Etats-Unis

Les entreprises privées à nouveau plus sûres que les Etats

Les entreprises privées à nouveau plus sûres que les Etats

Au XIXe siècle déjà, en réponse aux guerres napoléoniennes, les taux d’intérêt payés par les Etats avaient coutume d’être très supérieurs à ceux des banques d’investissement. Mais une telle constellation ne s’était plus produite depuis 1948 dans les pays industrialisés….

PLUS DE DETTES EN SUIVANT :

La France doit payer un taux d’intérêt de 2,8% sur sa dette, l’Italie de 3,9%, l’Irlande de 6,8% la Grèce de 11,5%. A l’inverse de ces pays lourdement déficitaires, la Suisse offre un taux de 1,5%. Les écarts sont pires qu’au cœur de la tempête qui a soufflé sur l’eurozone ce printemps. Un événement nouveau s’est toutefois produit sur le marché du crédit. Les Etats les plus endettés ne sont plus considérés comme plus sûrs que les grandes entreprises privées de ces pays. Leur risque de défaut est supérieur à celui des sociétés. Ce signal envoyé aux autorités politiques mérite une analyse.

Au XIXe siècle déjà, en réponse aux guerres napoléoniennes, les Etats n’étaient pas de bons débiteurs. Leurs taux d’intérêt avaient coutume d’être très supérieurs à ceux des banques d’investissement*. Mais une telle constellation ne s’était plus produite depuis 1948 dans les pays industrialisés. Aujourd’hui, le risque des banques Intesa San Paolo, Monte dei Paschi et Banca Nazionale del Lavoro, mesuré par le risque de défaut (CDS), est inférieur à celui de l’Etat italien. En Grèce, le risque de défaut de Hellenic Telecom est cinq fois plus bas que celui de l’Etat. En France, celui de France Telecom est inférieur à celui de l’Etat français. Ce prix n’est pas une estimation lancée au hasard d’une réunion politique, mais celui que paient effectivement les investisseurs et entreprises. S’ils se trompent, ils en subissent les conséquences sur leur propre porte-monnaie. Au contraire du marché des CDS, réservé aux professionnels, on n’observe pas encore un pareil phénomène sur le marché obligataire.

Depuis 1948, la plus grande sécurité à l’égard des titres de l’Etat était intimement liée à l’introduction sur une grande échelle de l’impôt sur le revenu. Les Etats gagnaient une source de financement supplémentaire, stable et considérable. Le risque de faillite chutait fortement et les taux d’intérêt s’inscrivaient logiquement en dessous de celui des entreprises. Mais les excès étatiques ont tué la poule aux œufs d’or.

L’explosion des dépenses publiques, la polarisation de la politique et l’augmentation de l’économie souterraine, en réponse à une perte de confiance envers les politiques fiscales, ont invité les marchés financiers à revoir leur opinion. «Nous revenons au monde d’avant l’introduction de l’impôt sur le revenu et de l’impôt indirect», analyse Willem Buiter, économiste de Citigroup et ancien économiste du FMI. L’impôt sur le revenu a été introduit bien avant 1948 en Europe. Il date de 1789. La Grande-Bretagne l’avait introduit pour financer la guerre contre la France. Il fut ensuite aboli, puis réintroduit, à nouveau aboli et à nouveau réintroduit. Son poids dans le financement de l’Etat a littéralement explosé après la Seconde Guerre mondiale.

Ce changement de sentiment sur l’écart de risques entre entités privées et publiques est problématique. Les marchés signalent un profond scepticisme sur la capacité des Etats à se financer. Les résultats des élections dans les différents pays d’Europe ne laissent planer aucun doute. Les partis qui ne jurent que par les hausses d’impôts ne sont plus entendus. Les socialistes rétorquent que la crise traduit le besoin de mettre fin au libéralisme. Mais le citoyen n’a pas besoin des médias pour s’apercevoir que l’Etat prend plus de 50% de la richesse nationale et que ce sont les errements réglementaires et politiques qui ont conduit à la crise.

Qu’importe cette érosion de la signature, dira-t-on. L’Etat ne peut pas faire faillite. Certes une différence de nature existe entre un emprunteur privé et un emprunteur public. L’Etat ne peut cesser d’exister. Il paie ses intérêts selon son bon vouloir, lequel dépend de son analyse des coûts et bénéfices d’un défaut de paiement. Le créancier peut difficilement forcer un débiteur souverain à payer son dû. L’histoire n’a pas toujours été aussi tendre avec lui: Le Newfoundland a perdu sa souveraineté en 1933 pour être intégré au Canada, après un défaut de paiement résultant des effets de la dépression. La Grande-Bretagne avait pour sa part coutume d’envahir les Etats qui ne payaient pas leurs dettes, à l’image de l’Egypte en 1882 et de la Turquie en 1876.

La sanction d’un défaut souverain paraît ridicule. Le pays est exclu temporairement du marché des capitaux. Mais cette décision pénaliserait le système bancaire et les entreprises auraient encore plus de difficultés à se financer. L’exclusion est plus douloureuse qu’il n’y paraît. D’ailleurs, son retour pourrait prendre d’autant plus de temps qu’il refuse de se réformer. Dans les années 1980, la durée d’exclusion d’un pays en défaut atteignait 4,5 ans en moyenne, dans les années 1990 3,5 mois. Mais il serait dangereux de s’en tenir à des moyennes.

Le choix d’annoncer son défaut est d’autant plus «attractif» que le niveau d’endettement est élevé, le déficit public primaire (hors frais financiers) bas et la volonté d’avoir un accès aux marchés financiers élevée, selon Willem Buiter. Chaque Etat dispose d’alternatives au défaut de paiement, mais elles ne sont pas indolores: ajustement fiscal, monétisation de la dette (impossible pour la Grèce), sauvetage par des tiers, réformes structurelles. La décision de défaut, par exemple pour la Grèce, doit aussi être confrontée au risque de défaut des banques allemandes et françaises. Par l’effet des vases communicants, un défaut grec pourrait mettre à genoux les banques françaises et allemandes. La première crise de la dette internationale avait d’ailleurs éclaté lorsque le roi d’Angleterre Edouard III a fait défaut sur sa dette en 1340 après une série de défaites militaires. Par ricochet, les plus touchées ont été les banques italiennes. La banque Peruzzi dut faire faillite.

La Grèce pourrait être le premier pays industrialisé depuis 1945 sur la triste liste des débiteurs souverains en faillite. D’autres parient sur l’Irlande. En Grèce, les milliards du FMI, de la BCE et des Etats de l’eurozone n’ont permis qu’à gagner du temps. Grec lui-même et professeur d’économie à l’Université de Berne, Harris Dellas critique la politique de son pays dans Finanz und Wirtschaft. A son avis, le gouvernement doit préparer soigneusement le défaut et la restructuration de la dette. Il n’a entrepris que des réformettes. Presque toutes les branches restent cartellisées et personne n’accepte le changement.

Un libéral peut se réjouir du sort subi par les Etats ultra-keynésiens. Mais les victimes de ces errements risquent d’être nombreuses. Le capitalisme a besoin d’un Etat réduit à ses fonctions régaliennes et délesté de ses excès de redistribution, mais pas d’un Etat en faillite.

Par Emmanuel Garessus /le temps sep10

* This time is different, Carmen Reinhart & Kenneth Rogoff, Princeton University Press.

EN LIEN :  Infographie. Risques de défaut Etat grec/Entreprise grecque

Etats : Probabilités de défauts les plus importantes selon le marché des CDS au 22/9/10

Highest Default Probabilities
Entity Name Mid Spread CPD (%)
Venezuela 1182.81 56.10
Greece 813.82 50.63
Argentina 749.47 40.42
Pakistan 616.50 35.15
Ireland 465.57 33.58
Ukraine 552.29 32.63
Portugal 391.18 29.19
Iraq 451.50 27.72
Dubai/Emirate of 419.63 25.71
California/State of 279.99 22.38

EN COMPLEMENT INDISPENSABLE : La deuxième mort de Keynes par Michel Santi

 

Si je me suis laissé aller ces dernières semaines à des critiques, parfois virulentes, du Keynésianisme, ce n’était en réalité pas tant du fait de cette théorie que je respecte en tant que telle que de l’usage qu’en ont fait nos Etats au fil des décennies. L’ironie suprême de la crise actuelle est qu’elle a définitivement enterré le Keynésianisme et ce à la faveur des excès de dépenses Gouvernementales!

Quels sont les faits?

 Les dépenses de l’Etat Fédéral US, qui se montaient à 3.4% du P.I.B. en 1930, ont enregistré un sommet quelques années plus tard avec le New Deal de Roosevelt puisqu’elles sont parvenues à 10.7% du P.I.B. Américain en 1934. Pourtant, ces chiffres paraissent aujourd’hui dérisoires au vu des 24.7% (par rapport au P.I.B.) des dépenses Fédérales US pour 2009

Si l’intervention de l’Etat était assurément justifiée dans le cadre de la récession des années 2007-2010, l’efficacité de ses stimuli a été rendue obsolète – en tout cas a été considérablement neutralisée – par des dépenses Gouvernementales n’ayant cessé de progresser depuis les années 30. Ce même Etat, dont l’intervention dans l’économie pouvait efficacement être amplifiée dans les années 30 et 40 précisément parce qu’il n’y occupait pas une position dominante, constate aujourd’hui l’échec de ses stimuli rendus caducs par sa position prépondérante comme acteur économique!

Que dit Keynes?

 Il soutenait, avec raison, que la place de l’Etat dans l’économie se justifiait dès lors qu’elle était contre cyclique, c’est-à-dire que son intervention devait effectivement être généralisée en cas de ralentissement économique. Pour autant, Keynes insistait également sur la décélération progressive du rôle de l’Etat une fois cette économie rétablie … enseignement qui, manifestement, n’a pas été suivi par nos responsables politiques successifs. En réalité, le Keynésianisme n’a été appliqué qu’à moitié puisque les Gouvernements (et au premier chef celui des Etats-Unis) n’ont quasiment pas réduit leurs dépenses en période de croissance et ce pour des motifs purement politiciens et électoralistes. La part de l’Etat dans nos économies est donc aujourd’hui deux fois et demi plus importante qu’elle ne l’était à l’époque du New Deal!

C’est précisément parce que l’Etat concentre aujourd’hui tant de ressources en ses mains que l’impact de l’augmentation de ses dépenses injectées dans l’économie n’est plus optimal. En fait, l’Etat n’est strictement plus en mesure de tripler le volume de ses interventions comme dans les années 30. Attention cependant car il s’agit là de volumes relatifs à la taille du P.I.B.: les sommes nominales injectées dans l’économie sont certes massives mais ne représentent que peu au regard de la taille de l’économie… Pour conclure, comme la part et l’importance de l’Etat au sein de nos économies sont aujourd’hui sans commune mesure par rapport à la période de Keynes, son intervention – aussi ambitieuse fût-elle – ne se solde en quasiment plus d’effets bénéfiques car l’apport stimulatoire de l’Etat décline à mesure que sa place dans l’économie, elle, prédomine.

Michel Santi Gestionsuisse.com sep10

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2 réponses »

  1. Jeudi 23 septembre 2010 :

    Le coût de l’emprunt à un niveau record pour l’Irlande et le Portugal.

    Les investisseurs ont vendu jeudi des obligations irlandaises et portugaises, portant le coût de l’emprunt pour les deux pays à des niveaux record depuis la création de l’euro.

    Les taux d’intérêt pour les obligations irlandaises sur dix ans sont passés au-dessus de 6,7 % pour la première fois depuis le lancement de l’euro en 1999.

    Lors d’une conférence à Berlin, le commissaire européen aux affaires économiques et monétaires, Olli Rehn, a assuré qu’il n’y aurait « aucune restructuration de la dette souveraine » de la Grèce ou d’un autre pays de la zone euro.

    Les « coûts potentiels, à la fois économiques et politiques » d’une restructuration seraient tels que « nous ferons tous pour l’éviter, et je suis sûr que nous y parviendrons », a-t-il ajouté.

    http://www.boursorama.com/international/detail_actu_intern.phtml?num=74c56e1ade91d25bfbce183bc8b2ac7a

    Christine Lagarde a rajouté : « Je dirais même plus : nous ferons tous pour l’éviter, et je suis sûre que nous y parviendrons. »

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