Gestion de portefeuille d’actifs/Instinct de survie: «Tentons d’échapper au crash!»

 L’industrie globale des fonds de retraite fait face à un déficit de financement majeur, alimenté par l’écart croissant entre la performance de ses investissements et le besoin de rendement pour couvrir ses engagements présents et futurs

Si vous vous trouviez assis dans une voiture dont les freins viennent de vous lâcher, roulant à très vive allure sur une autoroute se terminant par un mur se rapprochant rapidement, ne serait-il pas temps de chercher à vous en échapper?

Malheureusement, de nombreux investisseurs institutionnels sont pris dans un tel piège. Ils doivent trouver une issue à la situation dans laquelle ils se sont enfermés depuis longtemps, les condamnant à évaluer la performance relative de leurs portefeuilles par rapport à des indices souvent peu pertinents par rapport à leurs objectifs de rendement. 

De manière générale, l’industrie globale des fonds de retraite fait face à un déficit de financement majeur, alimenté par l’écart croissant entre la performance de ses investissements et le besoin de rendement pour couvrir ses engagements présents et futurs. Dans le contexte de taux d’intérêt durablement faibles, voire nuls, et de risques croissants, tous les investisseurs s’interrogent sur la meilleure manière de générer du rendement. La réponse ne peut consister, comme avant, à se reposer simplement sur des espoirs de croissance toujours plus forte.

PLUS /MOINS DE CEASH EN SUIVANT :

 Nombreux sont ceux qui, dans la communauté financière, ont pensé voir dans la gestion passive une forme de «Graal». Cette approche repose sur l’idée que, les marchés étant efficients, le rendement de marché est le meilleur des objectifs à poursuivre. Ce faisant, il a conduit de très nombreux investisseurs à exposer leur portefeuille à des indices souvent biaisés, les condamnant à subir de plein fouet l’explosion ultérieure de la bulle.

 Dans un indice actions traditionnel, le poids assigné à chaque titre évolue avec sa capitalisation de marché, donc sous l’influence de son prix. Les investisseurs sont ainsi condamnés à s’exposer de plus en plus aux titres dont les prix «explosent», même – surtout – lorsque ces prix sont déconnectés des fondamentaux et ce jusqu’au pire moment. C’est tout aussi le cas pour les indices obligataires, construits pour exposer davantage les investisseurs… aux émetteurs les plus endettés. 

Les investisseurs cherchent naturellement à se protéger en diversifiant leur portefeuille entre différentes classes d’actifs. Mais toute hausse significative du risque sur les marchés a tendance à s’accompagner d’une forte recorrélation. La diversification ne fonctionne alors plus, ou beaucoup moins bien, au moment même où les investisseurs en ont le plus besoin. 

Sur la dernière décennie, les marchés actions ont subi des pertes massives – en 2001-2002, 2008 et encore en 2011. Les marchés ne sont pas seulement devenus plus volatils. Ils sont volatils plus souvent, et cette volatilité est davantage partagée par des actifs pourtant en apparence «différents». 

Si votre gérant de portefeuille n’ajuste à la marge son allocation d’actif qu’une fois par trimestre, alors vous avez un problème: le mur se rapproche vite, et le pilote regarde ailleurs en écoutant la radio. 

Les fonds de retraite, et par extension tout individu épargnant par l’intermédiaire d’un plan de prévoyance, sont pour la plupart prisonniers de cette approche traditionnelle, reposant largement sur des hypothèses de rendement à long terme des différents actifs. Au siècle dernier, cette approche a fonctionné. Lorsque de (rares) accidents de marché se produisaient, le rendement des placements obligataires constituait un coussin de sécurité. Dans le pire des scénarios, les gouvernements protégeaient les créanciers car le taux sans risque était une réalité, sécurisée par des garanties explicites ou implicites de gouvernements eux-mêmes solvables. 

Désormais, avec la répétition des crises de marché et des autorités qui n’ont plus les moyens de secourir les créanciers, cette approche traditionnelle de la construction des portefeuilles et de l’investissement ne peut plus fonctionner. La concentration du risque auquel elle aboutit rend les investisseurs tributaires d’un lancement de pièce sur la simple performance des actions: pile, ils gagnent, face, ils perdent. 

Cette situation est encore pervertie lorsque les investisseurs – pensant bien faire – confient la gestion d’un même univers d’investissement à plusieurs gérants. En mandatant, par exemple, quatre gérants distincts, pour gérer des expositions à des actifs tels que le crédit, la dette émergente, les obligations gouvernementales ou la dette à haut rendement, ils vont conduire à empiler dans des proportions non maîtrisées et souvent non évaluées des facteurs de risque communs à ces différents actifs, le risque de liquidité, le risque de duration, le risque de courbe des taux et le risque de crédit, sans avoir la moindre conscience de la manière dont une telle structure de portefeuille réagira à un choc de taux d’intérêt. 

De nombreux investisseurs ont pris conscience que la diversification «traditionnelle» entre actifs ou au sein d’une classe d’actifs n’opérait plus efficacement, et qu’il faisait peu de sens de continuer à payer des gens qualifiés pour tenter de surperformer des indices, en particulier lorsque ceux-ci étaient biaisés voire inadaptés. 

Ces mêmes investisseurs se focalisent aujourd’hui plutôt vers les différentes sources de rendement et les risques qu’elles impliquent. En lieu et place de se satisfaire de battre un indice en train de s’effondrer, il est préférable de chercher à accumuler une performance de nature absolue, cohérente avec des niveaux de risque clairs et prédéfinis. 

Se focaliser sur le risque implique de recourir à des gérants qui ont la volonté et les compétences de minimiser les pertes tout en générant la performance absolue attendue plutôt que de s’employer à surperformer un indice donné. Des gérants qui peuvent démontrer à leurs clients l’origine de la performance de leur portefeuille, entre rendement de marché et véritable performance absolue, indépendante de la direction des marchés, leur permettant de s’assurer qu’ils paient le juste prix pour les bonnes compétences. 

Si nous voulons échapper à l’inéluctable collision, plutôt que de reformater à des fins commerciales les solutions du passé, il est temps pour l’industrie de la gestion d’actifs d’offrir à ses clients des solutions véritablement nouvelles, adaptées aux réalités d’aujourd’hui et de demain. Il est temps d’arrêter de penser en termes d’exposition aux classes d’actifs et de benchmarks, pour se concentrer sur des budgets de risques et les différentes sources de rendement. C’est à ce prix que nous nous extirperons à temps du véhicule qui file directement vers son mur.

Par Hubert Keller Associé-gérant de Lombard Odier & Cie, coresponsable de Lombard Odier Investment Managers /Le Temps Aout12