimoine de l’entreprise (WMP). Des fournisseurs de peinture aux entreprises de décoration et de construction, Evergrande doit plus de 800 milliards de yuans (124 milliards de dollars) à échéance d’un an, alors qu’il ne dispose que d’un dixième de ce montant en trésorerie.

À la fin du mois de juin, Evergrande avait près de 2 000 milliards de yuans (309 milliards de dollars) de dettes dans ses livres, plus un montant inconnu de dettes hors bilan. De nombreuses institutions estiment que le géant de l’immobilier est sur le point de procéder à une restructuration spectaculaire de sa dette, voire de faire faillite.

Une faillite équivaudrait à un tsunami financier ou, comme le disent certains analystes, au « Lehman Brothers de la Chine ». L’effondrement de la vénérable banque d’investissement américaine en 2008 a contribué à déclencher une crise financière mondiale.

Il est certain qu’Evergrande, l’un des trois plus grands promoteurs immobiliers de Chine, a une empreinte géante en Chine.

Des bâtiments résidentiels inachevés à Evergrande Oasis, un complexe immobilier développé par Evergrande Group, à Luoyang, en Chine 16 septembre 2021.

Son passif est équivalent à environ 2 % du PIB de la Chine. Elle compte plus de 200 000 employés, qui eux-mêmes et nombre de leurs familles ont investi des milliards de yuans dans les PMF de l’entreprise. La société a plus de 800 projets en cours de construction, dont plus de la moitié ont été arrêtés en raison de son manque de liquidités. Des milliers d’entreprises en amont et en aval dépendent d’Evergrande pour leurs activités, créant plus de 3,8 millions d’emplois chaque année.

À l’instar de nombreux conglomérats chinois « trop gros pour faire faillite », la crise d’Evergrande a alimenté les spéculations quant à l’intervention éventuelle du gouvernement pour le sauver. Plusieurs entreprises d’État, dont Shenzhen Talents Housing Group Co. Ltd. et Shenzhen Investment Ltd, toutes deux contrôlées par la Commission de supervision et d’administration des actifs d’État de Shenzhen (SASAC), sont en pourparlers avec Evergrande concernant ses projets à Shenzhen, selon des personnes proches des discussions. Mais jusqu’à présent, aucun accord n’a été conclu.

Dans une déclaration faite la semaine dernière, Evergrande a démenti les rumeurs de faillite. Bien que le promoteur soit confronté à des difficultés sans précédent, il assume ses responsabilités et fait tout son possible pour rétablir des opérations normales et protéger les droits et intérêts légitimes des clients, selon une déclaration publiée sur son site web.

La société a engagé des conseillers financiers pour explorer « toutes les solutions possibles » afin d’atténuer son manque de liquidités, tout en prévenant qu’il n’y a aucune garantie que la société puisse remplir ses obligations financières. Elle a signalé à plusieurs reprises qu’elle allait vendre des actions et des actifs, notamment des immeubles de placement, des hôtels et d’autres propriétés, et attirer des investisseurs pour augmenter les fonds propres d’Evergrande et de ses filiales.

Croissance sur fonds empruntés

Au fil des ans, Evergrande a été confronté à la pression des liquidités à plusieurs reprises, mais à chaque fois, il a esquivé la balle. Cette fois-ci, la crise de liquidité et de confiance est sans précédent.

Les actions d’Evergrande à Hong Kong ont chuté à leur plus bas niveau depuis 10 ans. Ses obligations terrestres sont tombées à ce que les investisseurs appellent le niveau des obligations en défaut. Les trois sociétés de notation de crédit mondiales et une société de notation nationale ont dégradé la dette d’Evergrande.

Pendant de nombreuses années, les promoteurs chinois ont été guidés par les « trois chariots » – chiffre d’affaires élevé, marge brute élevée et fort effet de levier. Les promoteurs utilisent de l’argent emprunté pour acquérir des terrains, collectent des liquidités de prévente avant même que les projets ne démarrent, puis empruntent davantage d’argent pour investir dans de nouveaux projets.

En 2018, Evergrande a déclaré un bénéfice record de 72 milliards de yuans, soit plus du double du bénéfice net de l’année précédente. Mais derrière cela, elle a dépensé plus de 100 milliards de yuans par an en intérêts.

Même dans les bonnes années, l’entreprise avait généralement un flux de trésorerie d’exploitation négatif, avec une trésorerie insuffisante pour couvrir les prêts à court terme dus dans l’année avec et des recettes de prévente insuffisantes pour payer les fournisseurs. En plus d’emprunter aux banques, Evergrande emprunte également aux cadres et aux employés.

Lorsque les promoteurs recherchent des fonds auprès des banques, les prêteurs exigent souvent des investissements personnels de la part des cadres des promoteurs comme mesure de contrôle des risques, a déclaré à Caixin un ancien employé du département de gestion des actifs d’Evergrande.

« Dans ces moments-là, Evergrande organisait une campagne interne de collecte de fonds », a déclaré ce responsable. « Soit les dirigeants payaient de leur propre poche, soit ils fixaient un objectif pour chaque division ».

Un produit de financement par crowdfunding délivré aux cadres s’appelait « Chaoshoubao », ce qui signifie « super trésor de retour ». En 2017, Evergrande a essayé d’obtenir un financement de projet auprès de la banque publique China Citic Bank à Shenzhen, qui exigeait un investissement personnel des cadres d’Evergrande. La société a alors émis des Chaoshoubao pour les employés, promettant un intérêt annuel de 25 % et le remboursement du principal et des intérêts dans les deux ans. L’investissement minimum était de 3 millions de yuans. La China Citic Bank a finalement accepté de fournir 40 milliards de yuans de fonds d’acquisition à Evergrande.

En 2020, Chen Xuying, ancien vice-président de la China Citic Bank et responsable de la branche de la banque à Shenzhen de 2012 à 2018, a été condamné à 12 ans de prison pour avoir accepté des pots-de-vin après avoir émis des prêts.

Un cadre supérieur d’Evergrande a déclaré avoir personnellement investi 1,5 million de yuans et mobilisé ses subordonnés pour qu’ils investissent 1,5 million de yuans dans Chaoshoubao. Certains employés empruntaient même de l’argent pour investir dans le produit, car le rendement de 25 % était bien plus élevé que les taux d’emprunt.

Lorsque le Chaoshoubao devait être remboursé en 2019, l’entreprise a demandé aux employés qui avaient acheté le produit d’accepter une prolongation d’un an pour le remboursement. Puis en 2020, l’entreprise a demandé une autre prolongation d’un an. Un investisseur a déclaré que les acheteurs ont reçu un rendement annualisé de 4 à 5 % au cours des quatre dernières années, ce qui est bien inférieur au rendement promis de 25 %.

Lorsque la crise de trésorerie d’Evergrande a été révélée, la société a choisi de rembourser le capital uniquement aux dirigeants actuels. De fin août à début septembre, la société a remboursé environ 2 milliards de yuans aux cadres et employés actuels, mais devait encore 200 millions de yuans aux anciens employés, dont Ren Zeping, ancien économiste en chef d’Evergrande qui a rejoint Soochow Securities Co. en mars.

La division patrimoine d’Evergrande vend également des WMP au public. La plupart de ces WMP offrent un rendement de 5 à 10 %, avec un investissement minimum de 100 000 yuans, a déclaré l’ancien employé du département de gestion des actifs d’Evergrande. Comme le rendement est plus élevé que les WMP généralement vendus dans les banques, de nombreux employés d’Evergrande les ont achetés et ont persuadé leurs familles et amis d’investir, a déclaré un employé. En général, un WMP de 20 millions de yuans peut être vendu en cinq jours, a-t-il ajouté.

La société vend également des WMP à des partenaires de construction. Evergrande demandait aux entreprises de construction d’acheter des WMP chaque fois qu’elle avait besoin de les payer, a déclaré à Caixin un ancien employé de la division construction d’Evergrande.

« Si les entreprises de construction doivent 1 ou 2 millions de yuans, nous leur demandons d’acheter 100 000 à 200 000 yuans de WMP, soit environ 10 % de leurs créances », a déclaré l’ancien employé. Bien qu’il ne soit pas obligatoire pour les entreprises de construction d’acheter des WMP, elles le faisaient souvent dans le but de maintenir une bonne relation avec Evergrande, a déclaré l’ancien employé. En outre, les propriétaires immobiliers d’Evergrande étaient également des acheteurs de WMP de la société.

Environ 40 milliards de yuans de WMP sont maintenant dus. « Il est difficile pour Evergrande d’effectuer tous les remboursements en même temps à l’heure actuelle », a déclaré Du Liang, directeur général de la division patrimoine d’Evergrande.

Evergrande avait initialement proposé d’imposer de longs délais de remboursement, les investissements de 100 000 yuans et plus devant être remboursés en cinq ans. Après les vives protestations des investisseurs, la société a modifié son plan la semaine dernière, en proposant trois options. Les investisseurs peuvent accepter des versements en espèces, acheter des propriétés d’Evergrande dans n’importe quelle ville à un prix réduit, ou renoncer aux dettes des investisseurs sur les unités résidentielles qu’ils ont achetées.

Certains investisseurs se sont opposés à l’option « propriété contre dette », car de nombreux projets d’Evergrande ont été arrêtés et il existe un risque de projets inachevés à l’avenir.

« Les propositions ne sont pas sincères », a déclaré une pétition signée par certains investisseurs de Guangdong. « C’est comme acheter des actifs non performants avec une prime ». La pétition exhorte le gouvernement à geler les comptes et les actifs d’Evergrande et exige le remboursement en espèces de tout le principal et des intérêts.

Certains investisseurs ont choisi d’accepter le plan de paiement proposé par Evergrande. Ils ont choisi des projets Evergrande situés dans des villes chaudes dans l’espoir de compenser les pertes par la revente à l’avenir.

Comme Evergrande devait des sommes importantes aux entreprises de construction, plus de 500 des plus de 800 projets d’Evergrande dans le pays sont maintenant au point mort. La société a au moins plusieurs centaines de milliers d’unités qui ont été pré-vendues et non livrées. Elle a besoin d’au moins 100 milliards de yuans pour achever la construction et livrer les unités, a appris Caixin.

Le dilemme d’Evergrande est de savoir si et comment rembourser les investisseurs de WMP ou fournir des logements.

Dettes envers les partenaires du secteur de la construction et les fournisseurs

En août, l’entreprise de construction chargée de construire la ville de tourisme culturel Taicang d’Evergrande à Nantong, dans la province de Jiangsu, a annoncé l’arrêt du projet en raison de factures impayées par Evergrande. L’entreprise, Jiangsu Nantong Sanjian Construction Group Co. Ltd, a déclaré avoir investi 500 millions de yuans de ses propres fonds dans le projet et qu’Evergrande lui avait versé moins de 290 millions de yuans.

Sanjian a d’autres contrats de construction avec Evergrande et ses filiales. En septembre, Evergrande devait environ 20 milliards de yuans à la société de Nantong.

En août 2020, Evergrande comptait 8 441 entreprises en amont et en aval avec lesquelles elle travaillait. Si le flux de liquidités d’Evergrande cesse, le fonctionnement normal de ces entreprises sera perturbé, et certaines risqueraient même la faillite.

À Ezhou, dans la province du Hubei, cinq des projets d’Evergrande sont arrêtés depuis plus d’un mois, et la société doit environ 500 millions de yuans aux entrepreneurs.

« La livraison de logements implique non seulement des centaines de milliers de familles, mais aussi la stabilité sociale locale », a déclaré un banquier. Les autorités chargées du logement dans la province de Guangdong se coordonnent avec Evergrande et ses partenaires de construction pour tenter de reprendre la construction, a indiqué le banquier.

Evergrande s’appuie largement sur les billets de trésorerie pour payer ses partenaires de construction et ses fournisseurs. Parmi les paiements effectués à Sanjian, seuls 8 % l’ont été en espèces et le reste en billets de trésorerie.

Au départ, les emprunts en papier commercial étaient principalement des billets à six mois avec des taux d’intérêt annualisés de 15 à 16 %. Aujourd’hui, la plupart portent des taux d’intérêt de plus de 20 %. Les détenteurs de ces billets de trésorerie peuvent les vendre avec une décote pour obtenir des liquidités. En 2017-18, le taux d’escompte du papier d’Evergrande pourrait atteindre 15 à 20 %. Depuis mai 2021, les quelques billets d’Evergrande qui pouvaient encore être vendus ont été décotés jusqu’à 55 %, selon une personne familière de ces transactions.

Pour les fournisseurs de petite et moyenne taille, détenir une grande quantité de billets Evergrande en souffrance est un fardeau trop lourd à porter. Au cours des derniers mois, un certain nombre de fournisseurs ont poursuivi Evergrande pour rupture de contrat mais ont souvent réglé les affaires. Un avocat qui a représenté Evergrande dans des affaires connexes a déclaré à Caixin que de nombreux plaignants ont choisi de négocier avec Evergrande tout en se battant au tribunal.

Evergrande a également proposé une option « propriété contre dette » à ses détenteurs de papier commercial. La société a déclaré qu’elle était en pourparlers avec des fournisseurs et des entrepreneurs en construction pour retarder le paiement ou compenser la dette par des propriétés. Du 1er juillet au 27 août, Evergrande a vendu des propriétés à des fournisseurs et des entrepreneurs pour compenser un total de 25 milliards de yuans de dettes.

Vente d’actifs, mais pas de terrains

Pendant ce temps, Evergrande s’est débarrassé de ses actifs pour lever des fonds. Ses plus gros actifs sont ses réserves foncières. Au 30 juin, il avait 778 projets de réserves foncières avec une surface totale prévue de 214 millions de mètres carrés et une valeur initiale de 456,8 milliards de yuans. En outre, elle compte 146 projets de réaménagement urbain.

Au cours des trois derniers mois, Evergrande a été en pourparlers avec China Overseas Land and Investment Ltd, China Vanke Co. Ltd. et China Jinmao Holdings Group Ltd. pour d’éventuelles ventes d’actifs. Les SASAC de Shenzhen et de Guangzhou ont pris des dispositions pour que plusieurs entreprises d’État effectuent des contrôles préalables sur les projets de réaménagement urbain d’Evergrande, a déclaré une personne proche du dossier. Evergrande a approché tous les acheteurs possibles sur le marché, a ajouté cette personne.

Cependant, aucun accord n’a été conclu. Plusieurs promoteurs immobiliers qui ont été en contact avec Evergrande ont déclaré à Caixin que si certains des projets d’Evergrande semblent bons à première vue, il existe des droits de créanciers complexes qui rendent leur cession difficile.

Certains acheteurs potentiels ont dit qu’ils pourraient envisager une acquisition par reprise de dette, mais Evergrande était réticent à vendre à perte, a appris Caixin.

Lors d’une réunion d’urgence du personnel le 10 septembre, le directeur général de la gestion de patrimoine, Du, a déclaré dans un discours que la plupart des réserves foncières d’Evergrande ne sont pas à vendre, reflétant ainsi la position de son patron, le fondateur et président Xu Jiayin.

« En Chine, les réserves foncières sont les actifs les plus précieux », a déclaré Du. « C’est le plus grand actif d’Evergrande et le dernier recours. »

« Par exemple, pour une parcelle de terrain, le coût d’acquisition d’Evergrande est de 1 milliard de yuans, et le terrain lui-même vaut 2 milliards de yuans, mais l’acheteur peut n’offrir que 300 millions de yuans », a déclaré Du. « Si nous vendions à perte, nous n’aurions pas de capital pour nous relancer ».

Pour sa part, Xu a soutenu qu’Evergrande pourrait rembourser toutes ses dettes et se redresser tant qu’il transforme des terrains en maisons et les vend.

Mais même si Evergrande parvient à vendre rapidement ses maisons, les recettes seraient loin d’être suffisantes pour rembourser les dettes. La probabilité qu’Evergrande ne soit pas en mesure de payer les intérêts dus au troisième trimestre est de 99,99 %, selon l’estimation d’un banquier dont l’employeur a une exposition de plusieurs milliards de yuans à la société.

À la fin du mois de juin, Evergrande avait un actif total de 2,38 billions de yuans et un passif total de 1 970 milliards de yuans. Sur les presque 2 000 milliards de yuans de dettes, la dette portant intérêt s’élevait à 571,7 milliards de yuans, soit une baisse d’environ 145 milliards de yuans par rapport à la fin de 2020. La diminution de la dette portant intérêt a été principalement réalisée par des dettes différées envers les fournisseurs.

En plus des 571,7 milliards de yuans de dette portant intérêt dans ses livres, ce n’est pas un secret que les promoteurs comme Evergrande ont une énorme dette hors bilan. Mais le montant Evergrande n’est pas connu.

Dans la phase initiale des projets, les développeurs doivent investir beaucoup d’argent, ce qui peut augmenter considérablement la dette au bilan. Les entreprises placent souvent ces dettes hors de leur bilan par divers moyens. Après la prévente du projet, ou même après que le flux de trésorerie du projet devienne positif, ces dettes seraient consolidées dans le bilan sous la forme d’un transfert de capitaux, selon un initié du secteur immobilier.

Par exemple, 40 milliards de yuans de fonds d’acquisition qu’Evergrande a obtenus de la China Citic Bank ont été investis dans de multiples projets. Parmi eux, 10,7 milliards de yuans ont été utilisés par Shenzhen Liangyang Industrial Co. Ltd. pour acquérir Shenzhen Duoji Investment Co. Ltd. Comme Evergrande n’a pas de relation d’équité avec les deux sociétés, cet élément n’a pas dû être consolidé dans les états financiers d’Evergrande. Evergrande a utilisé des fonds à effet de levier pour acquérir des participations dans 10 projets, et aucun d’entre eux n’a été inclus dans ses états financiers, comme le montre le prospectus de son Chaoshoubao.

Evergrande a vendu des participations dans des filiales à des investisseurs stratégiques et a promis de les racheter si certaines étapes ne sont pas atteintes à l’avenir. Ces ventes d’actions constituent également une forme d’emprunt. En mars, Evergrande a vendu une participation dans sa plateforme de vente en ligne de maisons et de voitures Fangchebao pour 16,4 milliards de dollars hongrois (2,1 milliards de dollars) avant la vente prévue d’actions américaines par cette unité. Si l’unité de vente en ligne ne réalise pas d’offre publique initiale sur le Nasdaq ou sur une autre bourse dans les 12 mois suivant la fin de la vente des parts, l’unité est tenue de racheter les actions avec une prime de 15 %.

Les dettes cachées d’Evergrande comprennent également des paiements impayés pour l’acquisition d’actions. Des dizaines de petites sociétés immobilières ont intenté un procès à Evergrande pour demander l’annulation de leurs accords de vente d’actions avec la société parce qu’Evergrande ne les a pas payés. Ces entreprises sont les partenaires d’Evergrande dans les projets de développement locaux. Evergrande leur versait généralement un acompte de 30 % pour les actions, mais refusait de payer le reste même après l’achèvement du projet, selon les poursuites. L’avocat d’un plaignant a déclaré à Caixin que les filiales d’Evergrande chargées des projets ne veulent pas se mettre à dos les partenaires locaux, mais qu’elles n’ont pas d’argent à payer car les ventes des projets ont été transférées à la société mère.

Au total, 49 des filiales locales détenues à 100 % par Evergrande ont été poursuivies depuis avril, selon Tianyancha, une base de données d’informations publiques sur les entreprises.

Evergrande doit également des droits de transfert de terrains à certains gouvernements locaux. Une vingtaine de filiales d’Evergrande n’ont pas encore effectué de paiements au gouvernement municipal de Lanzhou, la capitale de la province de Gansu, dans le nord-ouest de la Chine, selon une liste de 41 de ces entreprises publiée en juillet par le département des ressources naturelles de la ville.

Une faillite potentielle d’Evergrande pourrait se propager aux marchés en dehors de la Chine, car l’entreprise possède d’énormes obligations offshore à fort taux d’intérêt. Certaines de ses obligations offshore sont assorties de taux d’intérêt pouvant atteindre 15 %, a déclaré une personne proche du marché financier de Hong Kong. UBS estime que 19 milliards de dollars du passif d’Evergrande sont constitués d’obligations offshore en circulation.

Evergrande a vendu frénétiquement des propriétés à prix réduit cette année. Fin mai, elle a offert à certains acheteurs une remise de 30 à 40 % s’ils payaient entièrement en espèces. Au cours du premier semestre, la société a fait état de 356 milliards de yuans de ventes contractuelles, soit une légère augmentation par rapport aux 349 milliards de yuans de la même période l’année dernière. Les prix de vente moyens au cours des six premiers mois ont diminué de 11,2 %. Dans le même temps, les dettes ont augmenté de 14,7 % pour atteindre 951 milliards de yuans, et les frais de vente et de marketing ont augmenté de 30 % pour atteindre 17,8 milliards de yuans. En réponse à l’environnement du marché, la société a augmenté les commissions de vente et les dépenses de marketing, a déclaré la société.

Par rapport à ses concurrents, Evergrande a des coûts en capital et des coûts humains plus élevés mais des prix de vente plus bas, a déclaré un participant du secteur. « Comment peut-elle faire de l’argent ? », a dit la personne.

Le promoteur a fait état d’une baisse de 29 % de son bénéfice pour le premier semestre. Son bénéfice de 10,5 milliards de yuans reflète principalement un gain de 18,5 milliards de yuans provenant de la vente de certaines actions et d’une participation évaluée à la valeur du marché dans l’unité Internet Henten Networks. La société a enregistré une perte de 4 milliards de yuans dans son activité principale, l’immobilier.

Le ratio d’endettement extrêmement élevé d’Evergrande, son coût de financement élevé et les retards répétés dans les paiements aux fournisseurs, aux partenaires et au gouvernement local montrent que ses liquidités ont toujours été serrées, mais d’un autre côté, le fait qu’il ait survécu des années sous ce modèle indique qu’il a toujours été capable de générer de l’argent, a déclaré un investisseur chevronné.

Maintenant, tout le monde regarde si elle peut esquiver la balle une fois de plus

SOURCE

« Les questions montrent l’étendue de l’esprit, et les réponses sa finesse »