En conséquence, et à la suite du gel spectaculaire, cette semaine, des avoirs à l’étranger de la banque centrale russe, certains se demandent pourquoi les pays constituent des réserves de devises étrangères et, plus généralement, si la réponse occidentale sans précédent à la Russie n’a pas mis en péril le statut de réserve du dollar.

Dans ce qu’un avocat de Washington a décrit à Reuters comme « le plus gros marteau de la boîte à outils », les gouvernements du G7 et de l’Union européenne ont bloqué l’accès de certaines banques russes au système de paiement international SWIFT et sont allés plus loin que prévu en paralysant environ la moitié des 630 milliards de dollars de réserves de devises et d’or de la banque centrale russe. Ce faisant, l’Occident a sapé la capacité de Moscou à défendre le rouble – qui a perdu jusqu’à un quart de sa valeur rien que depuis vendredi – et à recapitaliser les banques sanctionnées, confrontées à un début de panique bancaire. En fait, comme certains l’ont admis, l’intention explicite de l’Occident était de provoquer des pannes de banque et de détruire le système financier russe de l’intérieur.

Bien qu’il s’agisse d’un coup dur pour l’économie russe, Mike Dolan de Reuters a écrit que cette décision a rapidement suscité des questions quant à savoir si le fait de cibler les réserves en tant qu’acte de « guerre économique » pourrait inciter les gestionnaires de réserves du monde entier – notamment les pays qui peuvent être en conflit ou confrontés à un conflit potentiel avec les gouvernements des États-Unis ou de l’Union européenne – à repenser l’emplacement de leurs réserves nationales.

Il s’agit d’un problème potentiellement énorme pour les marchés mondiaux, étant donné que les réserves en devises des banques centrales ont atteint le chiffre record de 12 830 milliards de dollars à la fin de l’année dernière, soit une augmentation de 11 000 milliards de dollars au cours des 20 dernières années. Cet argent est principalement détenu sous forme de bons et d’obligations d’État américains et européens, le dollar américain représentant encore près de 60 % de ces réserves et l’euro environ 20 %.

Certes, la Russie est depuis longtemps consciente du risque potentiel que représente la détention de dollars en tant que réserves, et depuis l’annexion de la Crimée en 2014, la banque centrale russe avait régulièrement désinvesti ses réserves de la plupart des actifs en dollars américains. Mais le dollar, l’euro et la livre sterling représentent encore plus de 50 % de ses avoirs, situés en France, en Allemagne, au Japon, en Grande-Bretagne, aux États-Unis, au Canada et en Australie.

Moscou et Pékin étant de plus en plus alliés sur la scène géopolitique et la Chine refusant de condamner l’invasion de l’Ukraine ou de se joindre aux sanctions occidentales, le yuan chinois – qui ne représente actuellement que 2,7 % des réserves mondiales – pourrait constituer une option claire pour les gestionnaires de réserves inquiets à Moscou ou ailleurs.

Bien sûr, la Chine elle-même – malgré ses relations tendues avec l’Occident – a été le plus grand accumulateur de réserves depuis qu’elle a rejoint le système commercial mondial il y a 20 ans, avec un contrôle strict de son taux de change. Plus de 3 000 milliards de dollars, sur un total de 3 220 milliards de dollars, ont été accumulés depuis 2000, précisément pour compenser les entrées de capitaux étrangers et maintenir le yuan sous contrôle.

Mais cela est-il sur le point de changer, et les sanctions occidentales contre la Russie ont-elles marqué le début de la fin du dollar en tant que monnaie de réserve mondiale ?

Barry Eichengreen, professeur à Berkeley et expert de la gestion des réserves mondiales, estime que des deux impératifs qui sous-tendent le stockage des réserves – intervenir ou stabiliser les marchés intérieurs ou servir de trésor de guerre contre les chocs, les catastrophes ou les crises de la balance des paiements -, c’est le second qui pourrait être remis en question. « Le principal effet pourrait être une baisse de la demande de réserves », a-t-il déclaré.

« Si les pays considèrent que les réserves et la gestion des devises sont moins utiles et moins disponibles, alors ils devront accepter l’inévitabilité de voir leurs taux de change varier davantage », a ajouté M. Eichengreen. « Dans ce cas, ils devront renforcer leurs systèmes financiers et leurs économies contre les perturbations liées aux taux de change, par exemple en décourageant les entreprises d’emprunter en devises étrangères. »

En soi, cela pourrait avoir un impact profond sur les marchés mondiaux et sur le modèle des marchés émergents et des économies en développement.

Une prise de position encore plus alarmante vient de l’ancien économiste de Goldman, Jim O’Neill, qui a déclaré que les sanctions occidentales pourraient finalement conduire à une réforme majeure du système mondial.

« Parmi les retombées, certains pays pourraient voir moins de besoin d’accumuler des réserves de change », a-t-il déclaré, ajoutant que cela pourrait effectivement amorcer un « pic de réserves » dans le monde entier. « Cela pourrait (également) amener certains des plus grands marchés émergents à réfléchir plus sérieusement à la réforme et à l’ouverture de leurs marchés intérieurs, à la libéralisation et à l’abandon du système centré sur les États-Unis. »

Mais la prise de position la plus surprenante vient de Zoltan Pozsar, ancien membre de la Fed de New York, gourou actuel des pensions de titres et gourou du marché monétaire du Credit Suisse – qui, n’importe quel autre jour, serait un fervent défenseur du statu quo – et qui a déclaré de manière sinistre que la réponse à la Russie pourrait avoir déclenché une séquence d’événements en mouvement qui mènerait finalement à la disparition du dollar en tant que monnaie de réserve.

S’adressant à Bloomberg, M. Pozsar – qui a averti ce week-end que le blocage de la Russie dans le système financier mondial pourrait inciter les banques centrales à pomper agressivement des liquidités pour stabiliser les marchés – a déclaré que les guerres ont tendance à se transformer en jonctions majeures pour les monnaies mondiales, et qu’avec la Russie perdant l’accès à ses réserves de devises étrangères, un message a été envoyé à tous les pays qu’ils ne peuvent pas compter sur ces réserves d’argent pour être réellement les leurs en cas de tension.

En tant que tel, il se fait l’écho des opinions exprimées plus haut, selon lesquelles il est de moins en moins judicieux pour les gestionnaires de réserves mondiales de détenir des dollars par sécurité, car ils pourraient être retirés au moment même où ils en ont le plus besoin.

Bien sûr, la Russie n’a pas été le premier pays à apprendre à ses dépens que les réserves en dollars peuvent être utilisées comme arme à tout moment. L’année dernière, la décision de l’administration Biden de saisir les avoirs en espèces de l’Afghanistan et de confisquer l’or du pays détenu à la Fed de New York pour empêcher les talibans d’y avoir accès a été un autre signal indiquant que les réserves peuvent être gelées.

Pozsar, comme O’Neill, estime que cette reconnaissance encouragera les banques centrales à se diversifier en s’éloignant du dollar, ou à essayer de réancrer leurs monnaies dans des actifs moins susceptibles d’être influencés par les gouvernements américains ou européens. Ainsi, les tensions récentes pourraient ouvrir la voie à un nouvel ordre monétaire dans lequel les pays sont beaucoup moins interconnectés par le biais des comptes bancaires et des réserves internationales.

S’adressant au podcast Odd Lots, Pozsar a déclaré que « la plupart des réserves de change qui existent dans le monde aujourd’hui sont toutes des formes de monnaie interne, c’est-à-dire qu’elles sont le passif de quelqu’un ». Pour rappel, et comme nous l’avons expliqué au cours du week-end, les dépôts des banques centrales, les dépôts bancaires et les titres sont tous de la « monnaie interne » – de l’argent et des créances de type monétaire qui sont la responsabilité de quelqu’un d’autre, et c’est dans des situations comme celle-ci que la « monnaie externe », ou les créances monétaires comme les lingots d’or qui ne sont la responsabilité de personne, est reine, en particulier si elle est stockée dans des coffres-forts nationaux. Contrairement aux soldes de la Deutsche Bundesbank, des G-SIB occidentales ou d’Euroclear, vous contrôlez ce que vous avez.

Faisant écho à ce qu’il a dit ce week-end, Pozsar a déclaré à Bloomberg que « que vous déteniez la dette souveraine d’un pays, que vous gardiez un dépôt à la banque centrale d’un pays étranger, ou que vous gardiez des dépôts dans des institutions financières occidentales, ce sont toutes des formes d’argent interne que vous ne contrôlez pas. Quelqu’un vous le doit. Et ces choses peuvent être sanctionnées. »

« Si une banque centrale se trouve dans une situation comme celle-ci et que la monnaie est sous pression, en viendrait-on à devoir ré-ancrer votre monnaie à quelque chose ? Comme l’or ? Je pense que ce sont toutes ces questions qui devraient être en tête des préoccupations », a-t-il ajouté, oubliant de mentionner le bitcoin et les autres cryptos, qu’une génération entière considère désormais comme de l’or numérique.

« Je ne sais pas si on en arrivera là, mais si les choses empirent, on pourrait essentiellement ré-ancrer le rouble sur un tas d’or, car on a besoin d’une ancre dans des situations comme celle-ci », a-t-il déclaré, faisant écho à ce que nous disons depuis des années, à savoir que si la Russie voulait vraiment s’extraire du monde actuel de la « réserve de dollars », elle devrait dévoiler une monnaie adossée à l’or, une monnaie coparrainée par le yuan chinois, qui annoncerait alors lui aussi qu’il devient adossé à l’or.

D’autres partagent également cette vision sombre : il y a quelques jours, l’ancien stratège de la Société Générale, Dylan Grice, qui a depuis fondé Calderwood Capital, a décrit les récentes mesures comme une « militarisation » de la monnaie. « On ne peut jouer la carte qu’une fois », a-t-il tweeté. « La Chine va se donner comme priorité de n’avoir besoin d’aucun dollar avant de s’attaquer à Taïwan. C’est un tournant dans l’histoire monétaire. »

Un avertissement similaire a été lancé par Steven Englander, ancien responsable des opérations de change de Citi et actuel directeur général de la Standard Chartered Bank.

« C’est une chose à très long terme, donc rien d’immédiat ou même de dire sur une base de deux à trois ans, mais si ce à quoi nous assistons est une démonstration de la puissance de la force économique et financière, la réponse logique s’il y a un risque que vous soyez à l’extrémité du récepteur est de voir ce que vous pouvez faire pour vous immuniser », a-t-il déclaré. « Bizarrement, il peut y avoir une deuxième réponse – qu’est-ce que votre ennemi économique potentiel importe essentiellement de vous et que pouvez-vous faire pour avoir le maximum d’impact sur leur économie et le moins sur la vôtre. »

Bien sûr, rien de tout cela n’est une surprise pour la Russie, qui a effectué une rotation fébrile de ses réserves en dollars de « monnaie intérieure », y compris en se débarrassant de tous ses bons du Trésor américain en 2018 selon les données officielles, et en amassant un stock record d’or dans le processus. En fait, comme Pozsar l’a noté ce week-end, « la Banque de Russie a maintenant plus d’or que de dépôts dans les banques centrales étrangères ! »

Un autre ancien stratège de Citi, Brent Donnelly, qui dirige maintenant Spectra Markets, est d’accord avec Pozsar : « Dans un jeu coopératif, l’augmentation du commerce mondial et l’accumulation de réserves de change ont du sens. » Mais « dans un jeu compétitif, où vos avoirs en devises sont émis par un adversaire et peuvent être gelés ou vaporisés à la discrétion de cet adversaire… Le commerce mondial et l’accumulation de réserves de change ont… moins de sens ».

Mais si un nombre croissant de pays, en particulier ceux qui restent idéologiquement alignés sur la Russie comme la Chine et l’Inde, peuvent chercher à se retirer discrètement – et pas si discrètement – du dollar, ils sont confrontés à un autre problème : ils devront convertir ces milliers de milliards de dollars en quelque chose, et pour l’instant le pool d’actifs potentiels appropriés reste limité. Là encore, si l’on souhaite éviter complètement le système fiduciaire – puisque dans ce système, chaque actif est le passif de quelqu’un d’autre et vice versa – il faut chercher refuge à l’extérieur, c’est-à-dire dans un actif non fiduciaire.

L’or est ici le candidat le plus évident, bien que, comme le note Bloomberg, il n’y en ait qu’une quantité limitée disponible, ce qui est bien sûr une vision étroite – après tout, il suffirait que l’or soit réévalué pour qu’il vaille beaucoup plus. Soit dit en passant, ce n’est autre qu’un économiste de Pimco qui, en 2016, a suggéré que pour sauver l’économie et dévaluer le dollar, la Fed devrait acheter de l’or.

À défaut, le gouvernement américain peut tout simplement confisquer tout l’or physique existant et dévaluer le dollar par rapport à celui-ci, à l’instar de ce que FDR a fait avec le tristement célèbre décret 6102.

Alors, la Fed va-t-elle commencer à acheter de l’or sur le marché libre ? Nous en doutons… mais tout comme l’attention se tourne maintenant vers la « régulation » (lire l’interdiction) des cryptomonnaies pour éviter que les oligarques russes ne les utilisent pour contourner les sanctions, il va de soi que le prochain point de déclenchement, alors que le système fiduciaire poursuit son chemin implacable vers la désintégration terminale, sera la confiscation de tous les métaux précieux. Ce n’est qu’une question de temps.

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