Art de la guerre monétaire et économique

Articles du Jour : “L’anticapitalisme est en plein essor”, selon Ed Chancellor, “les investissements prudents sont impossibles de nos jours”/Revenons à nos Moutons-Charles Gave

“L’anticapitalisme est en plein essor”, selon Ed Chancellor, “les investissements prudents sont impossibles de nos jours”

L’historien financier Edward Chancellor n’a jamais observé autant de bulles qu’au cours des 12 dernières années. Avec les banques centrales qui garantissent les marchés financiers, elles ne sont même pas complètement irrationnelles. Un retour de l’inflation les ferait éclater.

“Dans les années qui ont suivi la faillite de Lehman en 2008, nous avons vécu l’ère la plus spéculative de l’histoire de l’humanité”, déclare l’historien économique Edward Chancellor, auteur de “Devil take the Hindmost”, un livre sur l’histoire de la spéculation financière. Alors que les marchés financiers sont poussés à la hausse par des taux d’intérêt de plus en plus bas, la substance de la richesse en papier est en train de s’effriter, prévient-il.

“Le terme même de bulle signifie qu’elle doit à un moment donné éclater”, déclare Chancellor.

“Soit elle éclate politiquement en créant un mouvement de pendule politique contre elle”, dit Chancellor dans une conversation détaillée via Zoom – “ou ce sera le retour de l’inflation qui mettra fin à la bulle”.

(Image : Laurent Burst via Zoom)

Alors que de nombreux experts doutent que l’inflation soit au rendez-vous, Chancellor pense que nous pourrions être très proches d’une période d’inflation assez importante.

“Les banques centrales élargissent leur monnaie de base, qui est utilisée pour financer les déficits, et en même temps nous avons cette interruption des chaînes d’approvisionnement mondiales”, dit-il.

“Si vous maintenez la consommation tout en réduisant l’offre, alors c’est inflationniste”.

Le problème pour les investisseurs est qu’il n’y a presque nulle part où se cacher. “Je ne peux pas penser à construire un portefeuille qui vous protégerait en toutes circonstances. En fait, je ne pense pas qu’un investissement prudent soit possible de nos jours”, prévient-il. Il voit un certain attrait dans les actions de valeur, car ce sont des actifs de courte durée.

Monsieur Chancellor, on entend souvent dire que les marchés financiers sont dans une bulle. Est-ce vrai ?

Presque immédiatement après la réaction des banques centrales en 2008, nous avons observé une résurgence des bulles. Depuis lors, il y a eu plus de bulles qu’à chaque période pour laquelle nous disposons de données. Il est presque difficile de penser à un actif qui n’a pas formé de bulle à un moment donné au cours des douze dernières années.

Comment définir une bulle ?

Quand j’étais chez GMO, nous définissions une bulle de manière assez simpliste comme un écart de deux écarts types par rapport à la tendance. Après 2008, tous les produits de base – pratiquement tous les produits de base à l’exception du charbon – étaient à plus de deux écarts types au-dessus de leur tendance. Il en va de même pour les marchés du logement et des actions dans diverses régions du monde. Bien entendu, la bulle des matières premières a éclaté peu après.

Quel est le moteur de ces bulles ?

Nous assistons à un super cycle spéculatif qui est un corollaire du super cycle de la dette dans lequel la dette va de plus en plus loin. Ce qui, à son tour, pousse la richesse financière et réelle collective du monde de plus en plus haut. Pour ce faire, les taux d’intérêt doivent baisser de plus en plus. Une fois que vous avez plus de dette, vous ne pouvez la maintenir qu’avec des taux plus bas car vous voulez maintenir le ratio du service de la dette au même niveau. La dette d’une personne est l’actif d’une autre personne – la dette fait donc partie de la bulle de la richesse générale.

La base sur laquelle la richesse est construite n’est donc pas solide ?

À mesure que la bulle de richesse s’agrandit, la substance de cette bulle – qui est la capacité sous-jacente à générer des revenus – est en fait détruite. Au XIXe siècle, il existait des systèmes qui proposaient des revendications virtuelles sur la richesse que les gens pouvaient échanger, mais qui ne représentaient en réalité rien. Les monnaies cryptographiques en sont la version la plus pure, mais si vous voulez, même un billet de banque n’est rien d’autre qu’un billet perpétuel à coupon zéro. Il n’a aucune valeur, si ce n’est qu’il est acceptable. Une grande partie de notre richesse est de cette nature – elle a une base mince.

Que voulez-vous dire par là ?

Les gens paient 50 millions de dollars pour le Balloon Dog (chien en ballon) de l’artiste américain Jeff Koons dont il fabrique une demi-douzaine et qu’il ne touche même pas lui-même. Une banque vous prêtera probablement 25 millions de dollars pour votre chien en ballon, car ce sont des actifs qui peuvent être utilisés comme garantie. Ils peuvent donc être convertis en espèces qui peuvent ensuite être utilisées pour faire avancer l’économie. Mais pour les générations suivantes, le chien en ballon pourrait ne valoir que 50 000 dollars.

On dit souvent que l’activité actuelle de stimulation monétaire est sans précédent. Est-ce vrai ?

Je trouve des parallèles assez forts entre ce que John Law a tenté il y a exactement 300 ans à Paris en coupant le lien entre la monnaie et l’or en imprimant beaucoup d’argent par l’intermédiaire de la banque centrale et en utilisant cet argent pour acheter des actions de la Mississippi Company. La valeur des actions de la Mississippi Company a augmenté proportionnellement à la baisse des taux d’intérêt. À l’époque déjà, il existait une relation inverse évidente entre le niveau des taux d’intérêt et le prix des actifs à long terme comme les actions.

On pourrait donc dire que les évaluations actuelles sont justifiées par la faiblesse des taux d’intérêt. Ne se pourrait-il pas que ces bulles soient parfaitement rationnelles compte tenu du contexte des taux d’intérêt ?

Il y a des aspects de bulles irrationnelles comme les cryptomonnaies ou les œuvres d’art contemporain. Mais oui, il ne sert pas à grand-chose de détenir des liquidités par précaution si les banques centrales sont prêtes à soutenir les marchés. L’une des raisons de détenir des liquidités est d’acheter sur les marchés lorsqu’ils sont peu coûteux. Si la banque centrale garantit de mettre un plancher sous le marché lorsqu’il est à 10 %, alors bien sûr vous allez détenir moins de liquidités même si vous obtenez un intérêt décent, et vous achetez plus d’actifs spéculatifs car ils sont moins risqués. C’est certainement dans le prix des actifs – c’est une sorte d’aléa moral dans l’évaluation des placements de la banque centrale. En dessous, il y a souvent une rationalité derrière une bulle.

Les taux d’intérêt nominaux ont-ils déjà été aussi bas ?

Non. Des taux d’intérêt de 0 % dans le monde anglophone et inférieurs à 0 % en Europe et au Japon, c’est tout simplement sans précédent. Le paiement des intérêts sur la dette précède l’argent en termes de monnaie qui a été introduit en 700 av. Les intérêts ont été payés sur les dettes en orge et en argent au troisième millénaire avant Jésus-Christ. Il y a donc plus de 5000 ans d’histoire au cours desquels les taux d’intérêt ne sont jamais devenus négatifs.

Alors que l’économie s’effondre, les marchés financiers poursuivent leur trajectoire ascendante. En conséquence, l’inégalité des richesses est encore plus prononcée, les riches profitant de la reprise du marché tandis que le travailleur perd son emploi et ses revenus. Y a-t-il un risque de réaction politique qui pourrait faire éclater la bulle ?

Ce n’est pas le capitalisme tel que nous le connaissions. Une des conséquences des taux d’intérêt très bas est la mauvaise allocation du capital, ce qui signifie une croissance de la productivité plus faible. Ainsi, les pauvres – ou on peut simplement dire la jeune génération – sont confrontés à une croissance plus faible des revenus réels, et toutes les choses dont vous avez besoin dans la montée de votre vie, telles que l’accumulation de logements et de pensions, sont beaucoup plus chères maintenant. Si les banques centrales peuvent gagner du temps en abaissant les taux d’intérêt, elles exacerbent également les inégalités entre les générations. Lorsque j’ai quitté l’université, vous pouviez acheter un appartement à Londres pour 3 ou 4 fois votre salaire annuel de départ. Aujourd’hui, il est 25 fois plus élevé. Il est beaucoup plus difficile d’avoir un intérêt dans le système maintenant. Et si vous n’avez pas d’intérêt dans le système, vous le critiquez. Par conséquent, les jeunes générations sont beaucoup plus radicalisées aujourd’hui. En Angleterre, l’anticapitalisme est en hausse.

Mais cela va-t-il faire éclater la bulle ?

Je ne pense pas que cette bulle de richesse puisse continuer – le terme même de bulle signifie qu’elle doit à un moment donné éclater. Soit elle éclate politiquement en créant un mouvement de pendule politique contre elle. Nous l’avons vu au cours des cinq dernières années avec le Brexit et Trump. Ils ont été interprétés comme la montée des masses contre l’establishment. Mais en fait, cela n’a fait aucune différence. Mon grand espoir est que l’inflation mette fin à la bulle de la richesse.

Vous espérez l’inflation ?

J’ai été élevé dans les années 70 et j’ai beaucoup étudié l’histoire de l’inflation – donc je ne me fais pas d’illusions sur l’inflation, je ne pense pas que ce soit une bonne chose. Si nous n’étions pas dans cette situation, je ne me réjouirais pas de l’inflation. Mais quand on a de l’inflation, on se débarrasse d’une grande partie de cette richesse en papier et les taux d’intérêt augmentent. Et à mesure que les taux d’intérêt augmentent, l’aspect bulle spéculative de la richesse diminuerait.

Voyez-vous une inflation à l’horizon ?

Les gouvernements ont maintenant compris que l’argent ne coûte rien, alors ils vont le dépenser. Ce faisant, soit vous créez un passif que quelqu’un devra rembourser par des impôts à une date ultérieure, soit vous avez un morceau de papier bulle qui va être gonflé. Je soupçonne que l’inflation est ce qui va se produire, et elle pourrait se produire très bientôt.

Pourquoi ?

Les banques centrales augmentent leur monnaie de base qui est utilisée pour financer les déficits, et en même temps nous avons cette interruption des chaînes d’approvisionnement mondiales. Parfois, les gens voient l’inflation comme un problème de choc d’offre plutôt que comme un problème de choc monétaire. Mais il me semble que nous avons le potentiel pour un choc monétaire et un choc d’offre. Si, dans cinq ans, le coronavirus marquait le début d’un retour à une inflation assez importante, personne ne serait surpris. Cela pourrait sembler la chose la plus évidente. L’argument contraire est que nous vivons dans un monde tellement financiarisé que tout ce qui brise le système financier est immédiatement déflationniste. Cela signifierait que si nous passons à l’inflation, les marchés pourraient facilement s’effondrer, ce qui serait très déflationniste.

Un autre contre-argument est que toutes les mesures de relance maintiennent en vie des entreprises improductives – les zombies -, ce qui permet de limiter les prix.

Si vous maintenez la consommation tout en réduisant l’offre, alors c’est inflationniste. Au cours des dernières années, la vitesse de circulation de l’argent a été très faible malgré des taux bas. Et il y a en fait une quantité assez importante d’argent liquide en réserve. Je le fais moi-même – je fonctionne avec des niveaux de liquidités plus élevés, même si cela me coûte 2 % par an en termes d’inflation, ce que je ne ferais pas si l’inflation était de 5 % et menaçait de passer à 10 %. Je me débarrasserais immédiatement d’un ou deux tiers de mes liquidités. Ma vitesse de circulation personnelle s’accélérerait. Il ne faut pas grand-chose dans un monde de monnaie fiduciaire pour changer d’avis. L’impression de quantités illimitées de monnaie est inflationniste. Sinon, cela irait vraiment à l’encontre de toute la leçon historique selon laquelle les gouvernements pourraient se financer en imprimant de la monnaie sans que l’inflation ne devienne trop forte.

Qu’est-ce que tout cela signifie pour un investisseur ?

Les actifs financiers ne réagissent pas tant au niveau de l’inflation qu’à la variation des taux d’inflation. Lorsque l’inflation décolle, l’or a tendance à se porter plutôt bien. J’essaie de conserver au moins 80 % de mon patrimoine dans des actifs réels plutôt que dans des actifs papier. Je ne possède pas d’obligations d’État à long terme. Je ne peux pas envisager de constituer un portefeuille qui vous protégerait en toutes circonstances. En fait, je ne pense pas qu’il soit possible de faire des investissements prudents de nos jours. Il n’y a pas d’autre moyen de se cacher que de ne pas investir dans les actifs les plus spéculatifs.

Si l’inflation revient, les actions valorisées pourraient enfin connaître un regain d’intérêt.

La valeur est de courte durée : si vous achetez une action avec un ratio cours/bénéfice de 8, vous récupérerez votre argent dans huit ans, alors que si vous achetez une action avec un ratio cours/bénéfice de 50, il vous faudra cinquante ans. Il est évident qu’une durée plus courte devrait faire mieux lorsque les taux d’intérêt augmentent. Et la valeur est un prix faible à comptabiliser – vous devriez donc récupérer une certaine valeur comptable. Si l’Europe a pris un virage en réalisant qu’elle doit garantir l’ensemble de la zone euro, les actions européennes valorisées sont peut-être intéressantes. Une fois que vous aurez pris en compte l’inflation, les vertus des investissements traditionnels reviendront et les actions valorisées seront récompensées.

Source : “L’anticapitalisme est en plein essor”, selon Ed Chancellor, “les investissements prudents sont impossibles de nos jours”

Dans ces chroniques du Lundi, j’essaie d’alterner entre les idées, les concepts, les théories et la dure réalité qui me demande d’aider les lecteurs à devenir indépendants financièrement tant cette indépendance est la condition sine qua non pour qu’ils deviennent libres.

Et donc, je rédige de temps en temps un article pour leur expliquer comment gérer leur épargne en me servant de l’expérience que j’ai acquise en prenant force claques depuis quarante ans et ces articles s’appelle souvent « revenons à nos moutons », ou, comment « gagner de l’argent sans travailler… mais en réfléchissant ». Il faudra peut-être qu’un jour je regroupe tous ces articles dans un petit livre qui portera le même nom et qui pourra servir de GPS boursier aux lecteurs intéressés par la gestion de portefeuille puisqu’ils y trouveraient au même endroit les résultats de toute une vie d’expérience financière.

L’article de cette semaine fait partie de cette seconde catégorie et je vais simplement présenter le résultat de ce que l’on pourrait appeler le « portefeuille type » de l’IDL

Il y a quelques mois, j’avais en effet présenté une espèce de portefeuille « permanent » scindé en deux parties de taille égale (50-50) :

  • Une sélection de 10 valeurs cotées à Paris, (Cap Gemini, Sodexo, Danone, Accor, Schneider, LVMH, l’Oréal, Total, Air Liquide, Pernod-Ricard), faisant toutes partie du CAC 40 et qui avaient un point commun, ne rien devoir à l’Etat et ne rien en attendre, chacune de ces valeurs devant donc représenter 10% du portefeuille actions et 5 % du portefeuille total.
  • Une sélection d’actifs anti-fragiles (voir le livre de Nassim Taleb) qui avaient une caractéristique commune, voir leur prix monter quand la volatilité journalière de ce prix augmentait. Les valeurs anti fragiles choisies étaient : OR, Obligation à 10 ans de l’état chinois et Obligation à 5 ans de l’état américain, chaque position représentant un tiers du capital à investir dans la partie défensive du portefeuille soit 16.66 % du portefeuille.

Et la technique de gestion était la même entre les deux parties et à l’intérieur de chaque partie.

  • Entre les deux parties (chacune à 50% du total), si les actions montaient beaucoup pendant un trimestre, ou un mois, à la fin de la période, je « rebalançais » automatiquement, c’est-à-dire que je vendais les actions pour qu’elles reviennent à 50 % du total, et je rachetais les valeurs anti fragiles pour qu’elles remontent à 50 % et je procédais bien sûr à la manœuvre inverse si les actions avaient baissé par rapport aux valeurs anti fragiles.
  • Et à l’intérieur de chacun des deux compartiments, je faisais la même chose pour que les poids respectifs internes à chaque partie restent les mêmes sur le moyen et long terme.

Ces opérations demandent environ une après-midi de travail une fois par trimestre ou une fois par mois, ce qui me semble raisonnable.

Comme, même le lecteur le plus désintéressé des choses de la finance a pu le constater, les économies et les marchés financiers ont été quelque peu « agités » partout dans le monde au cours des six derniers mois et je me suis dit que même ce lecteur serait peut-être intéressé à la façon dont le portefeuille « permanent » d’IDL a traversé la crise du Covid 19.

Voici les résultats, présentés cependant sous une forme améliorée : certains lecteurs m’avaient fait le reproche de ne pas avoir intégré dans mes calculs les dividendes versés par les sociétés et c’était une bonne remarque.

J’ai donc corrigé cette erreur, ayant trouvé les bons chiffres, et ce sont ces chiffres qui apparaissent ci-dessous.

Analysons donc maintenant les résultats de nos recommandations depuis le premier Mars 2020, juste avant que la catastrophe ne commence.

  • Résultat de la décision d’exclure toute valeur ayant des intérêts étatiques :

Premiers résultats de notre processus décisionnel : Je baisse moins pendant la baisse, je monte plus quand le marché remonte et je termine plus haut que là où j’ai commencé il y a six mois, ce qui n’est pas le cas du CAC. Voilà qui semble justifier le choix d’éviter toutes les affaires qui ont à voir avec l’Etat !

  •  Venons-en maintenant à la comparaison entre le CAC et l’indice anti fragile de l’IDL.

 

Les valeurs anti fragiles ont fait leur boulot.

Pendant que le marché des actions se vautrait, elles sont restées impavides et finissent en hausse de 5 % sur 6 mois, ce qui est bien.

Venons-en enfin au portefeuille « type » IDL pour la période des 6 derniers mois et voyons le résultat.

  • Le portefeuille permanent IDL contre l’indice CAC

Les résultats parlent d’eux-mêmes…

Le portefeuille IDL enfonce l’indice CAC 40 de près de 10 % sur 6 mois et est aujourd’hui PLUS HAUT qu’au début Mars et je peux assurer le lecteur que peu de gérants peuvent se targuer d’un tel résultat.

Quelles leçons tirer d’un tel résultat

  • La première, et la plus importante, est que quand les banques centrales sont en train de faire n’importe quoi, il faut absolument inclure des valeurs anti fragiles dans ses actifs. Ce qui amène immédiatement à la question suivante : les banques centrales sont-elles en train de revenir à la raison ? A l’évidence non. Il faut donc garder précieusement une protection contre la folie de nos grands argentiers, pour l’instant.
  • La deuxième est que mon mode de sélection des valeurs qui consiste à n’avoir dans son portefeuille que des valeurs capitalistes en excluant toutes les valeurs qui ne prospèrent que grâce à leur proximité avec l’Etat est bonne. Le capitalisme de connivence fait peut-être la fortune de ceux qui gèrent ces entreprises mais certainement pas celle de leurs actionnaires et l’exemple d’Areva est ici criant. (Au fait, où en sont les poursuites contre madame Lauvergeon, responsable du désastre-5 milliards d’euro perdus pour l’état et donc le contribuable, mais pas pour tout le monde- et grande femme de Davos s’il en fût…il semble bien, hélas, que certains ODS soient au- dessus des lois)
  • La troisième question est bien sûr : faut-il changer quelque chose dans ce portefeuille ?
  1. En ce qui concerne la partie actions, certains lecteurs ont souligné que Total ou Sodexo n’étaient pas indépendants des pouvoirs publics. S’ils veulent, ils peuvent les retirer et les remplacer par Essilor ou tout autre nom de leur choix, mais pour moi elles sont assez indépendantes et donc je ne change rien.
  2. En ce qui concerne la partie anti fragile, je pense qu’il serait bon de vendre les obligations américaines à 5 ans, tant la volonté des autorités américaines de faire baisser le dollar US me semble évidente, pour les remplacer par des obligations de même durée émises par l’Etat Canadien, pays tranquille, politiquement sûr et dont la monnaie est sous-évaluée par rapport au dollar américain.

En conclusion, je voudrais dire simplement que, comme les taux d’intérêts en occident ne sont plus des prix de marché mais des prix administrés par les banquiers centraux, il est plus urgent que jamais de rester prudent et de se balader avec un casque, une armure, des bretelles et une ceinture.

Le moment viendra ou il faudra à nouveau se promener sur la plage tout nu et tout bronzé, mais nous en sommes loin, très loin. Se balader tout nu pour bronzer sur une plage en arctique et en hiver est rarement une bonne idée.

« Les vrais hommes de progrès sont ceux qui ont pour point de départ un respect profond du passé. » Ernest Renan

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