Evergrande fera défaut de paiement, mais l’économie chinoise évitera probablement une crise de contagion immobilière, le gouvernement devenant de plus en plus interventionniste. Sur le long terme, comment la Chine va-t-elle évoluer pour faire face au Covid, à la croissance et à la démographie ?

Je vais prendre la tangente sur la Chine aujourd’hui. Les marchés ne seront pas surpris d’apprendre que S&P estime que le défaut de paiement d’Evergrande est « inévitable ». (L’agence américaine de notation de la dette est en passe de recevoir l’un de mes très convoités prix « Ah bon c’est ti pas vrai ? » pour avoir énoncé une évidence flagrante).

Le quietus d’Evergrande sera une étape vers le dégonflement contrôlé de la bulle immobilière en Chine, et il a des implications massives pour les investisseurs actuels et futurs dans l’économie. Permettez-moi d’insister sur le fait que je ne crois pas que l’économie chinoise soit sur le point de disparaître dans un nuage de rêves immobiliers évaporés, ni qu’une révolution sociale soit sur le point de se produire pour dégonfler les attentes des consommateurs. Mais le changement aura lieu.

Je pense que la Chine parviendra à éviter que la contagion d’Evergrande ne déstabilise l’économie et à gérer un atterrissage en douceur, mais un changement fondamental est en cours – un ralentissement de l’économie, une croissance léthargique et un abandon du capitalisme au profit d’une économie plus interventionniste contrôlée par l’État.

Les prévisions de croissance se situent désormais autour de 5 % – bien en deçà des chiffres que nous pensions nécessaires pour le parti il y a seulement quelques années. Même ce chiffre pourrait être mis sous pression en raison de l’ampleur de l’effet de la propriété sur l’économie, tandis que la réponse isolationniste de la Chine à Covid signifie que la variante Omicron, qui se propage rapidement, pourrait avoir des répercussions sur la réouverture de l’économie.

Les pensées du président Xi dominent et orientent désormais le débat interne, ce qui soulève la question suivante : comment la Chine va-t-elle sortir des incertitudes immédiates liées à l’instabilité des biens, au Covid et aux tensions géopolitiques, et de la question à long terme de la place de la Chine dans une économie mondiale en évolution ?

Et, pendant tout ce temps, la réalité démographique se cache en arrière-plan :

La Chine peut-elle s’enrichir avant que le vieillissement de sa population ne la mette en difficulté ?

Il est de plus en plus difficile de dire où va la Chine. Il y a un article dans le WSJ : « China Increasingly Obscures True State of Its Economy to Outsiders » (La Chine dissimule de plus en plus le véritable état de son économie aux étrangers), qui résume la façon dont l’économie est dissimulée aux étrangers et le manque de renseignements réels à la disposition de quiconque tente de comprendre ce qui se passe réellement. Le mieux que l’on puisse faire est d’écouter les commentaires sur des questions comme « l’expansion désordonnée » et la « stabilité » – et de se demander ce que cela signifie pour les opportunités d’investissement en Chine. (Faire des suppositions à peine éclairées avec peu d’informations réelles est la marque de fabrique de tout stratège de marché…).

Ce qui est clair, c’est que le PCC voit le danger et s’est maintenant lancé dans la stimulation économique pour revigorer l’activité – en assouplissant la politique en termes d’abaissement des exigences minimales de prêt pour les banques, et en abaissant les taux alors même que la tendance mondiale est au resserrement. Dans le même temps, l’économie est reconstruite pour s’éloigner de la libre entreprise et s’orienter vers un contrôle et une intervention accrus de l’État, les gouvernements régionaux étant chargés de régler le problème de l’immobilier.

Tout cela semble bien beau en principe, mais l’histoire de la Chine comprend un sous-filament critique de corruption régionale pernicieuse. Il s’agit d’une accusation générale, mais les Chinois sont des commerçants et des entrepreneurs remarquables – donnez-leur de l’espace (comme cela s’est produit sous Deng Xiaoping) et ils s’épanouissent dans leur quête de richesse, ce qui a abouti à la réussite des nombreux milliardaires chinois. Fermez cette porte, et la voie de la richesse risque d’être perçue comme passant par la bureaucratie d’État.

Il existe des parallèles étroits entre ce qui se passe en Chine et l’histoire économique de la Russie soviétique au siècle dernier – après la révolution, une période de chaos et de guerre civile, proche de l’effondrement économique, avant une période de réforme économique et de libération des marchés libres (la période de la nouvelle politique économique), avant que des figures autoritaires ne reprennent le contrôle de l’économie pour devancer la réforme politique qui aurait pu les remplacer. (En Chine, comme je l’ai déjà écrit, c’est aussi une affaire de factions : Quelle est la force motrice en Chine).

Le PCC tente maintenant d’organiser un atterrissage en douceur – un atterrissage en catastrophe de l’immobilier auquel il est possible de survivre, ce qui aura des effets internes et externes.

• Sur le plan intérieur, les coûts du logement sont insoutenables, mais un krach dévasterait les classes moyennes chinoises.
• Sur le plan international, il sera fascinant de voir comment les sociétés immobilières en défaut de paiement traitent les investisseurs étrangers – s’assurent-elles qu’ils sont bien traités en cas de défaut de paiement afin de garantir un engagement futur, ou la Chine est-elle prête à risquer une déception à long terme des investisseurs étrangers en laissant les détenteurs d’obligations étrangères assumer la majeure partie des pertes ?

(Le commerce de la dette immobilière chinoise en défaut va devenir un marché fascinant – comment y jouer quand les règles changent ?)

Cependant, les véritables enjeux ne sont pas seulement les questions tactiques de savoir combien d’autres promoteurs immobiliers chinois vont s’effondrer, quel sera l’impact sur les banques locales, ou ce que feront les gouvernements locaux, mais les questions stratégiques qui déterminent la direction que prendra le Parti communiste chinois (PCC).

Un certain nombre de thèmes clés émergent :

Comment le PCC remplace-t-il la propriété comme moteur principal de la croissance remarquable de la Chine au cours des dernières décennies ? La propriété représentait 33% de la croissance du PIB – une part qui fausse énormément les choses. La croissance a été obtenue en persuadant les consommateurs chinois de se tourner vers l’immobilier – en fait, leur richesse est liée à la réussite du gouvernement qui doit éviter un effondrement désordonné. Appelez cela le syndrome de Stockholm si vous voulez, mais il n’est pas étonnant que les classes moyennes chinoises soient prêtes à suivre la ligne « patriotique » de plus en plus stridente du PCC sur des questions comme Taïwan ou les prochains Jeux olympiques d’hiver.

J’ai beaucoup lu sur le fait que la Chine deviendrait le constructeur d’énergies renouvelables du monde – mais franchement, les panneaux solaires et les éoliennes sont les options faciles. La Chine peut les fabriquer, mais elle n’a pas développé les technologies plus difficiles dont nous avons besoin pour diversifier les énergies renouvelables – ce qui constituerait une véritable valeur ajoutée.

Les 30 dernières années de croissance spectaculaire de la Chine n’ont pas été obtenues grâce à des innovations technologiques locales, à des gains de productivité dans l’ensemble de l’industrie chinoise ou à une révolution financière propulsant les banques chinoises au premier plan de l’économie et du système financier mondiaux.

La Chine reste un suiveur plutôt qu’un leader dans des technologies et des industries clés. Elle a tenté de remédier à cette faiblesse perçue en adoptant des stratégies telles que le projet Nouvelle Route de la Soie et la diplomatie de la dette – en accordant des prêts enthousiastes pour des projets d’infrastructure afin de promouvoir une croissance susceptible de stimuler les exportations chinoises. Ces stratégies sont mal perçues par l’Occident, qui tient également à protéger les marchés qu’il considère comme les siens.

Le gouvernement exerçant un contrôle de plus en plus étroit sur l’économie, on peut se demander quelle est la place du secteur privé chinois et, partant, quelle est sa capacité d’investissement. Les grands noms milliardaires ont été « disciplinés » et les cours des actions des grandes entreprises ont subi le même sort. On ne sait pas encore comment investir dans une économie chinoise de plus en plus fermée.

Traduction de MorningPorridge par Aube Digitale