Commentaire : Bilan Résultats/Un excellent cru au 1er trimestre 2010 pour les Entreprise US 

Profits 15% de mieux qu’attendu, 7% hors financières

A vendredi 24avril, 624 sociétés et 41% de la capi du Russell 3000 ont publié leurs résultats et les sceptiques ont dû se rendre à l’évidence : l’année 2010 sera un très grand cru avec une  hausse de 25% des profits cette année, chiffre qui ressortait déjà de l’analyse détaillée du consensus FactSet. Ce résultat sera probablement dépassé, puisquele consensus table maintenant sur une hausse de 28.8% suite aux résultats surprenants du premier trimestre.

Les retardataires ont dû rentrer précipitamment sur le marché, entraînant le S&P500 vers un plus haut de 1217 points avant de retomber quelque peu sous l’emprise de la crise grecque….

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Il faut reconnaître que les résultats publiés jusque-là sur le premier trimestre ont de quoi plaire : les profits sont en moyenne 15% supérieurs aux attentes et, ô divine surprise, les Chiffres d’Affaires sont au rendez-vous. Ils ont dépassé le consensus en moyenne de 2.4%, ce qui a un énorme impact sur la bottom line. Les trimestres qui suivent sont revus à la hausse, surtout pour les volumes.

Les plus grosses surprises sont constatées au niveau du secteur financier qui est très avancé dans lespublications de résultats. Les dépassements se font à coup de milliards de $ : Citigroup par exemple fait 2.8 Mds de mieux et Bank of America 1.9 Mds. Tous les grands majors sont dans ce cas. On se rappellera que toutes ces banques ont remboursé leurs dettes du Tarp avec des fortes provisions. On voit rétrospectivement la justification de ce remboursement qui est d’éviter qu’Uncle Sam ne prenne une partie du gâteau.

Excluant les financières, les résultats dépassent le consensus en moyenne de 7%, concentrés sur les secteurs cycliques sensibles à la reprise. L’informatique, les industriels et les biens de consommation cycliques sont les gros bénéficiaires. Pour l’énergie, les résultats parus ne sont pas encore représentatifs et les résultats sont en ligne. Les produits de base ont déçu dans l’ensemble, mais le secteur ne représente que 4% de l’indice Russel 3000. C’est en Europe que l’on trouve les plus grands groupes cotés dans les produits de base. Le secteur des télécoms a fortement déçu, notamment ATT, à croire qu’il est incapable de capitaliser sur le succès de l’Iphone.

Les sociétés affichant les plus grosses surprises positives

Earnings revisions (M$) Sales revisions (M$)

For Q1 2010 For Q2 2010 For Q1 2010 For Q2 2010

Citigroup Inc. 2 818 778 5 021 1 820

Bank of America Corp. 1 870 731 3 861 1 542

Apple Inc. 996 235 1 766 1 023

Goldman Sachs Group Inc. 886 125 1 617 -10

General Electric 613 225 -493 -86

Capital One Financial Corp. 523 65 199 19

Morgan Stanley 503 -102 295 -205

UnitedHealth Group Inc. 475 14 500 494

Intel Corp. 388 388 576 607

Les sociétés affichant les grosses surprises négatives

Earnings revisions (M$) Sales revisions (M$)

For Q1 2010 For Q2 2010 For Q1 2010 For Q2 2010

Largest negative surprises

AT&T Inc. -819 137 -118 -143

Discover Financial Services -192 -16 46 9

AMR Corp. -177 -112 -88 42

Travelers Cos. Inc. -155 4 46 36

State Street Corp. -145 -173 58 -80

Kimberly-Clark Corp. -120 -24 -21 -35

Commercial Metals Co. -118 -35 -198 -140

Monsanto Co. -114 -65 -109 -48

On remarquera que Apple a battu le consensus de pratiquement 1md de $ sur le seul premier trimestre,avec comme effet collatéral de faire souffrir le leader Nokia qui a déçu. Nos investisseurs qui attendaient la reprise des « volumes » seront ravis en observant que les chiffres d’affaires des banques, mais également des autres secteurs, sont au rendez-vous.

Révision de 25 à 30% de hausse des profits pour 2010

Le premier trimestre a confirmé que l’année 2010, sauf accident majeur, lié aux risques qui ne manquent pas, devrait être excellente et ce n’est plus les 25% qui sont attendus, mais 30% probablement une fois que toutes les sociétés auront publié leurs résultats. Si on daigne observer quelque peu 2011, la hausse attendue reste largement à deux chiffres, la baisse relative étant imputable à un effet de base de bénéfices plus élevés en 2010.

Tous les indicateurs de consensus sont au beau fixe. Le ratio Révisions hausse/baisse est en amélioration constante, avec 3 révisions à la hausse pour une révision à la baisse aux Etats-Unis. Les résultats publiés sont aussi de bonne qualité avec une diminution des provisions exceptionnelles. Les annonces de résultats s’accompagnent généralement d’une révision à la hausse des perspectives par les dirigeants eux-mêmes. Le S&P500 devrait afficher un bénéfice de 80 points en 2010 contre un haut de cycle de 88 points en 2006 et devrait dépasser ce pic en 2011. Hors financières, le plus haut sera atteint en 2010.

Le secteur informatique est désormais le 1er en capitalisation

L’économie américaine continue de se développer dans les secteurs à forte valeur ajoutée : l’informatique est maintenant largement devant la finance avec 18.7% de la capitalisation boursière alors qu’elle ne représente que… 3.3% en Europe. Le vieux continent continue d’être dominé par le secteur financier qui pèse 23.5% de la capitalisation boursière malgré la crise. Le marché préfère clairement la bourse américaine, en hausse de 9.2% depuis le début de l’année contre 1.2% pour l’Eurostoxx qui souffre par ailleurs du problème de la dette grecque et de l’Europe du Sud.

Concentration de la capitalisation boursière par pays, mesurée par le poids des 10 grandes entreprises.Ce que l’on constate, c’est que le degré de concentration est d’autant plus grand que le pays est petit, ce qui amène la Grèce en tête. On remarque aussi la force du Marché US aussi large que profond

Une reconstitution des marges incroyablement rapide

Il est remarquable de voir avec quelle rapidité les sociétés ont pu reconstituer leurs marges après la crise. Cette marge a culminé en 2007 à 10.2% pour les US et 10.5% pour l’Europe(.il s’agit de la marge opérationnelle, qui exclut les éléments exceptionnels). La crise a compressé ces marges brutalement à 7.5% aux US et 6.3% en Europe en 2009. Les marges en 2010 devraient rebondir à 9.6% aux US et 8% en Europe. En 2011, les entreprises dépasseront la marge du dernier haut de cycle de plus de 10%, notamment sous l’effet des outils de productivité liés à la nouvelle économie.

Au niveau des comptes GAAP des sociétés, on est passé d’une marge haute de 9.2% en 2006 à un bas 3.6% en 2008 puis à un rebond à 6.2% en 2009. Ces derniers chiffres incluent les éléments exceptionnels et les provisions.

On remarquera que de cycle en cycle, les marges nettes n’ont pas arrêté d’augmenter, soulevant la question du partage de la valeur ajoutée. De 8.1% en haut de cycle en 1998, on se retrouvera à plus de 10% très bientôt alors que la reprise est à peine entamée. Par exemple, en haut de cycle, l’informatique était à 11% en 1999, on vise maintenant 15.8% à l’horizon 2011. Même les secteurs défensifs comme les biens de consommation courante volent de record en record. Si les gouvernements sont notoirement en quasi faillite, les sociétés affichent une santé insolente car elles n’ont pas hésité à se restructurer massivement durant cette crise.

Un partage inégal de la valeur ajoutée

Le laxisme de TOUS les gouvernements a permis aux grands groupes de se phagocyter l’un l’autre et de tuer dans l’oeuf toute concurrence. Cinq années de lutte acharnée ont été nécessaires à Bruxelles pour ramener la minute de roaming téléphonique de 1€ à 0.50€, chiffre sur lequel TOUS les opérateurs sont d’accord comme un seul homme. Ils sont également d’accord pour taxer le nouvel Eldorado du Data Roaming, sans que deux ans de lutte de Bruxelles n’aient encore abouti. Le coût des services bancaires a explosé et le service a diminué faute de concurrence et de régulateur efficace. Le nombre de laboratoires pharmaceutiques a sensiblement diminué. Plutôt que d’investir dans la recherche ils ont fusionné leurs opérations et optimisé leurs coûts avec des marges en constante progression : de 10% en 1990 à 13% aujourd’hui. Aucun chef d’Etat de la planète, y compris Zorrobama le plus puissant, n’ose affronter des lobbys d’une puissance inouïe.

Tous les gains de productivité, acquis grâce aux nouvelles technologies et à la mondialisation ont été pour l’essentiel conservés dans les comptes des entreprises. Ceci est tellement vrai que les entreprises du Russell 3000 sont assises sur un matelas de cash de 1.7 Trillions $ ! Ce matelas n’était que de 1.4 trillions à la fin 2006. Faute d’emploi, les entreprises non financières rachètent leurs titres.A été estimé à 8% la baisse des titres cotés sur le S&P500 hors financières depuis le début de la crise. Il y a là une piste de réflexion pour les gouvernements à la recherche désespérée de nouvelles rentrées fiscales. La seule difficulté est que les sociétés sont devenues mobiles et qu’une législation locale n’aura aucun effet si elle n’est pas suivie par les grandes économies. Il n’y a qu’à constater la difficulté d’un accord pour faire contribuer les banques.

La Zone Euro souffre du problème de la dette

La bonne performance du marché américain contraste sensiblement avec celle de la zone Euro et de laGrande Bretagne. En Zone Euro on révise encore les estimations 2010 à la baisse, sous l’effet du secteur financier touché par la crise grecque et les banques dans la zone PIIGS. Il est à craindre qu’une détérioration beaucoup plus grave n’intervienne si un sauvetage de la Grèce n’est pas mis en place rapidement.

En dehors des banques, on trouve des révisions à la baisse dans les utilities, les télécoms,des pétrolières et certaines industrielles. Les valeurs plus globales comme BASF ou Daimler profitent mieux de la reprise mondiale. Les sociétés anglaises se portent plutôt bien dans l’ensemble, la baisse saignante de la Livre ayant certainement soutenu les profits rapatriés. Ces tendances dans les profits se sont traduites dans les cours où l’Eurozone est en hausse d’un maigre 1.2% contre 9.2% pour les US en monnaie locale (et en date du 24avril)

Les marchés ont rattrapé une bonne partie de leur retard

Après presque 3 ans de crise financière majeure dont l’issue demeure toujours incertaine, les marchés ont rattrapé une bonne partie de leur retard. C’est le cas du Chili, qui a dépassé son plus haut d’avant la crise, et d’Israël. Le Mexique et la Turquie n’en sont pas très loin. Malgré un rebond de 79.9% du S&P500 de son plus bas, il reste encore 28.6% à parcourir pour retrouver le haut d’avant la crise. En Europe, le rebond a été de 103.7% mais il reste encore 47.5% pour retrouver les plus hauts. Pour le secteur financier américain et européen, il faudrait que les cours doublent encore pour retrouver les plus hauts. Les petites et moyennes capi ont fortement rebondi de leur plus bas, car elles avaient aussi corrigé plus. Malgré cela, elles continuent de surperformer les grosses capi.

Environnement porteur mais attention à la dette grecque

Le déroulement des événements ressemble à une reprise classique et on se situe d’ores et déjà en phase de reprise avancée. La bourse a bien anticipé la reprise de l’activité économique, comme on le voit dans les statistiques américaines qui sont redevenues globalement très bien orientées. Citons l’envolée des indices ISM manufacturier et services, la flambée des ventes de détail et la consommation des ménages, le retour vers la création d’emplois et la diminution des inscriptions au chômage, la reprise des ventes automobiles (GM est obligé de faire 3 shifts et Mercedes n’a jamais vendu autant de voitures). La dernière statistique qui  inquiétait, qui était le double dip des ventes de logement neufs et anciens, vient de rebondir à nouveau Le PIB des Etats-Unis a progressé de 3,2 % au premier trimestre après avoir progressé de 5,6% au quatrième trimestre. Les analystes tablaient certes sur une hausse de 3,3%.mais il faut voir dans ce résultat la conséquence des dépassements systématiques du Chiffre d’Affaires des entreprises sont indicatifs et un effet volume  enfin de retour.

source facset avril10

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