Art de la guerre monétaire et économique

L’euro est en péril par Kenneth Rogoff

L’euro est en péril par Kenneth Rogoff

L’Europe traverse une crise institutionnelle. Personne semble-t-il n’a le pouvoir d’imposer une solution raisonnable à la crise de la dette des pays de sa périphérie. Au lieu de restructurer le fardeau manifestement intenable de la dette du Portugal, de l’Irlande et de la Grèce (les PIG), les responsables politiques veulent établir des plans de sauvetage toujours plus importants sous des conditions d’austérité de moins en moins réalistes. Et malheureusement ils passent à l’action.

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Pour l’heure, le problème est encore gérable sur le plan économique. La croissance de la zone euro est tout à fait respectable et les PIG ne représentent que 6% du PIB de la zone. Mais voulant croire dur comme fer que ces pays soient confrontés à une crise de liquidité et non à un problème de solvabilité, les responsables de la zone euro mettent tout le système en danger. Des pays de première importance économique comme l’Espagne et l’Italie ont eux-même un énorme problème de dette, surtout compte tenu de leur croissance anémique et de leur manque évident de compétitivité.

La dernière chose dont ils ont besoin est que l’on finisse par penser qu’une « transfert union » [une union dans laquelle une partie des richesses est transférée d’un pays à l’autre en fonction des besoins] implicite est déjà en place et que les réformes et la restructuration économique peuvent attendre.

Les dirigeants de l’UE proclament qu’une restructuration anticipée de la dette de l’un de ses membres serait catastrophique. Il est exact que la restructuration de la dette grecque aurait un effet contagieux et ne prendrait fin que si l’Allemagne établissait un pare-feu consistant et crédible autour de la dette publique de l’Espagne et de l’Italie. C’est exactement le genre de solution réaliste dont on pourrait attendre la mise en ouvre dans une zone monétaire véritablement intégrée. Pourquoi les dirigeants européens ne veulent-ils pas de cette solution intermédiaire ?

C’est peut-être parce qu’ils estiment ne pas avoir les mécanismes de gouvernance voulus pour prendre des décisions difficiles qui font des gagnants et des perdants. Les institutions de l’UE sont faibles, sans coordination entre elles et ne disposent que d’un budget inférieur à 2% du PIB de la zone euro. Or toute décision un tant soit peu audacieuse nécessite l’unanimité. C’est un pour tous et tous pour un, quels que soit la taille, le niveau d’endettement et la fiabilité d’un pays. Et inutile de songer à un plan B s’il n’y a pas d’autorité ou la capacité pour le mettre en ouvre.

L’Europe pourrait-elle avoir de la chance ? Y a-t-il la moindre possibilité qu’elle surmonte la montagne de dettes, les dysfonctionnements et les doutes qui la minent ? Malgré ces incertitudes, tout est encore possible. Dans les années à venir, si la croissance de la zone euro dépasse les prévisions, les bilans des banques se redresseront et les contribuables allemands seraient davantage disposés à mettre la main au porte-monnaie. Les pays de la périphérie pourraient avoir une croissance suffisante pour leur permettre de tenir leurs engagements en matière d’austérité.

La stratégie actuelle va probablement échouer et entraîner une restructuration dans la précipitation. Pourquoi le peuple grec (pour ne pas mentionner le peuple irlandais et le peuple portugais) devrait-il accepter des années d’austérité et de faible croissance pour soutenir les systèmes bancaires français et allemands, s’il ne reçoit pas des dessous de table considérables pour le faire ?

Ainsi que Jeremy Bulow, un professeur de Standford, et moi-même l’avons montré dans notre étude sur la dette souveraine dans les années 1980, il est rare que l’on puisse presser un pays au point qu’il fasse des remboursements nets (le montant des remboursements déduction faite des nouveaux prêts) d’un montant supérieur à quelques pour cent sur plusieurs années. Or la stratégie actuelle de l’UE et du FMI suppose des remboursements de ce niveau pendant 10 à 20 ans – pour éviter une révolte des contribuables allemands qui auraient à payer à perpétuité pour les pays de la périphérie de l’UE.

Cette fois-ci cela pourrait être différent. Peut-être que le fait d’avoir une devise qui tend maintenant à servir de réserve va rendre possible ce que l’on a rarement vu dans l’Histoire : une récession de longue durée couplée à des mesures d’austérité. Mais j’en doute.

Contrairement à ce que l’on aurait pu imaginer et à la logique historique, l’Europe va semble-t-il garder son leadership sur le FMI. Il est surprenant que dans leur résignation à ce qui semble un choix inévitable pour le poste de directeur général, les dirigeants des pays émergents paraissent oublier qu’ils peuvent encore concurrencer les USA pour la nomination du numéro deux du Fonds, un poste lui aussi très important. Le FMI s’est déjà montré très généreux à l’égard des PIG et une fois qu’une nouvelle équipe favorable au plan de sauvetage sera en place, on pourra s’attendre à encore davantage de générosité – même si ces pays n’adhèrent pas aux conditions posées.

Mais l’Europe n’a sûrement pas besoin d’un FMI laxiste. Avec une crise institutionnelle, nous en sommes exactement au point où il doit aider l’Union européenne à prendre les décisions difficiles qu’elle ne peut prendre d’elle-même. Il doit intervenir en faveur du Portugal, de l’Irlande et de la Grèce de manière à restaurer leur compétitivité et à alléger leur dette, tout en leur offrant une perspective réaliste de retour à la croissance. Il doit empêcher que la paralysie institutionnelle de l’Europe ne transforme la dette de la zone euro en une catastrophe économique mondiale.

Hormis le FMI, il existe une institution férocement indépendante susceptible d’agir : la Banque centrale européenne (BCE). Mais si elle occupe à elle seule la place de « prêteur de dernier ressort », elle va elle-même devenir insolvable. Il n’existe aucun moyen de garantir l’avenir de la monnaie unique.

Il est toujours difficile de prédire comment va s’achever une crise. Peut-être un effondrement du taux de change de l’euro suivi d’un boom des exportations y suffira-t-il. Peut-être l’Europe va-t-elle connaître de toute façon une phase d’expansion. Mais il est difficile de voir comment l’euro pourra survivre beaucoup plus longtemps sans un pas décisif en direction d’une union budgétaire.

Kenneth Rogoff est un ancien économiste en chef du FMI. Il est actuellement professeur d’économie et de sciences politiques à l’université de Harvard.

source Project Syndicate, juin 2011.

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