D’un point de vue macro économique certains « désordres » sont perceptibles dans la chute du $, favorable à la relance de l’économie américaine mais très nuisible pour l’Europe. Avec la meilleure imagination du monde , l’on ne voit pas comment la « bulle » des déficits publics qui a repris le relais de la bulle financière va être résorbée, sinon dans un bain d’inflation aux conséquences incalculables. Un accident géopolitique, par exemple avec l’Iran, peut précipiter une autre crise.

Mais pour tout investissement il faut mesurer le couple risque rendement, et au regard de celui-ci l’on peut dire que les actions sont encore à des niveaux attractifs.

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Très bons résultats de 49 sociétés récemment publiés

Si l’envolée des marchés boursiers a coïncidé avec les très bons résultats publiés à partir de Juillet sur le 2ème trimestre, on peut attendre un 3ème trimestre où la litanie du « mieux qu’attendu » a des fortes chances d’être au rendez vous. Et la surprise risque d’être aussi importante qu’au 2ème trimestre selon l’analyse approfondie du consensus FactSet et surtout des parutions de résultats de 49 sociétés dont le trimestre fiscal se termine en Août et qui font partie du Russell 3000 (indice US élargi)

L’étude montre que les résultats annoncés ont été supérieurs de 12.7% aux attentes de fin Juin(chiffre médian), et légèrement plus par rapport à fin Août. Rappelons que le 2ème trimestre s’est terminé avec des résultats 14% supérieurs aux attentes du début du trimestre. Ces chiffres s’étaient traduits tout le long de Juillet et Août par une longue série d’annonces de résultats tous meilleurs les uns que les autres par rapport aux attentes émanant souvent des sociétés elles mêmes.

Si l’on aggrège les résultats des 49 sociétés, on constate la très forte révision constatée entre fin Août et le 25 Septembre, de l’ordre de 23% (à manier avec précaution car l’échantillon n’est pas forcément représentatif). Mieux encore, les sociétés qui ont publié ont persisté et signé pour le 4ème trimestre en améliorant encore leurs prévisions.

Non seulement ces sociétés ont vu leurs profits meilleurs que prévus, mais leur performance boursière a été meilleure que leur indice Russell 3000, avec une hausse de 6.5% depuis début septembre contre 2.7% pour le benchmark.

. Sur les 8 secteurs concernés par les parutions, 8 ont surperformé leur indice de référence ! C’est le signe évident que les investisseurs ont apprécié la qualité des résultats

Une cascade de révisons à la hausse surtout aux US

Ces résultats encourageants sont confortés par les chiffres des révisions des bénéfices 2009 par les analystes. Actuellement, pour 10 estimations revues à la baisse, on trouve 17 estimations revues à la hausse ce qui fait un ratio Hausse/Baisse historiquement élevé de 1.7. L’Europe vient de basculer dans le vert avec un ratio de 1.1 ainsi que le Japon. Un tel mouvement signifie que l’on peut accorder confiance aux estimations de résultats des analystes.

Sur l’année 2010, l’indicateur est également au beau fixe avec des ratios équivalents et un indicateur européen plus affirmé à 1.3. Pratiquement tous les secteurs bénéficient de ces révisions à la hausse, exception faite des télécoms et utilities américains qui se comportent plutôt à merveille en Europe.

Les révisions les plus remarquables sont observées dans les secteurs non cycliques des biens de consommation courante et celui de la santé. Plus significatif est l’excellente santé de l’important secteur informatique américain et notamment pour les grands groupes exportateurs. Il affiche la hausse la plus élevée des cours : 43% depuis le début de l’année. Ces révisions à la hausse, notamment sur le petit échantillon de sociétés qui a publié ses résultats,  confortent dans ses prévisions le consensus pour les résultats du 3ème trimestre qui vont s’ouvrir en Octobre et ceux de l’année 2010.

Le 3ème trimestre sera dans le vert grâce aux financières

Le 3ème trimestre va marquer la fin d’une série de 8 trimestres (!) de croissance négative des sociétés du S&P 500, qui a commencé au 3ème trimestre 2007. Le retournement du 3ème trimestre est en trompe l’oeil car il est entièrement dû à l’effet de base sur les financières qui vont afficher un profit contre des pertes abyssales l’année dernière à la même époque, marquée par la faillite de Lehman et les énormes débâcles de Merrill Lynch AIG, Freddie Mac, Fannie Mae et Wachovia qui ont affiché en agrégat 61Mds de $ de pertes (!) et ont, depuis lors, soit disparu soit été restructurées. Il faut faire attention à certains chiffres qui circulent à Wall Street qui donnent un 3ème trimestre dans le rouge, car leur calcul est faussé par « l’oubli » de ces pertes passées (ce que l’on appelle en finance le bais des survivants ). En dehors des financières, la moyenne des sociétés va afficher une chute de 28% des profits.

Il faut se rappeler qu’au 3ème trimestre 2008 l’énergie et les matières premières étaient encore « en ébullition » et on était encore au tout début du ralentissement de l’économie mondiale. C’est la raison pour laquelle on observe des chutes vertigineuses de profits de 66% pour l’énergie et 68% pour les produits de base, tout en observant que les profits de ces secteurs ont touché le fond et sont en train de rebondir. D’ailleurs, la correction des profits sur les sociétés non financières a été de loin moins importante et durable. Si le consensus est correct (et on a moins de raisons d’en douter) les sociétés non financières n’auront connu que 4 trimestre dans le rouge à partir du 4ème trimestre 2008 et les analystes attendent une symbolique croissance de 1% de ces profits au 4ème trimestre 2009. Incluant les financières, la hausse des profits est de 187% mais sur une base 2008 où les profits avaient affiché un creux de 5.6$ par action pour le S&P 500 contre des profits « normaux » de 17$. Sur l’ensemble de l’année 2009, le consensus prévoit une baisse symbolique des profits de 0.7%, qui pourrait se transformer en une faible croissance si les « earnings surprise » du 3ème trimestre sont au rendez vous comme on peut le penser….

Les parutions du deuxième trimestre ont donné lieu à un rallye boursier vigoureux, et ont été un indicateuravancé des données macro économiques favorables qui ont été tous dans le vert. Verra t on le même phénomène au mois d’Octobre ? l’échantillon avancé des parutions le laisse penser (voir précédement)

La croissance en volume reste anémique

Il faut savoir tempérer un optimisme qui peut se révéler exubérant par l’examen de la croissance du chiffre d’affaires.

 Sur l’ échantillon de 49 sociétés, les surprises sur le chiffre d’affaires ont été plutôt absentes dans l’ensemble : les CA publiés étaient de 0.6% inférieurs au cadrage de fin Juin, mais 0.9% meilleurs que le consensus de fin Août. L’échantillon (non représentatif) affiche une baisse de 0.8% du CA par rapport à l’an dernier.

Une telle tendance serait jugée positive si elle se confirmait pour l’ensemble des sociétés. Rappelons que sur un an le PIB aura baissé de 2.7%, avec une inflation négative. L’effet de base devrait s’estomper à partir du 1er trimestre 2010, avec une récession qui est pratiquement terminée.

Sauf accident, l’année 2010 devrait afficher un fort rebond

Les analystes attendent un rebond de 26% des bénéfices pour 2010, ce qui est conforté par les fortes révisions à la hausse. Ceci est tout à fait plausible car les profits seraient encore loin de leur pic de 2006

L’Europe est un peu plus en retard que l’Amérique sur le cycle des profits, car même si l’indicateur du nombre de révisions est légèrement dans le vert, les profits 2009 sont encore légèrement revus à labaisse un peu partout et la baisse des résultats 2009 est attendue à -17% mais 2010 serait à +24%.

En termes de multiples de capitalisation, il faut se tourner résolument sur les ratios de 2010 qui affichent 13.9x pour le S&P500 contre 12.5x pour le DJ Stoxx 600, un spread historiquement très bas.

Pour des profits de milieu de cycle en 2010, ces ratios n’ont rien d’alarmant dans un environnement de taux zéro qui rend le dividende plus attractif que l’emprunt d’Etat à 10 ans.

Les marchés recèlent encore un fort potentiel de hausse

En termes de valorisation de marché, le scénario favori donnerait un S&P à 1196 points, cet indice ayant touché un plus haut récent à 1072 points et la « mauvaise humeur » récente pourrait être mise à profit pour se renforcer si on est sous pondéré. Ce scénario assume une hausse des taux longs à 4% et des profits nettement plus réduits que ceux du consensus. Les cours actuels impliquent que la croissance des profits sur les 8 prochaines années serait de 2.7%, scénario très pessimiste.

Source facset

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