La fin du culte des actions réduit l’espoir d’une croissance durable

La reprise économique ne sera durable que si les entreprises font le choix de l’investissement. Mais, pour l’instant, leur management peine à délier les cordons de la bourse. Leur retenue se nourrit du manque de visibilité et de l’incertitude des conditions-cadres. Cela tient aussi au bas niveau des actions. La croissance restera donc modeste et pauvre en emplois, sauf si la bourse sort de son long cycle baissier.

PLUS/MOINS DE CROISSANCE EN SUIVANT :

Pendant les années 1990, quand les cours boursiers s’étaient envolés, l’investissement avait profité d’une formidable embellie. La productivité de l’économie en avait profité, ainsi que les salaires. C’était l’époque de la «nouvelle économie», de la multiplication des projets technologiques et surtout d’une extrême aisance à les financer. Les entreprises n’avaient aucune peine à lever des capitaux sur le marché des actions. Les bourses ne connaissaient qu’une direction: la hausse. L’investissement industriel était si soutenu que des surcapacités s’étaient créées, engendrant des pressions déflationnistes durables.

1982-2000: les années d’or des Bourses 

Aujourd’hui, le culte des actions s’est envolé et avec lui, pour de longues années, l’investissement industriel, selon une admirable étude de Citigroup. Les entreprises profitent de taux d’intérêt très bon marché, mais le faible niveau des actions accroît fortement leur coût du capital. La comparaison des rendements des financements par les obligations et par les actions incite les entreprises à emprunter sur le marché obligataire, à acheter des actifs en bourse et engranger la différence de rendement. A l’image de l’OPA de 39 milliards de dollars de BHP sur Potash Corp, les entreprises ont intérêt à racheter une entreprise plutôt qu’à construire par elles-mêmes les équipements nécessaires pour l’établissement d’une forte position sur un marché spécifique. Si la reprise de l’investissement, donc de l’emploi, dépend de la santé de la bourse, la question est de savoir quand le nouveau cycle haussier va démarrer. 

Le culte des actions est né dans les années 1950 avec George Ross Goobey. Le directeur de la caisse de pension d’Imperial Tobacco s’était fait interdire l’enseignement aux étudiants après avoir liquidé son portefeuille obligataire et avoir tout investi en actions. 

La recherche appuyait cette décision. La théorie moderne du portefeuille initiée par Harry Markowitz en 1952 promettait un rendement supérieur et une réduction du risque à l’aide d’un portefeuille bien diversifié en actions. Les hypothèses du modèle ont été sérieusement remises en question mais à l’époque, les actions étaient la réponse adaptée à quantité de problèmes, du risque d’inflation au défi des caisses de pension avec primauté des contributions. Enfin, l’évaluation relative des actions (rendement du dividende) était très intéressante par rapport aux coupons des obligations. 

En 1952, les caisses de pension privées américaines avaient placé 17% de leur portefeuille en actions et 67% en obligations. Après 50 ans d’une liaison toujours plus dangereuse, la part des actions s’est hissée à 69% en 2006 alors que les obligations sont tombées à 18% du portefeuille, selon Citigroup. L’investisseur privé a suivi le même chemin. L’afflux de capitaux dans les fonds de placement en actions a touché son sommet en l’an 2000 dans la plupart des pays industrialisés. 

Le meilleur argument en faveur des actions a naturellement été celui de la performance. Entre 1920 et 2010, le rendement annuel des actions américaines s’est élevé à 10,9%, malgré la Grande Dépression, la Deuxième Guerre et l’éclatement de deux bulles cette dernière décennie. Le rendement obligataire annuel a été moitié moindre (6,1%). Chacun sait que la performance passée n’est pas un indicateur du rendement futur, mais de là à l’ignorer… 

Le culte des actions a pris fin lorsque les vertus de cette classe d’actifs sont parties en fumée. Son rendement est nul depuis dix ans. Pour les caisses de pension, la longue duration des actions s’est transformée en fardeau dans un contexte de vieillissement de la population et de proximité de l’âge de la retraite. Les caisses de pension privées américaines ont ainsi abaissé la part en actions de 70% en 2006 à 55% en 2009. 

Est-ce que le récent culte des obligations nous ramènera au point de départ de 1952?

 Si tel devait être le cas, les détenteurs d’actions auraient de bonnes raisons d’être inquiets. Les seuls institutionnels américains devraient encore vendre pour 1900 milliards de dollars d’actions, selon Citigroup. 

Chaque pays cultive toutefois sa différence. Au Japon, le trend baissier a débuté bien plus tôt qu’ailleurs. La part des actions a chuté de 55% en 1998 à 36% actuellement. En Suisse et aux Pays-Bas, elle est inférieure à 30%. 

La crise financière a accéléré le processus. Le culte des obligations, qui a supplanté celui des actions, se nourrit d’une infinité de nouveaux arguments, notamment du soutien des gouvernements en quête d’acheteurs pour financer leurs dettes. 

Mais les tendances ne se prolongent pas indéfiniment. Aujourd’hui, le rendement du dividende des actions est à nouveau, à part aux Etats-Unis, supérieur aux coupons des obligations d’Etat et à ceux de bien des obligations d’entreprises.

Aux Etats-Unis, il faudrait que l’indice des actions américaines baisse d’encore 10% pour égaler le rendement des obligations d’Etat et de 50% par le rendement des obligations d’entreprises, selon Citigroup. 

Le nouveau culte des obligations prendrait fin de lui-même si l’on faisait confiance aux forces du marché. Malheureusement, c’est loin d’être le cas. L’erreur de diagnostic sur les causes de la crise financière a donné naissance à une croyance maladive dans les vertus de l’Etat et des capacités des politiques budgétaires et monétaires. 

Les autorités financières aggravent la situation en décrétant de nouveaux règlements qui obligent les institutionnels à réduire leurs positions en actions. Les assurances n’ont plus que 2 à 3% d’actions en portefeuille et la tendance va encore baisser ces prochaines années avec l’introduction de Solvabilité II. Cette contrainte accroît l’inutile contraction de l’investissement. Le seul mérite de ce processus sera de réduire les surcapacités industrielles et d’augmenter le free cash-flow des entreprises.

Par Emmanuel Garessus /le temps sep10

EN COMPLEMENTS INDISPENSABLES : AT/ Ron Meisels : Marchés, Nous sommes encore près du creux et dans une phase baissière

Les marchés haussiers du siècle dernier

Andreas Hofert : Actions le discrédit d’une classe d’actifs ?

Bruno Bertez : Les marchés n’ont pas de mémoire

Comment investir dans un marché baissier séculaire…

EN COMPLEMENT : le rendement des dividendes fait bonne figure par rapport à celui des obligations

Le nombre d’entreprises américaines qui offrent un rendement du dividende supérieur à celui de leur obligation a atteint un sommet depuis au moins 15 ans, selon les données compilées par Bloomberg et Bank of America.

Cette situation exceptionnelle s’explique par les faibles taux d’intérêt et les profits élevés des entreprises américaines. Le recul de 9,3% des titres du S&P 500 depuis le mois d’avril a aussi contribué à accroître ce rendement.

«C’est une belle occasion pour choisir des titres qui paient de bons dividendes et qui se vendent à un prix peu élevé», explique John Carey de Pioneer Investment Management. C’est là où l’on trouve les possibilités de rendement.

Selon les données compilées, plus de 68 entreprises du S&P 500 ont un rendement dividende supérieur à 3,8%, la moyenne des taux d’intérêt du marché obligataire US

«Si nous nous dirigeons vers une récession en W, le prix des actions n’est peut-être pas si attrayant. S’il ne s’agit que d’un ralentissement, les titres sont vendus à des prix très intéressants», conclut Peter Vanderlee, analyste de ClearBridge Advisors à Baltimore.

source  08.09.2010 – Les Affaires.com

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COMMENTAIRE DU WOLF :

 Selon Fortis  certains investisseurs institutionnels pourraient être obligés d’acheter un certain paquet d’actions.

Aux Pays-Bas, les fonds de pension ont tiré la sonnette d’alarme. Vu les faibles rendements actuels des obligations, leur ratio de couverture est passé sous les 90%, alors qu’il devrait dépasser 105%. Les provisions actuelles semblent en effet insuffisantes pour couvrir les futures obligations.

 Entre-temps, certains rendements du dividende sur les marchés d’actions sont tout simplement trop tentants. Dès lors, la question est de savoir si une partie des liquidités des investisseurs institutionnels va être consacrée à l’achat d’actions. Jusqu’ici, les données de flux disponibles ne vont pas dans ce sens. Attendons les prochains chiffres pour voir si c’est toujours le cas…

EN LIEN : Billet Invité / Mouvements Fonds Mutuels US : Alerte !!! par Buzzlightyear

DERNIERE MINUTE : Les actions au placard? Les 10 raisons

Pour le site Business Insider (encore lui), le marché des actions est mort. Comme dans les années 70. Il en donne les raisons. Dix au total.

En voici les principales:

–>Les investisseurs ont perdu confiance dans les Bourses, et le krach éclair du mois de mai n’a pas arrangé les choses.

–>Les investisseurs ont perdu confiance dans les régulateurs qui n’ont pas su mettre à jour, à temps, des escroqueries à grande échelle comme celle de Madoff.

–>Les ETF tiennent la corde. Pourquoi payer des frais à des managers de fonds pour qu’ils choisissent de bonnes actions alors que vous pouvez acheter tout le marché via les ETF. Ces trackers s’adjugent d’ailleurs la part du lion dans les échanges en Bourse.

–>Les investisseurs ne font plus confiance aux managers. Il n’y a qu’à voir Enron et Lehman Brothers pour se faire une idée.

–>Les investisseurs estiment que toutes les opportunités se trouvent désormais dans les pays émergents.

–>Les investisseurs pensent que les programmes de trading à haute fréquence ne leur laissent plus l’opportunité de réaliser des bénéfices.

–>Les investisseurs sont poussés vers les revenus fixes. Les futurs pensionnés du baby boom ont peur de perdre leurs économies dans un nouveau krach boursier. Ils se tournent dès lors vers des investissements à revenus fixes.

->Le marché des devises (« forex ») est bien plus excitant que le marché des actions

source business insiders/ crack en actions/echo sep10

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Les bonnes leçons de stock-picking

 La gérante bottom-up Isabelle Levy présente les points clés de la gestion de portefeuille  encore bien incomprise du style value.

La valeur et le mérite de l’investisseur value réside  dans sa capacité instinctive à voir le réel derrière les fictions statistiques. «Nous n’achetons pas d’histoires ou des thèmes, mais des valeurs», précise Isabelle Levy, responsable de l’équipe de managers de Metropole Gestion (MG), dont les fonds phares ont enregistré des performances allant de 50% à près de 90% depuis leur création au début des années 2000, tout en affichant une volatilité sensiblement inférieure à celle de leurs benchmarks respectifs.

Première leçon d’un stock-picker:

«Cultiver le doute raisonné et l’esprit contrarian réfléchi. Nous passons souvent pour des contrarians en soi, alors que nous ne faisons que prendre du recul par rapport à des ancrages comportementaux du marché, tels qu’ils se manifestent à travers la peur et l’avidité, pulsions souvent suscitées par l’instinct grégaire», insiste Isabelle Levy.

 Cette connaissance de la psychologie freudienne de la foule engendre la prise de conscience de la deuxième leçon:

 «Comprendre une entreprise dans toute sa globalité au lieu de voir la Bourse du ciel comme le fait un économiste. On saisit ainsi mieux sa valeur intrinsèque quand on est près de celle-ci.»

Après quoi, la leçon numéro trois coule de source: éliminer la part de rêve et discerner une valeur raisonnable.

«Le rêve a ses propres expressions, comme» nouvelle ère «ou» technologie révolutionnaire «. L’innovation en soi n’est pas toujours synonyme de rentabilité, comme l’a montré la bulle techno des années 2000 ou l’effondrement du subprime où nombre de valeurs ont été largement surpayées», souligne Isabelle Levy, pour qui les contacts étroits et réguliers avec le management sont cruciaux. Dans les faits, celle-ci regarde ainsi les valorisations, mais pas comme le ferait un investisseur classique. «Pour moi, un PER bas n’est pas nécessairement synonyme de valeur décotée. En 2003, nos portefeuilles avaient un PER moyen de 27,9, car les marges étaient faibles et les entreprises en restructuration. Ce qui signifiait pour nous que ces marges ne pouvaient que grimper, attendu que certains critères sont acquis tels que la qualité du management ou l’exposition aux marchés en forte croissance.» A l’inverse, un PER faible est souvent le reflet de marges élevées, qui attireront des concurrents et les feront par la suite baisser si les barrières à l’entrée sont faibles. «Aussi, il convient de souligner que les entreprises ne se valorisent pas toutes de la même manière. Le marché a souvent appliqué le ratio Price-to-book à des estimations portant sur des sociétés non-industrielles. Aujourd’hui encore, beaucoup d’analystes valorisent une société de services informatiques à l’aide des mêmes outils d’analyse que pour un fournisseur de logiciels. Les deux métiers ne sont pas les mêmes», insiste la gérante de MG.

Mathieu Caquineau, analyste chez Morningstar, classe MG parmi les meilleures sociétés de gestion de sa catégorie et loue le souci permanent des managers vis-à-vis des intérêts des investisseurs, notamment à travers des frais de gestion compétitifs. Mais celui-ci note également que l’approche implique aussi des périodes de sous-performances, par exemple en 2006 où la société avait sous-pondéré les cycliques et les matières qui tiraient le marché vers le haut. «La raison en est qu’un investisseur value sous-performe lorsque le bull market arrive à sa fin, puisque c’est à ce moment-là que nous sommes vendeurs», justifie Isabelle Levy

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