Le piège des flux financiers, par Martin Wolf

  Le but de la fable – librement inspirée de La Cigale et la Fourmi – que j’ai racontée la semaine dernière était de proposer une explication simplifiée de l’économie mondiale.

Une fable contemporaine, par Martin Wolf  (cliquez sur le lien) 

Mais elle laissait de côté la question de savoir, d’une part, qui profite des courants d’échanges entre les cigales aux importations excédentaires et les fourmis aux importations déficitaires, et, d’autre part, si les unes et les autres peuvent cohabiter de manière fructueuse.

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Tout d’abord, qui tire profit des échanges ? La réponse classique est que les deux parties devraient tirer avantage de ces échanges, y compris ceux que l’on appelle “intertemporels” – par lesquels les fourmis proposent aujourd’hui aux cigales des produits que celles-ci paieront plus tard.

Cela implique toutefois que les décisions soient prises en toute connaissance de cause, que les marchés soient flexibles et les contrats respectés. Or aucune de ces conditions ne semble vraiment se vérifier. Les problèmes d’intermédiaires et d’information dont souffrent les marchés financiers font qu’il est difficile pour les fourmis et les cigales de comprendre ce qui se passe.

Certains économistes doutent que la liberté des échanges financiers puisse générer les mêmes avantages que les échanges de biens et de services. Jagdish Bhagwati, de l’université Columbia, a rédigé un article célèbre sur cette question à la suite de la crise financière asiatique des années 1997-1998. Il y critiquait ce qu’il appelle le “complexe Wall Street-Trésor” (“The Capital Myth”, Foreign Affairs, mai-juin 1998, foreignaffairs.com).

En somme, il est impossible de partir du principe que les échanges financiers internationaux permettent aux cigales et aux fourmis de prendre des décisions avisées concernant le moment où il faut prêter ou dépenser.

Les fourmis finiront donc probablement par constater que leurs fonds ont été perdus ou investis dans la production d’actifs non exportables, comme les logements. Et elles s’apercevront qu’il est en fait très difficile d’obtenir un paiement de la part des colonies de cigales. Certes, au sein de la zone euro, les puissants pays de fourmis pourraient être capables de placer sous contrôle central les pays en difficulté. Mais cela ne serait possible que s’il s’agit de petits pays. La même chose serait impossible vis-à-vis des Etats-Unis, le plus gros débiteur net mondial.

Mais les cigales bénéficient-elles au moins de l’apport de ces ressources, souvent non payées en retour ?

 Cette idée est invalidée s’il en découle des niveaux de consommation non soutenables et un sous-investissement dans la capacité à produire des biens et services exportables. L’effondrement économique, lorsque l’afflux de capitaux se tarit, peut être très douloureux – d’autant plus si un taux de change fixe (ou union monétaire) exige une période de baisse des prix et des salaires nominaux. Ce qui, en conséquence, tend à augmenter la valeur réelle de la dette, aggravant le malheur des cigales excessivement surendettées.

Bref, les flux nets de financement par endettement opérés à grande échelle par les fourmis à destination des cigales ne feront probablement de bien ni aux unes ni aux autres. Les fourmis, c’est vrai, renforcent leur capacité de production, mais elles accumulent aussi des actifs de piètre qualité. Les économies des colonies de cigales, quant à elles, en arrivent à dépendre d’un afflux insoutenable de capitaux et d’une consommation excessive. Et quand la fiesta est terminée, les unes et les autres se retrouvent avec de sérieux maux de tête.

Ce qui nous amène à la seconde question : y a-t-il un moyen pour que cigales et fourmis cohabitent de manière harmonieuse ?

Une partie de la réponse consisterait à réduire l’instabilité des marchés financiers. C’est le fond du débat sur la réglementation. J’y ajouterai deux éléments : le premier serait de réduire les extrêmes du cycle de l’immobilier en taxant la valeur locative des terrains ; le second, d’éliminer du code fiscal les mesures incitatives favorisant l’endettement.

Le principal problème du système financier mondial reste toutefois les efforts déployés par les fourmis pour maintenir une immense quantité de “paiements différés” qui, pourtant, ne satisfont personne.

Une utilisation plus productive de l’excédent d’épargne et de la capacité de production des nids de fourmis vieillissants serait d’accorder des prêts aux nids plus jeunes. Aussi les flux financiers en général, et les flux d’investissement fixe en particulier, devraient aller vers les pays émergents. Ces derniers offrent les meilleures opportunités de nouveaux investissements, et sont aussi les plus susceptibles d’être en mesure de régler les intérêts et de rembourser le principal des emprunts contractés.

Cette proposition, apparemment sensée, se heurte toutefois à deux énormes difficultés : la première est que, depuis trois décennies, pratiquement toutes les tentatives de générer d’importants flux nets de capitaux en direction des pays émergents se sont soldées par une crise.

La seconde est que, par voie de conséquence, le monde émergent a décidé d’assumer ses excédents de comptes courants et de recycler ces excédents en réserves de devises toujours plus grandes. En 2010 par exemple, d’après le Fonds monétaire international (FMI), l’excédent des comptes courants des pays émergents sera de 420 milliards de dollars, avec une accumulation de réserves de 630 milliards de dollars.

Ainsi, de manière globale, les pays émergents recyclent en réserve les excédents de leurs comptes courants, plus l’afflux des capitaux privés. La quasi-totalité de ces excédents est générée par l’Asie émergente en général, et par la Chine en particulier, alors que ces pays présentent les meilleures opportunités d’investissement.

Tant qu’il en sera ainsi, les colonies de cigales du monde développé devraient rester des bénéficiaires nets de capitaux, qu’elles continueront sans aucun doute à gaspiller. Pourtant, sous la pression de la crise, de nombreuses colonies de cigales sont contraintes de se rapprocher du modèle des fourmis.

Si les riches nids de fourmis actuels ne modifient pas leur comportement, les excédents potentiels deviendront gigantesques. Soit le monde émergent dans son ensemble commencera à rediriger ces excédents vers de jeunes nids potentiellement productifs, soit le monde se retrouvera pris dans un piège de la demande où chacun cherchera à exporter ses excédents.

Les flux financiers des nids de fourmis fondés sur les exportations vers les colonies avancées de cigales se terminent dans les pleurs. Les flux financiers des nids vieillissants de fourmis vers les nids plus jeunes n’ont pas fonctionné non plus. Si l’on ne trouve pas un moyen de remédier à ces échecs, c’est l’économie mondiale ouverte elle-même qui pourrait sombrer.

Cette chronique de Martin Wolf, éditorialiste économique, est publiée en partenariat exclusif avec le “Financial Times”.(Traduit de l’anglais par Gilles Berton.) 

LE MONDE ECONOMIE | 07.06.10 |

 
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