Formation a la gestion de portefeuille

La prochaine vague de produits toxiques est en route par Geert Noels

La prochaine vague de produits toxiques est en route par Geert Noels

Les taux d’intérêt peu élevés incitent les investisseurs à rechercher des rendements dopés. Les réformes réalisées après la crise ne sont hélas pas allées assez loin : les dérivés, les fonds à effet de levier et les produits complexes n’ont pas été suffisamment bridés. La question n’est donc pas de savoir si de nouveaux produits toxiques vont faire surface mais bien quand.

PLUS DE PRODUITS TOXIQUES EN SUIVANT :

Les produits d’investissement toxiques sont comme des sous-marins. Tapis dans les portefeuilles où ils passent inaperçus, ils font surface lorsque surviennent des chocs en profondeur. Voici une dizaine d’années, les reverse convertibles étaient un sous-marin de ce type. Le 30 septembre 2000, j’écrivais dans un quotidien flamand que «depuis peu, les reverse convertibles répondent habilement au besoin d’offrir un rendement fixe élevé tout en procurant un sentiment de sécurité. Le nom de convertible donne la fausse impression qu’il s’agit d’une obligation et que le produit comporte donc un risque plus faible que les actions tandis que le coupon proposé (qui en fait ne pourrait pas porter ce nom) est très élevé…»

Je faisais référence aux émissions IBA, Real Software et Lernout qui devaient assouvir la faim insatiable des investisseurs pour des «coupons» de 20 %. «Ces produits se situent manifestement dans la zone d’ombre sur le plan de l’information et veulent faire miroiter à l’investisseur un rendement fixe élevé assorti d’un brin de garantie de capital.» Le 3 octobre 2000, les émetteurs ont pu exercer un droit de réponse : «Les reverse convertibles ne sont pas des instruments trompeurs et les clients sont suffisamment avertis des dangers du produit. Ceci est la réaction de l’émetteur Société Générale à l’article de Geert Noels.» Les reverse convertibles ont creusé des trous dans les portefeuilles d’investisseurs particuliers mais ont disparu sans faire de bruit.

En revanche, ce sont surtout des investisseurs institutionnels qui ont été victimes des bombes à retardement désignées par trois lettres : ABS, CDO, CDS, etc. Il a en effet fallu attendre plusieurs années avant que ces produits révèlent leur vraie nature.

Nouvelle cargaison de produits toxiques

Le contexte actuel est très favorable à l’introduction de produits financiers toxiques. Le bas niveau des taux d’intérêt désespère les investisseurs, les investissements classiques ont déçu et les obligations ont perdu de leur attrait : on recherche donc des alternatives. Des assureurs au Japon, aux Etats-Unis et en Europe investissent déjà, selon la BRI (Banque des Règlements Internationaux), de 5 à 10 % dans des hedge funds et encore 5 % dans du private equity. Les matières premières sont également une catégorie d’actifs en pleine expansion.

L’appétit pour les matières premières est assouvi par les ETF (Exchange Traded Funds). Ceux-ci promettent d’imiter la prestation des prix des matières premières. Comme le montrent les graphiques, ils ne peuvent absolument pas tenir cette promesse. Des montants importants circulent dans ces ETF. A cause de la prévisibilité de leurs transactions, ils sont littéralement plumés par les salles de trading, parfois même par celles d’institutions (comme Goldman Sachs) qui les émettent. Aux Etats-Unis, on parle dès à présent du new scam à leur propos.

Réglementation et éducation financière

Après la crise financière, des mesures ont été prises et on a manifestement fait des progrès. Mais les réformes n’ont pas été assez profondes. De sorte que le marché des dérivés reste une «arme de destruction massive» selon les propos de Warren Buffett. Par crainte de porter atteinte à leurs activités lucratives dans la City de Londres ou à New York, on n’a pas réglementé les fonds spéculatifs. Les ETF attirent dès lors à nouveau des milliards de dollars de particuliers et d’institutionnels dans des constructions qui bénéficient surtout aux traders et gestionnaires. Il faut donc plus de régulation. Mais aussi un taux d’intérêt à court terme plus élevé pour ôter l’envie d’aller voir ailleurs, ainsi que plus d’éducation financière. Les investisseurs peuvent commencer par apprendre par cœur une première règle d’or en matière d’investissement : «Si quelque chose a l’air trop beau pour être vrai, c’est que ce n’est probablement pas vrai».

Réactions : trends@econopolis.be

Geert Noels,CEO et chief economist d’Econopolis.sep10

BILLET PRECEDENTLe danger d’un taux d’intérêt trop bas par Geert Noels

EN COMPLEMENTAttention au spread des ETF

Ces fonds cotés connaissent toujours un engouement grandissant. Mais peuvent aussi réserver parfois des surprises à l’investisseur.

Le marché des ETF poursuit sa marche en avant : fin juillet 487 produits proposés par une quinzaine de fournisseurs étaient disponibles sur Euronext qui rassemble les bourses de Paris, Bruxelles et Amsterdam. Soit près de 40 produits supplémentaires depuis le début de l’année.

En 7 mois ce segment du marché a enregistré une hausse substantielle de 30% de ses encours, qui sont passés de 90 à 118 milliards d’euros. Mais force est de constater que derrière ce chiffre global se cachent des réalités très contrastées.

Ainsi lundi dernier ce sont 140 millions d’euros qui se sont échangés au travers des quelques 266 ETF disponibles à la bourse de Paris. En tête de classement on trouve 3 ETF sur indices CAC 40 avec sur la journée de 25 à 33 millions d’euros échangés. Mais rapidement, à partir de la 4ème place, les volumes d’échanges chutent à moins de 5 millions d’euros.

A l’opposé, les 10 fonds qui ont supporté les plus faibles volumes d’échanges lundi dernier totalisent… à peine plus de 2.000 euros cumulés à eux 10 ! On trouve dans ce peloton de queue des produits de niche comme le EasyETF Egypte permettant de jouer la bourse du Caire. Enfin précisons que ce lundi 16 août, 105 ETF n’ont tout simplement enregistré aucun échange.

Cette situation ne va pas sans poser question. Pour les promoteurs d’ETF d’une part puisqu’il s’agit de produits à faibles marges (pour qu’un ETF soit économiquement viable il faut qu’il suscite des volumes d’échanges conséquents). Mais aussi pour les investisseurs car cette faible demande réduit d’autant la liquidité des ETF. Et lorsque le teneur de marché peine à trouver une contrepartie, les spreads (écart entre prix proposés et pris offerts, bid & ask) se tendent.

Au moins de juillet, c’est le Lyxor XBear CAC 40 qui a connu le volume d’échange moyen quotidien le plus important avec près de 57 millions d’euros. Le niveau de spread moyen sur cet ETF s’est établi à 5,61 bp (base point, point de base, 1 bp = 0,01%). Cela signifie que l’écart moyen constaté entre offre et demande s’est établi à 0,0561%. A l’inverse, le spread moyen sur l’EasyETF Global Titan 50 s’est établi à 868,85 points de base en juillet, soit pratiquement 8,69% !

 

Un spread qui vient peser sur la performance de l’ETF et que d’aucuns considèrent devoir être ajouté aux frais supportés par le fonds. Pour l’investisseur de court terme souhaitant réaliser un rapide aller-retour sur un marché, il convient de tenir de l’effet spread dont l’effet risque d’être d’autant plus sensible que la durée de détention sera courte.

source morningstar aout10

//////////////////////////////

ETFs: la combinaison des deux modes de réplication

Pour l’investisseur, il s’agit d’arbitrer entre le risque de contrepartie et le risque de marché que présentent les ETFs.

levi-sergio mutemba agefi aout10

Échaudés par les crises des places financières occidentales, les investisseurs ne veulent, pour rien au monde, manquer le train en destination des pays émergents. Toutefois, rares sont les gérants de fonds actifs étant à la hauteur de leurs promesses. D’où l’attrait des ETFs, où il n’est nul besoin de posséder les Clavicules de Salomon pour franchir le seuil des bourses dites «exotiques». Toutefois, certains ETFs n’en sont pas, dans la mesure où ils ne répliquent pas fidèlement la performance de leurs sous-jacents respectifs.

Jean-Louis Ruiz, responsable Quantitative & Fund Investments chez Pictet Wealth Management, à Genève, souligne que «sur la durée, la performance de différents ETF censés représenter le même actif peut varier de manière substantielle en fonction de la manière dont ils sont construits».

 Le développement, essentiellement européen, des ETFs synthétiques s’accompagne en effet de nouveaux risques pour l’investisseur, pas toujours transparents. Représentant près de la moitié des actifs investis en ETF de droit européen, un fonds synthétique intègre en effet un swap (contrat d’échange de performance) avec une banque d’investissement, ce qui introduit un risque de contrepartie. Or, la crise financière de 2008 a prouvé que nulle contrepartie n’est infaillible, même si, comme le rappelle Jean-Louis Ruiz, UCITS exige un nantissement de 90% de l’ETF par l’émetteur. En revanche, et c’est là que réside l’intérêt pour les investisseurs, ce type d’ETF permet d’obtenir le statut UCITS III, alors qu’il cherche à répliquer la performance de pays ou de secteurs trop concentrés pour respecter les règles usuelles de diversification. «Grâce à la réplication synthétique de nos nouveaux CS ETF, des indices moins liquides peuvent être répliqués de manière plus précise et plus efficace», précise Thomas Merz, responsable ETF Switzerland au Credit Suisse. Pour satisfaire aux exigences de transparence, ce dernier invoque la publication de la constitution du panier de valeurs «chaque jour sur notre site Web».

Est-ce à dire que la réplication physique, plus largement répandue aux États-Unis, est capable d’exempter de l’investisseur des écarts de performance?

Là encore, à défaut de risque de contrepartie, l’investisseur fait face à un risque de marché. D’après le rapport BGI ETF Landscape publié en octobre 2008, près de 90% des actifs investis en ETF dans le monde offrent une réplication physique. L’avantage réside précisément dans la transparence du fonds, puisque l’investisseur connaît exactement la nature de son placement et a généralement accès à la composition réelle de son portefeuille sur une base quotidienne. «En revanche, cette méthode requière une infrastructure solide et de grandes capacités de gestion. Surtout lorsque la société de gestion met en œuvre une activité de prêt de titres – contre réception d’un collatéral – afin de générer des revenus complémentaires, lorsque la réglementation et l’environnement de marché le permettent», explique Eric Wohleber, directeur de BlackRock Paris, qui a racheté fin 2009 Barclays Global Investors France, qui commercialise la gamme des ETFs iShares. Pour autant que les investisseurs soient informés de manière détaillée des risques qu’impliquent les diverses formes d’ETFs – risque de contrepartie et risque de marché –, les deux types d’ETF se complètent en offrant les avantages propres aux deux méthodes de réplication, ce que vise, notamment, la famille d’ETFs de Credit Suisse.

ETNs ou SSF émergents: s’exposer par tous les moyens

Le 4 juin 2009, Société Générale se félicitait d’avoir lancé sa première gamme de valeurs mobilières sous forme de dette senior non subordonnée, ses Lyxor ETNs (Exchange Traded Notes) sur le NYSE Euronext, permettant ainsi aux investisseurs d’accéder «à une exposition instantanée, en une seule transaction, aux matières premières». Isabelle Bourcier, à la tête des Listed Products de la banque française soulignait alors clairement sa mission: «Fournir aux investisseurs une exposition aux marchés qui est difficile à obtenir par d’autres moyens.» Comme pour les ETFs, les ETNs sont aussi un moyen d’accéder aux marchés émergents. Pour 0,89% de frais de gestion, l’iPath MSCI India Index ETN de Barclays réplique en effet, depuis 2006, le MSCI India Total Return Index. «Couramment assimilés aux ETF bien que basés sur une structure légale différente, le risque de contrepartie d’un ETN est beaucoup plus important dans la mesure où il concerne le produit lui-même. Ici aussi, des mesures de protection plus ou moins efficaces sont proposées par les émetteurs, au travers de collatéral ou de contrats d’assurance fournis par une tierce parti», expliquait, fin juillet, Jean-Louis Ruiz sur le site de la banque Pictet & Cie. Enfin, les plateformes électroniques elles-mêmes ne sont pas en reste. Les 1,4 million de contrats Single Stock Futures (SSF), en moyenne, négociés chaque jour par Eurex, donnent un accès sans restriction aux ADRs russes et brésiliens. Entre janvier et juin 2010, un volume de 280.000 contrats exclusivement russes a été négocié quotidiennement, contre 1020 contrats un an plus tôt. Les SSF sont des futures portant sur des actions individuelles. Plus de 97% des transactions sont effectuées OTC, avec Eurex Clearing en tant que contrepartie centrale. – (LSM)

ETFs matières premières: la pilule contre le contango

UBS propose une réplication évitant les roll yields négatifs dues aux roulements des futures sur matières premières.

Au même titre que les actions et les obligations, les matières premières constituent une classe d’actifs à part entière. Toutefois, celles-ci ne sont ni des actions ni des obligations. D’abord, seules deux stratégies de placement dans les matières premières prédominent: les indices traditionnels composés de contrats futures à court terme renouvelables, et les paniers sur mesure de contrats de futures sur matières premières, composés de contrats à long terme. L’ennui est que ces indices affichent fréquemment un important roll yield négatif en situation de contango: les prix des contrats de maturité lointaine sont plus élevés que ceux pour livraison rapproché. Autrement dit, une offre excessive de contrats court terme et pas suffisamment de vendeurs de long terme. Le roulement mensuel, qui consiste en la vente d’un contrat parvenu à échéance à un prix donné et l’achat d’un contrat à plus longue échéance à un prix plus élevé, entraîne ainsi une perte pour l’investisseur, et ce à chaque exécution.

D’après UBS, les montants notionnels investis sur les indices de matières premières sont passés de 5,7 milliards de dollars dans les années 90 à environ 277 milliards fin 2009. Les roll yields négatifs cumulés n’ont cessé de croître plus ou moins proportionnellement avec l’intérêt des investisseurs, les plus euphoriques étant persuadés, souvent à leur dépend, que la hausse des indices et des cours des matières premières allait automatiquement s’accompagner d’une appréciation de même ampleur de leurs fonds indiciels. Par exemple, explique Frank Petschke, spécialiste des ETFs chez UBS à Hong-Kong, l’indice S&P GSCI créé par Goldman Sachs en 1991, réplique la performance de 24 matières premières. Les gérants de fonds investis dans cet indice doivent acheter les contrats du mois suivant entre le cinquième et neuvième jour ouvrable du mois en cous.

En mai, les managers ont ainsi vendu des futures sur le pétrole pour livraison Juin à 75,67 dollars le baril en moyenne, pour les remplacer par de nouveaux futures pour livraison Juillet, mais au prix de 79,68 dollars. «Après la période de renouvellement des contrats, ceux pour livraison Juillet ont baissé à 75,43 dollars. Autrement dit, pour chaque contrat parmi les milliers détenus par les managers de fonds, ces derniers ont dû débourser 4 dollars supplémentaires pour rien, ce qui n’a pas manqué d’entraîner une baisse de leurs performances», précise Frank Petschke. Mi juillet, UBS a lancé un nouvel ETF spécialement conçu pour répliquer les indices sans subir cet écart de performance. L’objectif de l’UBS Oil ETF est de refléter la performance de l’UBS Bloomberg CMCI WTI Crude Oil Total Return Index. «Grâce à cet indice, l’investisseur peut définir la maturité sur laquelle il souhaite se positionner et garder cette maturité constante tout au long de son investissement grâce au principe de «Constant maturity». Cette famille d’indices est calculée en dollars et elle peut être disponible dans d’autres devises principales sur demande.» Ainsi, dans un contexte de contango, l’exposition aux futures se fait sur des segments plus favorables (une pente plus faible) de la courbe, mettant à l’abri d’un glissement du placement vers la partie plus pentue de la courbe. – (LSM)

source agefi aout10


FAITES UN DON SOUTENEZ CE BLOG

 
Paiement sécurisé par PAYPAL  
  
 

1 réponse »

Laisser un commentaire