Le premier ministre français Manuel Valls et son homologue italien Matteo Renzi ont tous deux déclaré – ou du moins insinué – qu’ils ne se conformeraient pas au pacte budgétaire auquel tous les Etats membres de la zone euro ont consenti en 2012, mais qu’ils entendaient au lieu de cela contracter de nouvelles dettes. Cette position met en évidence une défaillance fondamentale dans la structure de l’Union monétaire européenne – défaillance qu’il appartient aux dirigeants européens d’admettre et d’appréhender avant qu’il ne soit trop tard.

Le pacte budgétaire – officiellement baptisé Traité sur la stabilité, la coordination et la gouvernance au sein de l’Union économique et monétaire – a constitué le compromis conduisant l’Allemagne à approuver le Mécanisme européen de stabilité (MES), qui correspond pour l’essentiel à un programme collectif de renflouement. Ce pacte impose un plafond strict au déficit budgétaire structurel de chaque État, énonçant l’obligation de réduire les ratios de dette publique dépassant 60% du PIB, chaque année à hauteur d’un vingtième de la différence entre le ratio actuel et le ratio cible. Or, le ratio dette/PIB de la France devrait grimper jusqu’à 96% d’ici la fin de l’année, contre 91% en 2012, tandis que celui de l’Italie devrait atteindre 135%, en hausse par rapport aux 127% de 2012.

Etant donné le refus manifeste dont font preuve Valls et Renzi à l’égard du pacte budgétaire, ces ratios devraient encore augmenter au cours des prochaines années. Dans ce contexte, il appartient aux dirigeants de la zone euro de soulever de pénibles questions autour de la viabilité du système actuel de gestion de la dette au sein de l’UEM. Il va leur falloir réfléchir aux deux modèles susceptibles de permettre une stabilité et une viabilité de la dette dans l’union monétaire: modèle de mutualisation, et modèle de responsabilisation. L’Europe s’est jusqu’à présent cantonnée au modèle de mutualisation, en vertu duquel les dettes des États se trouvent garanties par une banque centrale commune ou un système de renflouement budgétaire, système conférant une sécurité aux investisseurs et éliminant pour l’essentiel les écarts de taux d’intérêt entre les États, indépendamment de leur niveau d’endettement. Afin d’empêcher que l’abaissement artificiel des taux d’intérêt n’incite les Etats à emprunter de manière excessive, un certain nombre de freins politiques à l’endettement sont ainsi institués. Dans la zone euro, cette mutualisation s’est concrétisée au travers de généreux plans de sauvetage en vertu du MES, ainsi que pour quelque 1000 milliards d’euros de crédit TARGET2, de la part des planches à billets nationales et en faveur des États les plus frappés par la crise. En outre, la Banque centrale européenne s’est gracieusement engagée à protéger ces pays contre la perspective d’un défaut, via son programme d’ «opérations monétaires sur titres» (OMT) – consistant à promettre l’achat de leur dette souveraine sur les marchés secondaires – selon un fonctionnement à peu près similaire à celui des eurobonds. Le prétendu renforcement du plafond de la dette de 2012 a adhéré à ce modèle.

L’alternative possible – à savoir le modèle de responsabilisation – exige que chaque État endosse la responsabilité de sa propre dette, les créanciers supportant les coûts d’un éventuel défaut. En présence d’un tel risque, ces créanciers exigent de plus fort taux d’intérêt dès le départ, ou refusent d’octroyer un crédit supplémentaire, imposant ainsi une certaine discipline aux débiteurs. La meilleure illustration de ce modèle de responsabilisation n’est autre que l’Amérique. Lorsque des États américains comme la Californie, l’Illinois, ou le Minnesota se retrouvent en difficulté budgétaire, nul ne s’attend à ce que les autres Etats ou le gouvernement fédéral les renflouent, sans parler de la possibilité de voir la Réserve fédérale garantir ou acquérir leurs obligations. En effet, contrairement à la BCE, la Fed ne procède à l’achat d’aucune obligation auprès des États individuels; les investisseurs sont contraints de supporter les coûts d’une éventuelle insolvabilité des Etats. En 1975, l’Etat de New York n’a eu d’autre choix que de promettre l’octroi de ses futures recettes fiscales à ses créanciers, afin de demeurer solvable. Bien entendu, les États-Unis ne se sont pas toujours montrés aussi stricts. Peu après sa création, l’Amérique s’est essayée à la mutualisation de la dette, le tout premier Secrétaire du Trésor des États-Unis, Alexander Hamilton, décrivant le programme de 1791 comme le «ciment» d’une nouvelle fédération américaine. Or, ce modèle de mutualisation – utilisé à nouveau en 1813 au cours de la deuxième guerre contre les Britanniques – a en réalité alimenté une bulle du crédit, qui a éclaté en 1837, plongeant neuf des 29 Etats et territoires américains dans la faillite. Ce problème non résolu de la dette exacerbera plus tard les tensions autour de la question de l’esclavage, qui provoquera la guerre de Sécession en 1861. En ce sens, et comme l’a relevé l’historien Harold James, la mutualisation s’est davantage révélée la dynamite que le ciment de la nouvelle fédération américaine. C’est seulement à l’issue de la guerre de Sécession que les Etats-Unis décideront de faire fonctionner la fédération sur un modèle de responsabilisation – approche qui sous-tend la stabilité et limite les niveaux d’endettement des États individuels depuis lors.

S’agissant des dirigeants de l’Europe, le retrait de la France et de l’Italie à l’écart du pacte budgétaire ferait bien d’être considéré comme un signal clair selon lequel le modèle de mutualisation ne fonctionne pas non plus dans la zone euro. Selon l’exemple de la Fed, il s’agirait pour le BCE d’abroger son programme d’OMT – qui, selon la Cour constitutionnelle allemande, ne se conforme de toutes façons pas à la législation des traités de l’UE.

Par ailleurs, il s’agirait pour la BCE de réintroduire l’exigence selon laquelle les dettes TARGET2 devraient être remboursées en or, comme cela s’est produit aux Etats-Unis avant 1975, afin de régler les soldes entre les districts du système de Réserve fédérale. Peut-être pourrait-on aller jusqu’à reconsidérer le pacte budgétaire lui-même.

La mise en place de telles mesures permettrait de faire comprendre aux investisseurs qu’ils ne sauraient espérer être sauvés par la planche à billets en période de crise, et les conduirait ainsi à exiger de plus forts taux d’intérêt, ou les dissuaderait en premier lieu d’octroyer des crédits. Ceci promouvrait une plus grande discipline parmi les Etats endettés de la zone euro, et préserverait l’Europe d’une avalanche de dette en fin de compte susceptible de plonger des Etats actuellement solvables dans la faillite, et d’anéantir le projet d’intégration européenne. (HWS)

Source Project syndicate 25/10/2014

http://www.project-syndicate.org/commentary/eurozone-debt-mutualization-or-individual-liability-by-hans-werner-sinn-2014-10/french