Quelle « solution » se dessine  pour la Zone Euro via son EFSF

Nous avions évoqué depuis plusieurs mois la nécessité de mettre sur la table 2 trillions € pour rassurer les marchés. Le scénario qui se dessine envisage d’utiliser un effet de levier avec le EFSF , évitant ainsi de revenir auprès des parlements, mais risquant évidemment toute la mise en cas de perte.

En ce qui concerne la Grèce, il est probable que les détenteurs de ces emprunts perdront au moins la moitié de leur mise, mais elle restera dans la zone euro. Une sortie de la zone signifierait encore plus de dégâts pour les banques qui ont également prêté aux particuliers et aux entreprises. S’ils devaient rembourser en Euro avec une monnaie divisée par deux, ils ne pourraient faire face à ces échéances.

La Grèce serait probablement mise sous tutelle également.

Les pays fragilisés comme le Portugal et l’Irlande seraient également aidés par l’allongement etquelques allégements de leur dette jusqu’au retour à meilleure fortune.

Le coeur du dispositif sera la capacité à soutenir les taux italiens et espagnols comme le fait aujourd’hui la BCE faute d’un autre acteur. Le EFSF pourra mettre en dépôt la dette achetée auprès de ces pays à la BCE pour se refinancer « en se portant garant » d’une perte à hauteur de 20% parexemple. Ainsi, les 500Mds € de capital pourront garantir 2.5 trillions €. Le EFSF sera un créancier privilégié des Etats, passant avant les banques et les autres créanciers privés. Les ménages italiens par exemple pourraient être le plus en risque.

La BCE prendra un rôle très actif dans la solution

La BCE va imprimer des billets en quantité illimitée et va donner un énorme coup de pouce : la baisseprogrammée de son taux d’escompte dès la réunion du 6 octobre qui risque de passer de 1.5% à 1% et qui se poursuivra tant qu’il le faut. Ce fait est corroboré par la courbe des taux à 2 ans inférieurs à 1%.

Sans le dire, la BCE est en train de faire son quantitative easing en allongeant la durée des prêts qu’elle fait aux banques et en élargissant le type d’instruments qu’elle accepte en pension.

Recapitaliser les banques en nationalisant les plus faibles

En ce qui concerne les banques, il y a fort à craindre qu’elles vont être amenées à provisionner des pertes sur leurs dettes souveraines et être dans l’obligation de recapitaliser, dans un environnement où elles ne trouveront pas un centime provenant du secteur privé. Certaines pourront trouver quelques investisseurs du côté des fonds souverains si l’horizon s’éclaircit. Pour les autres, ce seront les Etats, voire le EFSF, devenu SuperBank, qui les nationalisera provisoirement. La crainte est de savoir si les capitaux hybrides seront remboursés ainsi que les obligations classiques des banques.

Un problème majeur concerne le marché français où l’épargne des ménages est logée dans l’assurance vie (1 trillion €). Cette épargne est essentiellement investie en obligations et bien entendu en emprunts d’Etats souverains incluant les pays périphériques. Les compagnies garantissent par contrat le capital et un intérêt  minimal plus une participation aux profits. Les dettes souveraines menées à leur terme figurent à leur valeur d’achat. Si les épargnants retiraient en masse ces avoirs, il est certain que les compagnies ne pourraient pas faire face, faute de liquidités suffisantes. D’où un risque de suspension et décote une fois les contreparties trouvées. Une raison majeure selon nous pour que le EFSF joue le rôle de contrepartie ultime afin de ramener la confiance.

Jacques Chanine/  Chanine capital le 26 sept 2011