Commentaire du Wolf : Le jeu du yo-yo , du domino et du pousse-pousse chinois

La semaine en quinze avait  vu un violent rebond des actions sous l’effet de couvertures de positions vendeuses par des hedge funds avant la fin demois et de rumeurs selon lesquelles les autorités allemandes pourraient élargir l’interdiction de vente à découvert à l’ensemble des actions négociées à Francfort(incluant l’indice Eurostoxx). La semaine dernière a vu le phénomène inverse avec aversion au risque maximale et retour sur les bons du trésor US et le franc suisse…

La correction est-elle une opportunité d’investissement sur les actifs risqués ou le rebond d’il y a quinze jours  n’est-il que conjoncturel ? Comme toujours, deuxécoles s’affrontent.

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 Les optimistes se fondent sur l’amélioration des perspectives de croissance, le faible niveau d’inflation, l’expansion des bénéfices, le maintien de politiques monétaires accommodantes et les valorisations qui sont loin d’être excessives.

 L’indicateur de surprise économique du G10 de Citigroup est à son plus haut niveau depuis 2005 , notamment grâce à la zone euro et au Royaume-Uni. Si les indicateurs avancés suggèrent une pause, des effets secondaires pourraient se traduire par une hausse de l’emploi et des dépenses d’investissement. Une faible inflation est un facteur de soutien pour les actions, tant qu’elle ne se transforme pas en déflation, sachant que la rentabilité des entreprises est proche du point haut de cycle. Les turbulences en Europe et la faiblesse de l’inflation suggèrent que la politique monétaire restera accommodante, soutenant les actifs risqués et favorisant la stratégie du portage.Enfin, les valorisations sont devenues attrayantes après cette correction.

Les pessimistes soulignent le retournement des indicateurs avancés et le fait que les conditions monétaires sont moins accommodantes aux Etats-Unis et en Chine. Ils mentionnent également la probabilité d’un durcissement de la politique budgétaire en 2010/2011 en particulier en Europe, ce qui affectera la croissance. La politique monétaire ayant quasiment épuisé ses munitions (en excluant toute monétisation de la dette publique), les pessimistes considèrent que la reprise pourrait faire long feu. Oubliée l’idée d’une reprise en V, M, W ou U : ce serait une reprise à effet de yo-yo et ce qui a rebondi pourrait se retourner aussi brutalement.

En résumé, il s semble que les marchés devraient rester chahutés ces prochaines semaines, jusqu’à ce que ce débat sur la croissance soit tranché. Les choix d’investissement sont donc  clairs mais également dangereux. Ceux qui pensent que le cycle de l’activité connaît une pause avant de se diffuser et à nouveauaccélérer devraient acheter des actifs risqués, auquel cas la semaine dernière a constitué une formidable opportunité d’investissement. Mais ceux qui croient que la croissance va de nouveau s’essouffler devraient envisager de vendre des actifs risqués dans les rebonds des marchés.

Cette décision d’investissement est rendue encore plus difficile par le fait que la corrélation entre les actions et les obligations est devenue nettement négative. Ainsi, une mauvaise décision d’investissement pourrait s’avérer très coûteuse.

Essayons si vous le voulez bien d’y voir un peu plus clair…

La croissance américaine à la croisée des chemins.

Churchill avait qualifié Clement Attlee « d’homme modeste qui avait beaucoup de raisons de l’être ». Cette réplique sur la modestie pourrait s’appliquer aux révisions du PIB américain, qui ont ramené la croissance du 1er trimestre de 3,2 % à 3 %, bien en-deçà du consensus. Ces révisions sont dues aux moindres dépenses d’investissement en logiciels et services immobiliers. Les bénéfices des entreprises ont augmenté de 5,5 % sur le trimestre, portant le taux de croissance à 31 % sur un an, ce qui est impressionnant mais indique une décélération par rapport au 2ème semestre 2009.

La croissance américaine du 1er trimestre, à 2,5 % sur un an, a été dépassée par celle du Japon (4,6 % sur un an), pourtant critiqué pour sa gestion de la crise.

La question porte sur la diffusion de la reprise américaine via la croissance de l’emploi et des dépenses d’investissement. Les signaux sont encourageants,l’emploi intérimaire augmentant régulièrement depuis six mois, malgré des inscriptions au chômage souvent décevantes. La croissance robuste des bénéfices et les cash-flows des entreprises suggèrent une hausse à venir des dépenses d’investissement. Mais la question est de savoir si la volatilité desmarchés et les incertitudes macro-économiques ne vont pas les inciter à préserver ces excédents de trésorerie plutôt que de les dépenser

La Prime de risque n’a jamais été aussi élevé

6.92% : C’est la prime de risque du marché élaborée par Natixis Securities. Cette prime mesure l’écart de rentabilité attendu entre un investissement en actions et un placement obligataire.

Le consensus est un indicateur retardé quand un retournement de l’économie intervient.

 Mais les entreprises elles mêmes sont incapables de déceler ces retournements et n’ajustent leurs résultats que quand la crise est visible sur leur carnet de commandes.

Pour l’ensemble des pays émergents, l’indice MSCI affiche quant à lui une progression prévue des profits de 36% en 2010, revus à la hausse durant les trois derniers mois. Le P/E 2010 est de 11.4x, se situant exactement au même niveau qu’en Europe. Les PEG ratios (P/E divisé par le taux de croissance) restent parmi les meilleurs marchés en bourse, mais le marché craint à juste titre qu’une rechute des économies n’épargne pas le secteur et renvoie la théorie du découplage aux calanques grecques, d’où une prime de risque très importante.

Potentiel de hausse élevé. Potentiel de correction élevé !

Les problèmes actuels ne sont pourtant pas nouveaux, mais la crainte d’être dans un cercle vicieux « difficulté à se désendetter / ralentissement de la croissance » a sensiblement augmenté et conduit à cette perte de confiance. Avec des primes de risque revenues au niveau de Juillet 2009, les marchés valorisent ainsi selon le modèle facset (pour les sociétés appartenant au Stoxx 600) une baisse des bénéfices de -1.8% par an sur les 8 prochaines années…. Bref un double dip! .

C’est très éloigné des attentes des analystes financiers qui estiment aujourd’hui une croissance des bénéfices pour les sociétés européennes de 37% en 2010, 19% en 2011 et 12% en 2012 et qui suite aux bonnes parutions sur Q1 2010 continuent de réviser leurs estimations à la hausse, à un rythme supérieur à 2%!

Marchés : Les dessous du consensus et le débat sur son utilité (cliquez sur le lien)

Bien sûr cette tendance peut se retourner si la crise s’amplifie et une dégradation très forte, telle qu’intégrée dans les cours actuels, est une possibilité; mais le pire est loin d’être certain… Les actions sont donc très bon marché, comportent néanmoins un risque court terme, mais offrent actuellement à un investisseur moyen-long terme un point d’entrée intéressant.

Mais plus interessant encore et à notre avis la meillere stratégie àsuivre est celle soulignée avec beaucoup de pertinence par Roland Laskine sur son blog :  Ce n’est pas demain qu’on pourra sereinement investir en Bourse (cliquez sur le lien)

« Les investisseurs les plus agressifs pourront s’amuser à jouer le différentiel de performance entre l’Europe et les Etats-Unis, en se mettant longs sur les indices américains et court sur ceux de la zone euro. Une manière de jouer une poursuite de la dégradation de la situation dans la zone euro, sans s’exposer à des risques trop importants. »

EN COMPLEMENT  : 

La baisse récente des marchés financiers est corrélée à la forte reprise de la volatilité sur les marchés tant européens qu’américains.

 
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