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Du modèle keynésien à la destruction créatrice par Roy Damary
Cette diagonale est toutefois impossible à emprunter avant les élections de novembre aux Etats-Unis.
PLUS DE DAMARY ET DE SANTI EN SUIVANT :
Les motifs de la Fed pourraient être bien différents: elle pourrait chercher délibérément à déprécier sa monnaie, en partie pour encourager la croissance économique par des prix à l’exportation cassés, mais surtout pour éviter la déflation coûte que coûte. Cette démarche s’inscrit dans un environnement où de nombreux pays usent de la dévaluation compétitive comme béquille à leur relance et il semble que dans cette course à cloche-pied, les États-Unis soient les mieux armés. En effet, la Fed peut acheter un nombre illimité de T-Bonds et noyer n’importe quelle banque centrale sous la rotative de sa planche à billets.
Curieusement et à plus grande échelle, d’autres autorités monétaires sont en train de lui emboîter le pas en achetant davantage de Bons du Trésor au détriment des obligations d’agences. Les dollars de l’étranger ne sont pas créés «ex-nihilo». Ils procurent néanmoins au Trésor encore plus de fonds bon marché à injecter dans l’économie, renforçant ainsi les efforts inflationnistes de la Fed, peu importe si ces fonds contribuent indirectement à l’affaiblissement du dollar ou non.
Lorsque la crise a éclaté, nous déclarions être «tous Keynésiens maintenant». Au vu des conditions qui prévalaient alors (on sortait des excès de l’ère Bush), seules les relances gouvernementales pouvaient éviter à l’économie de sombrer dans une dépression. Nous nous rappelons cependant avoir également relu un autre économiste, Schumpeter (de l’école «autrichienne»), qui préconisait de laisser les forces du marché s’équilibrer d’elles-mêmes et tant pis si cela devait signifier la faillite d’entreprises et de banques. Sortie des placards où on l’avait rangée, cette théorie émerge à nouveau. Que les banques ferment, que les prix immobiliers chutent, que les entreprises les moins compétitives aillent droit dans le mur! Alors seulement le terrain pourra être déblayé et l’économie repartir, portée par un vent nouveau.
De la déflation à la productivité par Konrad Hummler
Nous n’allons pas tenter les contorsions et le délicat numéro d’équilibriste qui ferait de nous «tous des Schumpeteristes maintenant», mais nous serons sans doute les témoins d’un passage progressif du modèle Keynésien à la destruction créatrice. Cette diagonale est impossible avant les élections de novembre aux Etats-Unis; celles-ci franchies, l’Administration pourrait reconnaître publiquement l’échec de son approche actuelle et proposer l’adoption de politiques économiques plus austères, à l’instar de celles mises en place en Europe (où, ironie du sort, le risque de déflation semble beaucoup plus faible).
Quitte à faire référence à ce que nous écrivions il y a deux ans, revenons sur la notion de rééquilibrage de l’économie mondiale. Elle suppose toujours un renminbi réévalué et une population chinoise plus riche, mais c’est sur le plateau occidental de la balance que nos propres dirigeants peuvent influer. Si notre consommation doit correspondre de plus près à notre production, le rééquilibrage doit passer par une baisse de notre niveau de vie: nous devons «nous serrer la ceinture». Les responsables politiques européens l’ont bien compris et se sont montrés très explicites à ce sujet. Ils n’ont d’ailleurs pas si mal «vendu» le concept aux électeurs, même si quelques doutes nous assaillent quand on voit les Français protester avec tant de fougue contre le projet d’une retraite à 62 ans. Ne savent-ils pas que partout les pensionnés ont 65 ans ou plus?
La situation américaine se situe aux antipodes. Aucun homme politique n’ose revendiquer la nécessité d’un train de vie plus modeste. La baisse du pouvoir d’achat, qui a déjà touché la majeure partie de la population, va se poursuivre. Que cet ajustement dépende des forces économiques plutôt que des dirigeants politiques serait sans importance, si elle ne s’affichait en faux avec une politique économique restée axée sur le «soutien» (des prix immobiliers et de l’argent bon marché), reléguant aux calendes grecques les conditions propice à une relance. Cependant, si un dollar plus faible signifie un niveau de vie plus modeste, c’est peut-être que Bernanke est tranquillement en train de changer d’avis.
roy damary /bridport Investor Services oct10
EN COMPLEMENT INDISPENSABLE : Les banques centrales dos au mur par Michel Santi
Je crois que le marasme dans lequel nos économies se retrouvent toujours empêtrées et ce plus de trois ans après le déclenchement des subprimes en Juillet 2007 provient d’un défaut de perception de la part de la plus puissante banque centrale mondiale, à savoir la Réserve Fédérale US. En effet, persuadée que la liquidité était au cœur du problème, la Fed s’est lancée à corps perdu dans une politique ultra Keynésienne en activant la planche à billets après avoir réduit ses taux d’intérêts à zéro … alors que, selon moi, c’est la solvabilité qui serait plutôt à l’épicentre de la crise. La crédibilité des banques centrales se retrouve donc aujourd’hui doublement entachée. Ainsi, au lieu d’avoir contraint le système bancaire US (mais également Espagnol ou même Allemand qui est toujours en mauvaise posture) à purger son bilan tout en adoptant une vraie réforme et discipline financières, nos dirigeants se retrouvent aujourd’hui avec une conjoncture où la générosité excessive des stimuli n’a toujours pas réussi à relancer la consommation.
C’est la raison pour laquelle la Réserve Fédérale Américaine tente aujourd’hui de pousser à la consommation en usant de sa dernière trouvaille, à savoir la promotion de l’inflation! Le consommateur lambda ayant ainsi tendance à acheter aujourd’hui et aux prix actuels s’il estime que le bien en question est susceptible d’augmenter de prix demain, c’est donc l’artifice employé de nos jours par les banques centrales qui déploient tous leurs efforts afin de contribuer – avec succès – à la flambée des prix des matières premières et de l’énergie. Ce faisant, les responsables US – persuadés que les marchés sont au centre de la reprise – encouragent certes les investisseurs à se jeter dans la ruée spéculative vers ces denrées mais ils ne parviendront pas à rétablir ainsi l’économie réelle.
Attiser le feu de l’inflation se révèlera inévitablement un jeu très dangereux pour des autorités financières – désespérées – qui se rendent compte de l’inefficacité de la seule politique monétaire. Ce constat d’échec devrait pousser les Gouvernements à prendre en main de manière nettement plus volontariste les processus de créations d’emploi qui ne doivent pas être du ressort des banques centrales par l’entremise de la variable des taux d’intérêts. Cette politique des liquidités généreusement prodiguées à des taux proches du zéro finiront par ruiner le secteur bancaire tout en fragilisant encore plus la croissance.
Deux constats s’imposent en conclusion: nos pays se seraient tirés de la récession plus rapidement sans cette stratégie se résumant aux seules injections de liquidités et, par ailleurs, la conjoncture présente prouve les limites du pouvoir d’une banque centrale, fût-elle la Réserve Fédérale US!
Michel Santi gestionsuisse.com oct10
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Beaucoup d’argent, peu de résultats par Richard Dupaul
Gracieuseté de la Fed, surtout, l’argent coule à flots sur les marchés financiers. Au bonheur des grandes entreprises, qui regorgent de liquidités, et des spéculateurs qui font la fête à l’étranger. Mais l’économie américaine attend toujours les bienfaits de cette stratégie.
Alors que les ménages américains ont du mal à trouver du financement, les grandes entreprises empruntent des sommes énormes ces temps-ci. Pourquoi? Parce que l’argent est là et, surtout, ça ne coûte presque rien.
Les DuPont, Microsoft, PepsiCo et autres géants américains ont récemment fait des emprunts de plusieurs milliards de dollars à des taux d’intérêt exceptionnellement bas. Mais, jusqu’ici, peu d’entre elles ont utilisé cet argent pour construire des usines, acheter de la machinerie ou, mieux encore, embaucher des travailleurs.
La raison: un manque de confiance essentiellement. Tout ce beau monde attend que l’économie s’améliore pour mettre leurs sous au travail. Selon l’agence Bloomberg, les entreprises de l’indice S&P 500 sont assises sur 1600 milliards US de liquidités. Une aberration pour les 14,9 millions de travailleurs qui cherchent un travail aux États-Unis dans une économie en panne.
Ce n’est là qu’un des effets pervers de la politique hyper accommodante de la Réserve fédérale (Fed), qui tente ainsi de requinquer la plus grande économie du monde… mais avec peu de résultats palpables jusqu’ici.
La Fed imprime
Faut-il rappeler que les taux d’intérêt de référence aux États-Unis sont proches de zéro depuis plusieurs mois.
Sans oublier que la Fed a activé sa planche à imprimer des billets – les fameuses «mesures d’assouplissement quantitatives», qui ont pour effet d’inonder le marché de liquidités afin de maintenir au plus bas les taux à long terme.
Loin de se décourager, la banque centrale compte récidiver avec une deuxième ronde d’assouplissement quantitatif dès sa prochaine réunion, en novembre.
Or, des experts déplorent que ces mesures soient mal ficelées et ratent la cible visée. Selon Christian Carrillo, stratégiste à la Société Générale, cette surabondance de liquidités «n’est pas recyclée dans l’économie américaine» et, pire, elle «trouve refuge ailleurs».
Des pays en forte croissance, comme l’Inde, le Brésil ou Singapour, sont en effet inondés par un raz-de-marée d’investissements spéculatifs, notamment par l’entremise des transactions croisées sur devises ou carry trades.
Par ces opérations, l’investisseur emprunte dans un pays offrant des bas taux et place son argent dans un pays où les rendements sont élevés. Aux États-Unis, par exemple, le taux directeur oscille entre 0 et 0,25%, un creux historique, alors qu’il atteint 6% en Inde et plus de 10% au Brésil. Pas besoin d’un doctorat en finance pour comprendre que ces transactions, qui déplacent des montagnes d’argent, sont payantes et comportent un minimum de risque.
Distorsions
Du coup, la stratégie de la Fed contribue en plus à couler le dollar américain, qui pâtit contre l’euro, le yen japonais, le dollar canadien et les devises des pays émergents. En découlent plusieurs distorsions, lesquelles ont provoqué la «guerre de devises» dont tout le monde parle ces temps-ci.
«Plus la Fed injecte des liquidités dans le système, plus il y a des contrecoups pour les autres pays sous la forme de flux massifs de capitaux, de bulles spéculatives et de pressions inflationnistes», déplore l’économiste Mohamed A. El-Erian, de la firme américaine Pimco, plus important gestionnaire d’obligations du monde.
Voici un exemple chiffré de ces distorsions: en Inde, les investissements étrangers dans les titres financiers ont atteint un record (7 milliards US) en septembre. Depuis le début de 2010, ces entrées de fonds ont plus que doublé à 29 milliards US, selon le New York Times.
Ce torrent de fric a aussi contribué à la poussée de 22% de la Bourse de Bombay (indice Sensex) depuis un an.
L’Institut international de la finance, un regroupement de courtiers, prédit que 825 milliards US seront injectés dans les marchés émergents cette année, contre 581 milliards US en 2009. En cause: les fonds abondants et peu coûteux des pays riches.
C’est sans compter que la chute du billet vert alimente la flambée des prix des ressources naturelles, dont les céréales, ce qui risque de provoquer une autre crise alimentaire comme en 2008, préviennent dans un billet économique Hossein Askari et Noureddine Krichene, professeurs aux Universités George Washington et UCLA respectivement.
En somme, la Fed joue un jeu risqué en renouant avec ses politiques actuelles.
Les pressions de Washington et de Wall Street pour relancer l’économie américaine sont énormes, on le sait. Mais, de l’avis de certains experts, la banque centrale doit ajuster le tir: il faut des mesures mieux ciblées dont les effets aideront les Américains… et non des spéculateurs qui font la fête à Hong-Kong ou à Bombay.
Richard Dupaul la presse oct10
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Superpuissance américaine par Martin Wolf
La question des monnaies aura dominé l’essentiel des débats dans les réunions du Fonds monétaire international (FMI) en 2010. Il y a été plus précisément question de deux devises : le dollar et le yuan, le premier parce qu’on l’estime trop faible, le second parce que jugé trop inflexible. Mais derrière les querelles se profile un immense défi : comment gérer l’ajustement économique mondial.
Dans son introduction aux dernières “Perspectives économiques mondiale du FMI”, Olivier Blanchard, chef économiste du Fonds, déclare : “Assurer “une reprise mondiale forte, équilibrée et durable” – qui était l’objectif fixé par le G20 à Pittsburgh – ne sera pas chose facile. (…) Cela exige deux mesures fondamentales et difficiles de rééquilibrage économique.”
La première est le rééquilibrage intérieur – un retour à une demande privée dynamique dans les pays avancés, et une résorption des déficits budgétaires creusés par la crise.
La seconde est un rééquilibrage extérieur – une augmentation des exportations nettes des Etats-Unis et d’autres pays avancés, et une hausse de la demande intérieure dans certains pays émergents, notamment la Chine. Malheureusement, conclut M. Blanchard, “ces deux mesures de rééquilibrage se déroulent à un rythme trop lent”.
Ce rééquilibrage présente deux aspects. Tout d’abord, les pays avancés, qui dépensaient beaucoup et enregistraient de forts déficits, doivent désendetter leurs secteurs privés. En second lieu, les taux de change réels des économies ayant des positions extérieures solides et/ou de fortes opportunités d’investissement, doivent apprécier leur monnaie, l’expansion de la demande intérieure compensant le ralentissement des exportations nettes.
Une politique monétaire agressive de la part des pays émetteurs de devises de réserve, en particulier les Etats-Unis, participe de ces deux processus. Les cris de douleur que l’on perçoit dans le monde entier, du fait que les marchés font monter les devises face au dollar, reflètent en partie l’impact inégal de la politique américaine.
Pour parler crûment, les Etats-Unis voudraient pousser le reste du monde à l’inflation tandis que le monde cherche à engager l’Amérique dans la déflation. Or les Etats-Unis devraient forcément l’emporter car ils disposent d’une réserve inépuisable de munitions : il n’existe aucune limite à la quantité de dollars que la Réserve fédérale américaine (Fed) peut émettre. La seule chose dont il faut discuter, ce sont les conditions de la reddition du reste du monde : les changements nécessaires dans les taux de change nominaux, et les politiques intérieures des différents pays.
Ceux qui souhaitent savoir jusqu’à quel point la politique américaine pourrait devenir agressive peuvent se reporter au discours prononcé par William Dudley, président de la Banque de réserve fédérale de New York, qui affirme que “des taux d’intérêt très faibles peuvent contribuer à faciliter le processus d’ajustement en soutenant la valorisation des actifs, y compris en rendant les logements plus accessibles et en autorisant certains emprunteurs à réduire les remboursements des intérêts de leur dette”.
L’actuel faible niveau de l’inflation est en effet potentiellement désastreux. Au pire, l’économie américaine pourrait succomber à une déflation par la dette. Les rendements et l’inflation américains se sont d’ores et déjà engagés sur le chemin du Japon des années 1990. La Fed veut donc enrayer cette tendance. C’est pourquoi un nouveau train de mesures d’assouplissement quantitatif semble imminent. Les responsables américains feront tout le nécessaire pour éviter la déflation. La Fed poursuivra ses efforts jusqu’à ce que le pays soit suffisamment “reflaté”. Ce que ces mesures causeront au reste du monde n’est pas son souci.
Les conséquences sont évidentes : cette politique renchérira les actifs à long terme et encouragera les capitaux à aller dans des pays (comme la Suisse) où les politiques monétaires sont moins expansionnistes, ou dans des pays offrant de meilleurs rendements (comme les économies émergentes). Et c’est précisément ce qui se passe. L’Institute for International Finance de Washington prévoit que les apports nets de capitaux étrangers dans les pays émergents devraient dépasser les 800 milliards de dollars (573 milliards d’euros) en 2010 et 2011.
Les bénéficiaires des apports de capitaux, qu’il s’agisse de pays avancés ou émergents, seront confrontés à des choix épineux : laisser s’apprécier le taux de change, ce qui risque de détériorer la compétitivité extérieure ; intervenir sur les marchés des devises, au risque d’accumuler des dollars non souhaités, de mettre en péril la stabilité monétaire intérieure et de détériorer la compétitivité extérieure ; ou alors entraver les apports de capitaux au moyen de taxes et de contrôles. Dans le passé, les gouvernements ont choisi de combiner les trois méthodes. Ce sera à nouveau le cas dans les circonstances actuelles.
Bien entendu, on pourrait imaginer une évolution inverse. La Chine ne voit pas d’un bon oeil les énormes déficits budgétaires des Etats-Unis et leur politique monétaire non conventionnelle. Pékin est également résolu à maintenir l’inflation intérieure à un faible niveau et à limiter l’appréciation de sa monnaie. Par conséquent, les ajustements en matière de taux de change réels doivent s’opérer grâce à une chute des prix intérieurs américains. La Chine veut imposer un ajustement déflationniste aux Etats-Unis, à l’instar de ce que l’Allemagne fait avec la Grèce.
Mais cela ne se réalisera pas. Ça ne serait d’ailleurs pas dans l’intérêt de la Chine. En tant que créancier, elle bénéficierait d’une augmentation de la valeur nette de ses créances auprès des Etats-Unis. Mais une déflation américaine risquerait d’entraîner un ralentissement économique mondial.
Le professeur Blanchard a parfaitement raison : les ajustements auxquels il faut procéder seront très difficiles ; et ils sont à peine amorcés. Au lieu d’une coopération sur l’ajustement des taux de change réels et des comptes extérieurs, les Etats-Unis cherchent à imposer leurs vues en faisant tourner la planche à billets.
D’une façon ou d’une autre, les Etats-Unis finiront par gagner cette guerre : soit ils pousseront le reste du monde à l’inflation, soit ils feront monter les taux de change nominaux des autres devises par rapport au dollar. Malheureusement, les conséquences seront également très inégales, les économies les moins protégées (comme le Brésil ou l’Afrique du Sud) se trouvant contraintes de s’ajuster tandis que d’autres, protégées par leurs contrôles des changes (comme la Chine), seront en mesure de mieux gérer leur ajustement.
Il serait de loin préférable que tout le monde cherche une solution collective. Peut-être même les dirigeants du G20 utiliseront-ils leur “processus d’évaluation mutuelle” pour parvenir à une telle solution. Le prochain sommet de Séoul (11 et 12 novembre) pourrait en être l’occasion. Qu’une telle solution soit nécessaire, personne n’en doute. Sur la volonté d’y parvenir, les doutes abondent. Au plus noir de la crise, les dirigeants mondiaux se serraient les coudes. Désormais, la Fed va leur serrer la gorge un par un.
source le monde oct10
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Cette chronique est publiée en partenariat exclusif avec le “Financial Times”. (traduit de l’anglais par Gilles Berton).Martin Wolf, éditorialiste économique
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COMMENTAIRE DU WOLF : Après l’annonce d’une poursuite de l’assouplissement quantitatif (AQ) par les banques centrales des Etats-Unis, du Royaume-Uni et du Japon, certains ont redouté le début d’une série de dévaluations compétitives. Comme l’AQ risque d’induire une inflation, il en résultera une dévaluation des monnaies concernées. Il ne s’agit pas d’un objectif prédéfini des programmes d’AQ mais le sujet est rapidement devenu un motif d’inquiétude pour les partenaires commerciaux de ces pays.
Trois régions sont plus particulièrement touchées. La première est la zone euro, où la reprise est tirée par les exportations allemandes et où la BCEdurcit lentement la politique monétaire. La deuxième correspond aux pays exportateurs de matières premières comme l’Australie et le Brésil. Les investisseurs font monter les prix des matières premières en cherchant à se protéger contre une possible inflation, ce qui gonfle les résultats en dollar et pourrait provoquer une appréciation des monnaies et une perte de compétitivité dans d’autres secteurs (le « mal hollandais »). La troisième région est la Chine, dont la monnaie est indexée sur le billet vert. Ses exportations tireraient parti d’une dévaluation mais une nouvelle relance monétaire ne serait pas la bienvenue actuellement car la banque centrale s’efforce de réduire l’inflation…
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