Behaviorisme et Finance Comportementale

À quand un mouvement « Occupy » contre l’assouplissement quantitatif ? Par Stephen S. Roach

À quand un mouvement « Occupy » contre l’assouplissement quantitatif ? Par Stephen S. Roach

NEW HAVEN – La Réserve fédérale américaine continue encore aujourd’hui de s’accrocher à une stratégie pourtant déstabilisante et inefficace. En choisissant de maintenir sa politique d’assouplissement quantitatif (QE) – qui implique chaque mois l’achat d’actifs à long terme pour quelque 85 milliards $ – la Fed flirte avec un dénouement de plus en plus périlleux pour l’Amérique, comme pour les pays étrangers.

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À l’heure actuelle, les répercussions mondiales apparaissent évidentes, affectant tout particulièrement les économies en voie de développement présentant un important déficit de leur balance courante – à savoir l’Inde, l’Indonésie, le Brésil, la Turquie et l’Afrique du Sud. Tous ces États sont ceux qui ont le plus bénéficié d’afflux de capitaux induits par le QE, et ont été les premiers à ressentir la pression lorsqu’il a semblé que les vannes allaient être fermées. Ainsi, lorsque la Fed a fait un pas en arrière lors de sa réunion politique de mi-septembre, ces pays ont pu apprécier le souffle de soulagement de leurs monnaies et marchés boursiers.

Une problématique plus insidieuse demeure cependant sur le plan national. En présentant un taux débiteur de référence proche de zéro, la Fed a choisi d’adopter une approche fondamentalement différente dans sa conduite de l’économie américaine. Elle a en effet décidé de détourner son attention du prix du crédit, pour s’attacher davantage à influencer la dimension quantitative du cycle de crédit, à travers cette injection de liquidités qu’implique l’assouplissement quantitatif. Ce faisant, la Fed compte sur « un effet de richesse » – en grande partie suscitée par l’augmentation du prix des titres et de l’immobilier – en tant que principal mécanisme de transmission des politiques de stabilisation.

Une telle approche soulève de graves implications. Tout d’abord, les effets de richesse se révèlent statistiquement limités ; la plupart des études démontrent que seulement 3 à 5 centimes de chaque dollar d’appréciation d’actifs aboutissent à fin de compte à une consommation personnelle plus élevée. Ainsi, des gains colossaux sur les marchés d’actifs – de même que le risque de nouvelles bulles s’y rattachant – sont nécessaires pour aboutir à une différence significative en faveur de l’économie réelle.

Deuxièmement, les effets de richesse sont maximisés lorsque le service de la dette est réduit au minimum – c’est-à-dire lorsque les frais d’intérêts n’avalent pas les gains de capitaux liés à l’appréciation des actifs. Ceci sous-tend le raisonnement de la politique de taux d’intérêt zéro de la Fed – au prix toutefois évident d’une discrimination des épargnants, qui perdent tout semblant de revenus d’intérêts.

Troisièmement, aspect par ailleurs le plus important, les effets de richesse ne jouent qu’en faveur des riches. La Fed devrait le savoir mieux que quiconque. Ne procède-t-elle pas après tout à une Enquête sur la situation financière des consommateurs (ou SCF, pour Survey of Consumer Finances), qui fournit une évaluation détaillée du rôle joué par la richesse et les bilans dans le façonnage du comportement d’une large catégorie transversale de consommateurs américains.

En 2010, dernière année pour laquelle les données du SCF sont disponibles, les individus du top 10% de la répartition des revenus américains détenaient pour un montant médian de 267 500 $ dans leur portefeuille de titres, soit près de 16 fois le montant de 17 000 $ détenus par les 90% restants. Quelque 90,6% des familles américaines du décile le plus élevé dans la répartition des revenus détenaient des actions – soit le double de la proportion des 45% de détenteurs d’actions constituant la catégorie des 90% restants.

Par ailleurs, le SCF de 2010 a révélé que le montant médian d’actifs financiers détenu par ce top 10% atteignait 550 800 $, soit un montant 20 fois supérieur à celui de la catégorie des 90%. Dans le même temps, ce décile privilégié détenait cette année-là des actifs non financiers (parmi lesquels les résidences principales) pour une valeur médiane de 756 400 $ – c’est-à-dire six fois la valeur détenue par les 90% restants.

Tout ceci démontre que ce sont les Américains les plus riches, représentatifs de 10% des individus dans la répartition des revenus aux États-Unis, qui bénéficient le plus de l’injection par la Fed de liquidités en direction de marchés à actifs risqués. Or, malgré l’augmentation significative de la valeur des actifs rattachables au QE ces dernières années – propriétés immobilières et actifs financiers – peu de résultats se font sentir quant à une reprise de l’économie américaine qui serait générée par la richesse.

Le problème réside encore et toujours dans l’existence d’un consommateur américain abattu par la crise. Au cours des 22 trimestres écoulés depuis le début de l’année 2008, les dépenses à la consommation personnelle réelle, qui représentent près de 70% du PIB américain, ont augmenté à un taux annuel moyen de tout juste 1,1%, cette période constituant ainsi indiscutablement la période la plus défavorable en termes de demande des consommateurs dans l’après-guerre. C’est là la principale raison pour laquelle la reprise du PIB et de l’emploi depuis 2008 se révèle plus anémique qu’elle ne l’a jamais été.

Pris dans la tourmente engendrée par une récession catastrophique de bilan, les familles américaines se concentrent encore aujourd’hui avant tout sur le désendettement – à savoir le remboursement de leurs dettes et la reconstruction de l’épargne permise par leurs revenus. Les progrès se révèlent lents et limités sur les deux tableaux.

Malgré l’importante réduction du service de la dette attribuable à la bonification du taux d’intérêt zéro de la Fed, le stock de la dette représente encore aujourd’hui 116% du revenu personnel disponible, bien au-dessus de la moyenne de 43% constatée au cours des trente dernières années du XXe siècle. De même, le taux d’épargne des ménages, situé à 4,25% au premier trimestre 2013, représente moins de la moitié d’un pourcentage ayant habituellement avoisiné les 9,3% au cours de la période 1970-1999.

Ceci met en évidence une autre des contradictions inhérentes au QE : ses effets de transmission se révèlent limités, alors même que les difficultés qu’il est censé résoudre s’avèrent considérables. Ces effets de richesse qui ne bénéficient qu’à une part réduite mais extrêmement prospère de la population américaine n’ont que très peu soulagé la plupart des familles américaines, qui demeurent en proie à des difficultés de bilan persistantes, à la faiblesse du marché du travail, ainsi qu’à l’anémie de la croissance du revenu.

Il n’existe par ailleurs aucune raison de croire que les avantages conférés aux plus hauts sommets se répercuteront de manière verticale vers la base de l’économie. Face à une consommation réelle qui semble bien décidée à continuer de suivre une croissance de seulement 1%, la majeure partie de la population américaine – que l’on peut comprendre – considère la reprise économique et la sécurité de l’emploi tout à fait différemment de tous ceux qui s’éprennent des effets de richesse. L’objectif de la Fed consistant à faire diminuer le taux de chômage jusqu’à 6,5% revêt certes une certaine noblesse. Il n’en demeure pas moins que le fait de compter sur des effets de richesse axés sur les plus aisés pour atteindre cet objectif se révèle l’une des démarches les plus déconnectées dans l’art et la pratique des politiques économiques.

L’apparition du mouvement Occupy Wall Street remontera ce mois-ci à deux ans. Bien que cette initiative puisse être critiquée dans la mesure où elle a échoué à établir un plan d’action spécifique, elle aura bel et bien permis de sensibiliser les mentalités sur la question de l’inégalité des revenus et des richesses aux États-Unis et dans le monde. Malheureusement, les difficultés n’ont fait qu’empirer.

N’oublions pas par ailleurs ce rôle fondamental, souvent occulté par la colère liée aux inégalités, qu’ont joué les banques centrales dans l’exacerbation du problème. Si les marchés d’actifs ont sauté de joie ce mois-ci face à la décision de la Fed de ne pas revenir sur le QE, l’enthousiasme est en effet bien moindre dans la rue.

C’est là précisément le cœur du problème. Les propres données d’enquête de la Fed, qui mettent en évidence une concentration des richesses au sommet de la pyramide américaine de la répartition des revenus, ne pourraient plus fidèlement retranscrire le point de vue du mouvement Occupy : le QE bénéficie à ceux qui en ont le moins besoin. Pas exactement une recette idéale de reprise économique qui concernerait le plus grand nombre et se révélerait socialement adéquate.

Traduit de l’anglais par Martin Morel

Stephen S. Roach

Stephen S. Roach, former Chairman of Morgan Stanley Asia and the firm’s chief economist, is a senior fellow at Yale University’s Jackson Institute of Global Affairs and a senior lecturer at Yale’s …

Source Project Syndicate 25/9/2013

http://www.project-syndicate.org/commentary/how-quantitative-easing-exacerbates-inequality-by-stephen-s–roach

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