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Bill Gross(Pimco): L’Oncle Picsou et compagnie

Bill Gross(Pimco): L’Oncle Picsou et compagnie

La crise du budget américain est temporairement écartée. Il serait peut-être judicieux de faire de la croissance économique une priorité pour l’avenir. L’un des moyens d’y parvenir est de réformer la fiscalité.

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Depuis le début de ma carrière, j’ai très largement profité de l’effet de levier du capital et reversé une part de moins en moins importante de mes revenus à l’Etat – merci aux présidents Reagan et Bush fils et à leurs allégements fiscaux. Aujourd’hui, je me retrouve à pencher, intellectuellement parlant, plutôt du côté du travail. Je dis souvent à Sue, ma femme, qu’il s’agit probablement d’un phénomène à la Kennedy. Alors que je me suis enrichi sur le dos du travail, je sens la culpabilité s’insinuer en moi, j’ai de la peine pour ceux qui ont un portefeuille moins bien garni et j’écris des Investment Outlooks ô combien publics qui «crachent» sur les succès qui m’ont permis de me faire connaître. Si votre première réaction est d’opiner du chef, vous pouvez vous accorder quelques points dans ce tête-à-tête intellectuel.

Et pourtant, j’aimerais demander à tous les Oncles Picsou du monde, ceux qui critiquent fermement une taxation des riches jugée contre-productive, voire paralysante, dans un contexte de niveaux record des bénéfices des entreprises et des revenus de certains ménages, de se poser la question en ces termes: plutôt que d’envisager la réforme de la fiscalité en prenant pour base l’énorme pourcentage de l’impôt sur le revenu que les 1% les plus riches paient, pourquoi ne pas partir du pourcentage du revenu national que vous avez eu la chance de gagner? Aux États-Unis, la part du revenu total avant impôt qui revient aux 1% les plus riches a plus que doublé, passant de 10% dans les années 1970 à 20% aujourd’hui. Admettez que vous et moi – et les autres membres du cercle merveilleux des «1% les plus riches» – avons grandi à l’âge d’or du crédit, une époque où ceux qui empruntaient de l’argent ou prélevaient des commissions pour faire fructifier des actifs financiers avaient beaucoup plus de chances de faire fortune que ceux qui n’avaient que la force de leurs bras. Oui, je sais, nombre d’entre vous, financiers de tous poils, avez travaillé aussi durement que je l’ai fait et réussi là où d’autres ont échoué. Un système économique juste doit toujours offrir une chance de succès. Félicitations. Allumez votre cigare et savourez votre Château Lafite 1989. Mais vous reconnaissez (du moins, la plupart d’entre vous) la chance que vous avez eue de naître dans les années 1940, 1950 ou 1960, d’entrer 25 ans plus tard sur un marché du travail à dominante masculine et d’avoir eu le privilège de surfer sur la vague du crédit puis d’être portés par le boom du crédit ces trente dernières années. Vous n’avez pas, pour paraphraser le président Obama, «construit» la vague, vous ne l’avez pas créée. Vous avez surfé sur cette vague. Aujourd’hui, il est temps de ranger votre planche et de partager votre chance en payant plus de taxes ou en les réformant pour favoriser la croissance économique et le travail plutôt que les bénéfices des entreprises et les fortunes des particuliers. Ne vous en faites pas, vous pourrez encore assister aux galas de charité et faire preuve de votre générosité et de votre philanthropie devant un public béat d’admiration. Il faudra juste réduire un peu le montant du chèque. L’Oncle Picsou s’en plaindrait. Cela dit, il nage dans l’or, et peut donc se permettre de ralentir le rythme et faire ses exercices dans un plus petit bassin pendant quelque temps. Si vous faites partie des 1% les plus privilégiés, sortez les rames et soutenez une hausse des taxes sur les carried interests (intéressements différés) ainsi qu’un réajustement de celles sur les plus-values au niveau des taux marginaux actuels d’impôt sur le revenu. Stanley Druckenmiller et Warren Buffett ont récemment formulé des propositions similaires. Il faut que le capital cesse d’être moins taxé que le travail.

Dans le monde de PIMCO, il y a fort fort longtemps – si longtemps que l’on croirait aujourd’hui à un conte de fées, sauf que ce n’est pas le cas -, j’avais critiqué le bilan et l’utilisation des billets de trésorerie d’une entreprise classée au Fortune 500. Je n’avais pas l’intention de viser cette entreprise en particulier, mais plutôt d’évoquer le poids croissant de l’endettement qui découlait de notre système de crédit. L’entreprise l’a pris pour elle. J’en suis désolé. Si je reviens là-dessus aujourd’hui, époque dorée des Oncles Picsou, c’est parce qu’une autre entreprise, que par prudence j’appellerai entreprise X, est un nouvel exemple d’un excès qui pourrait assombrir l’avenir de l’Amérique. X est une entreprise connue qui, pour faire simple, a vu ses bénéfices et son bénéfice par action croître en dépit d’une stagnation de son chiffre d’affaires. Cette étrange tendance a débuté il y a une dizaine d’années. Depuis 2003, le chiffre d’affaires n’a crû que de 9%, soit à peine 1% par an. En réalité, pour les derniers résultats trimestriels en date, aucune amélioration n’a été constatée: le chiffre d’affaires a reculé de 1% au lieu de progresser.

Les bénéfices, eux, ont augmenté parce que l’entreprise a réduit l’ensemble de ses coûts. Le bénéfice par action (BPA) a même fait mieux que cela, car l’entreprise X a utilisé une partie de sa trésorerie pour racheter des actions, au lieu de la réinvestir dans une nouvelle usine ou de nouveaux équipements. Ce qui me choque, ce n’est pas d’avoir découvert la recette magique de l’entreprise X pour doper le cours de son action, mais la similarité de cette situation avec celle de l’économie des Etats-Unis, voire de l’économie mondiale. Les entreprises américaines n’ont jamais consacré une aussi grande part de leur chiffre d’affaires à alimenter leur bénéfice net. Même lorsque les sociétés du S&P 500 ont vu leurs bénéfices reculer leur BPA a progressé. X ressemble à s’y méprendre à de nombreuses entreprises du S&P 500.

L’économie américaine et l’entreprise X se ressemblent aussi, elles sont même presque jumelles. La croissance du chiffre d’affaires aux Etats-Unis peut par exemple être représentée par celle du revenu national, ou par son expression la plus courante, c’est-à-dire le PIB nominal. Alors que le taux de croissance nominal annualisé de notre PIB a été légèrement supérieur à celui de 1% affiché par l’entreprise X au cours des 10 dernières années, la moyenne mobile sur cinq ans a marqué le pas, passant de près de 7% à tout juste 3%.

Et encore, à grand peine. Les dépenses ont été fortement réduites, la part des salaires dans le PIB ayant reculé de 47% à 43% sur la dernière décennie. Les bénéfices avant impôt exprimés en pourcentage du PIB ont, en revanche, crû de 10% à 14% sur la même période, comme dans le cas de l’entreprise X.

Et cette comparaison découle d’un élément que l’on pourrait juger loufoque. Grâce à la Fed, l’économie américaine mène un programme de rachat d’actions d’un montant de mille milliards de dollars presque chaque année depuis fin 2008, en achetant des bons du Trésor et en regardant une bonne partie de cet argent fuir directement dans des actifs à risque et des actions ordinaires au lieu d’aller dans des usines et des équipements.

Doux Jésus! Si X ne parvient plus à faire augmenter son chiffre d’affaires et si le cours de son action ne progresse qu’en raison des réductions de coûts et des rachats d’actions, qu’est-ce que cela signifie pour l’économie américaine ou de nombreuses autres économies à travers le monde?

Notre prospérité repose-t-elle sur la création monétaire, l’expansion du crédit et la réduction des coûts plutôt que sur de bons vieux investissements dans l’économie réelle?

La réponse est simple: la croissance à long terme d’une entreprise ou d’un pays ne dépend pas d’une alchimie comptable ou de la magie financière, mais bien des investissements et in fine de la demande en «produits» de cette entreprise ou de ce pays. Nous avons peu appliqué cette méthode aux Etats-Unis et avons vu nos investissements (hors immobilier) en pourcentage du PIB passer de 14,6% à 12,2% ces 13 dernières années. De même, notre taux d’épargne national net (épargne totale après décote) est passé en territoire négatif, avant de rebondir récemment. Sans épargne, pas d’investissement. Et sans investissement, peu de croissance. La semaine dernière, le président Obama a fini par sonner discrètement l’alarme, en lançant une campagne visant à renforcer l’investissement étranger aux Etats-Unis, car notre pays est loin derrière des pays moins développés (par exemple le Mexique) dans la course à l’investissement et à la productivité future.

«Il est temps, chers compatriotes, de […] faire tout ce qui est en notre pouvoir pour relancer la croissance et créer de nouveaux emplois de qualité», a-t-il déclaré vendredi dernier. Chers compatriotes?

Les compatriotes ordinaires, les 99% restants, n’ont plus d’argent, Monsieur le Président. En revanche, les 1% les plus riches et les entreprises en ont. Votre administration pourrait peut-être se pencher, dans les semaines et les mois à venir, sur un moyen d’inciter les investisseurs étrangers, les entreprises américaines et les 1% les plus riches à investir aux Etats-Unis. Si nous ne réussissons pas à identifier de nouveau «iGadget» ou d’innovation biotechnologique dans lesquels investir, pourquoi ne pas tout simplement rapprocher Etat et entreprises privées au sein d’une banque de financement des infrastructures pour rénover nos aéroports, nos rues ou nos systèmes d’approvisionnement en eau, qui sont dignes du tiers monde?

Revenons-en à nos moutons. Les économies développées se portent mieux quand les inégalités de revenus sont minimales. Les Etats-Unis pointent actuellement au 16ème rang de l’indice de Gini des pays développés, arrivant péniblement devant l’Espagne et la Grèce. En réduisant les 20% du revenu national que les «Oncles Picsou dorés» gagnent aujourd’hui, en appliquant une réforme fiscale qui mette sur un pied d’égalité taxation des plus-values et des carried interests et impôt sur le revenu, nous pourrions remonter dans ce classement et défier des économies plus productives, telles que l’Allemagne ou le Canada.

Nos problèmes sont graves, Monsieur le Président, et l’application de votre réforme Obamacare du système de santé ne figure pas du tout au premier rang de ce que nous devons changer pour avancer vers des taux de croissance dignes de l’«Ancienne Norme». Sans aucun doute, certains observateurs avisés du Congrès le savent également. Tant que nous ne réussirons pas à niveler la taxation des «Oncles Picsou» pour rééquilibrer la richesse et les «indices de Gini» tout en mettant l’accent sur l’investissement dans l’économie réelle, et non dans l’économie financière, les perspectives des marchés – quelle que soit la classe d’actifs – n’auront rien de «dorées».

William h. gross Managing Director, PIMCO/ Agefi Suisse 27/11/2013

http://agefi.com/marches-produits/detail/artikel/la-crise-du-budget-americain-est-temporairement-ecartee-il-serait-peut-etre-judicieux-de-faire-de-la-croissance-economique-une-priorite-pour-lavenir-lun-des-moyens-dy-parvenir-est-de.html?catUID=19&issueUID=466&pageUID=13934&cHash=48e2dd3e268aa1ce41076f760c2dde8e

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