Art de la guerre monétaire et économique

Jean Pierre Petit : Les quelques leçons à retenir de la faillite Lehman Brothers

Directeur de la recherche économique et de la stratégie d’ Exane-BNP Paribas jusque fin 2008, Il a été auparavant (1995-1999) adjoint au directeur des études économiques de la BNP, adjoint de direction à la Banque de France et consultant pour le Fonds monétaire international (1986-1994). Il est diplômé de Sciences Po Paris, détient une maîtrise en droit et est titulaire d’un DEA d’économie internationale. Jean Pierre Petit est l’auteur de plusieurs ouvrages dont, La finance, autrement (en collaboration, Dalloz, 2005).Aujourd’hui devenu stratégiste de marché indépendant il continue de collaborer  de manière régulière à divers revues et journaux économiques et financiers. Voici le 17ème billet d’une série qui lui est consacrée…  

Le lâchage de la banque américaine constituait-il vraiment un mal nécessaire?  On peut sérieusement en douter. 

PLUS DE DETAILS EN SUIVANT :  

  Le choc Lehman fut un choc récessif exogène et autonome. Quoi qu’on en dise, l’économie mondiale, quoique très affaiblie, résistait assez bien avant la faillite de Lehman, à la multitude des chocs qu’elle avait subis depuis un et à deux ans; crise immobilière, bancaire et financière, choc pétrolier; n’oublions pas notamment que le prix du baril avait été multiplié par trois entre le début 2007 et l’été 2008.  

Le choc Lehman a entraîné l’économie mondiale par le fond via plusieurs facteurs; assèchement complet des marchés monétaires et du crédit au niveau global , accentuation brutale du deleveraging, choc de confiance de tous les acteurs au niveau global, chute de tous les marchés d’actifs risqués ; le durcissement des conditions financières au quatrième trimestre 2008 a ainsi constitué l’équivalent d’une hausse de 10 points de taux long réel aux États-Unis (compensé d’un quart par la baisse de taux directeur) selon l’OCDE.   

Au total,il est probable que, du pic au creux, la production industrielle mondiale ait baissé d’environ 15%, phénomène évidemment inédit depuis 1945. Naturellement, ce n’est pas le «lâchage » de Lehman Brothers en lui-même qui a causé le choc récessif. C’est plus la combinaison entre la sous-estimation des effets de ce lâchage (en particulier sur les CDS), la non-préparation par H Paulson auprès du Congrès et de l’opinion publique d’une nécessaire mutualisation de la crise dès la faillite de Bear Stearns, l’affaiblissement politique du Président Bush (qui a ainsi abouti au non-vote du premier plan Paulson par la Chambre des Représentants) et l’improvisation fébrile qui a suivi immédiatement le choc (sauvetage d’AIG, création de la TARP,…) qui a conduit à cette perte généralisée de repères. C’est la confusion, l’incertitude et le sentiment d’autorités en retard quasi-permanent sur les évènements qui a réellement constitué le choc Lehman. Il faudra attendre la mise en place du deuxième plan Geithner six mois plus tard pour que la reprise en main de la situation par les autorités publiques réapparaisse à nouveau. 

La confiance dans la stabilité du système financier international n’avait jamais été aussi fortement et sérieusement ébranlée depuis 1945. La faillite de Lehman Brothers aurait pu jouer un rôle équivalent à celui qu’avait joué la faillite de la Kredit Anstalt en 1931 dans les enchainements dépressifs des années 30. Il est vrai que les crises bancaires et/ou financières impliquent toujours une victime majeure avant de déclencher le sauvetage public de tout le système. 

Le lâchage de Lehman constituait-elle pour autant un mal nécessaire ?  

On peut sérieusement en douter dans la mesure où il y avait déjà eu la quasi-faillite Bear Stearns  en mars 2008. En outre, il est à peu près certain que le monde se serait forcément mieux porté sans le lâchage de Lehman. Certes, on ne parlerait pas de reprise aujourd’hui mais les pertes macro-économiques (chute de l’investissement, explosion du chômage et de la dette publique) auraient été moins fortes.

 Le choc Lehman au plan macroéconomique est-il fini ?  

Oui dans la mesure où la récession est clairement terminée et que l’essentiel des signes de stress financier (spreads monétaires et de crédit, primes de risque, volatilité…) sont retournés à leur niveau «pré-Lehman». 

 Non dans la mesure où la croissance potentielle d’un grand nombre de pays riches risque d’être durablement heurtée par les dommages collatéraux du choc (NDLR : voir à ce sujet  WSJ : vers une décennie perdue pour l’Europe et une reconquête pour les USA)  

Encore quelques leçons de la faillite Lehman Brothers 

Toute l’histoire montre que la sphère privée ne sait pas s’ajuster en douceur et graduellement de façon «soft» à une crise bancaire et financière. La gestion publique du choc déflationniste est donc toujours plus importante que le choc déflationniste lui-même. On se souvient ainsi des gravissimes erreurs d’A. Mellon (le secrétaire d’État au Trésor du Président Hoover) ainsi que d’A. Young (le Président de la Réserve fédérale) en 1929 et au-delà. Même remarque pour les politiques européens dans les années 30, avec Brüning en Allemagne (1930-32), en France (1930-36 avec notamment Doumergue et Laval) et au Royaume-Uni (1930-31 avec McDonald). Dans les années 90, on sait la responsabilité de la Banque du Japon et des politiques japonais après l’éclatement de la double bulle (immobilière et boursière en 89-90) dans l’enlisement japonais.  

Le lâchage de Lehman a constitué la dernière -mais aussi la plus importante- erreur publique de la crise bancaire et financière qui avait démarré à l’été 2007.

La première fut probablement la non mise en place d’une structure de mutualisation publique de la crise bancaire aux États-Unis (probablement pour des raisons électorales et/ou d’acceptabilité de l’opinion publique) après la faillite de Bear Stearns notamment en mars 2008.

La seconde fut la sous-estimation du risque déflationniste, avec une excessive focalisation sur l’aléa moral (thématique inopportune une fois que la crise a démarré) et sur l’inflation au deuxième trimestre (thématique totalement infondée).

La troisième fut l’attitude non coopérative et absurde de la BCE jusqu’à l’été 2008 qui a fait monter le dollar, alimenté la bulle pétrolière, handicapé les banques européennes et détourné l’attention mondiale sur le pseudo-risque inflationniste durant tout le printemps/été 2008.

Lehman constitua la quatrième erreur, mais aussi, et de loin, la plus importante et la plus décisive.C’est la confusion, l’incertitude et le sentiment d’autorités en retard quasi-permanent sur les évènements qui a réellement «envoyé» le monde en récession. Les entreprises, craignant la réalisation d’un choc systémique, ont ainsi massivement «coupé» dans leurs dépenses au niveau de l’emploi, les stocks et l’investissement. Il faudra attendre la mise en place du deuxième plan Geithner six mois plus tard pour que la reprise en main de la situation par les autorités publiques réapparaisse à nouveau.  

Le choc Lehman constitua au total une erreur publique dans la mesure où ses effets macro-économiques ont été largement sous-estimés et que les pertes de croissance potentielle après-crise sont assez substantielles. Le FMI dans son dernier «World Economic Outlook» précise à partir d’une étude empirique menée sur 88 crises bancaires dans le monde au cours des quatre dernières décennies plus la prise en compte du PIB mondial après les grandes crises financières du XIXème et XXème siècle, que l’impact sur le PIB mondial tendanciel est le plus souvent négatif via la baisse des taux d’emploi, le ratio capital/travail et la productivité générale des facteurs. 

Jean Pierre Petit stratégiste de marchés 

EN COMPLEMENT Le FMI s’inquiète de la croissance perdue à cause de la crise Le Fonds monétaire international s’est inquiété mardi de la croissance qu’aura perdue l’économie mondiale ces prochaines années à cause de la crise financière.  

« Les crises bancaires ont généralement des répercussions durables sur la production, même si la croissance finit par reprendre. Les baisses du taux d’emploi, de l’investissement et de la productivité sont autant de facteurs qui contribuent à prolonger les pertes de production », a estimé le FMI dans un communiqué. Ces conclusions sont celles d’un chapitre des « Prévisions économiques mondiales »,. Elles sont issues de l’étude de 88 crises bancaires dans les 40 dernières années.  

« Les pertes de production à moyen terme à la suite de crises bancaires sont considérables. Sept ans après la crise, la production est inférieure à la tendance (qu’elle aurait connue sans crise, ndlr) de près de 10% en moyenne », ont indiqué les auteurs du rapport. Les raisons en sont, selon les observations du FMI, une baisse de la productivité dans un premier temps de la crise, puis un affaiblissement de l’investissement et du niveau d’emploi global. « Explorer ces forces sous-jacentes pourrait donner un aperçu à la fois sur la tendance probable de la production après la crise bancaire actuelle et le type de politique qui pourrait aider à réduire les pertes finales » de croissance, a indiqué le Fonds. Or « cette analyse n’incite guère à l’optimisme sur les perspectives de production à moyen terme », a-t-il résumé. « L’activité réelle dans les économies développées a peu de chances de rebondir vers sa tendance d’avant-crise, ce qu’ont déjà connu les économies émergentes après les crises de la dette dans les années 1980 », en conclut le Fonds. Mais « les pertes de production ne sont pas inévitables », et elles sont moindres dans les économies qui ont mis en place à court terme des mesures de relance, et à plus long terme entrepris des « efforts de réformes structurelles », selon le rapport. Le Fonds plaide, parmi les réformes les plus efficaces pour combler la production perdue, la libéralisation des mouvements de capitaux, la modernisation du système financier national et l' »amélioration de l’efficacité de l’Etat ».

 Source afp  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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