L’endettement inédit en temps de paix peut devenir un fardeau de croissance

  Andreas Hofert :Le défi titanesque de la dette publique  

Dans les années à venir, les Etats du  monde entier devront trouver les  ressources pour faire face au service de la dette. Le défi est immense et devra être relevé dans un contexte adverse marqué par une  faible croissance économique et l’envolée des coûts sociaux. Face aux défis de la dette publique massive  et croissante, les gouvernements adopteront, par choix ou sous la contrainte, des politiques  inédites depuis plusieurs décennies. 

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Les cures d’austérité traditionnelles  et la croissance ne suffiront pas à réduire le fardeau de la dette dans  le monde développé.

L’inflation, que certains croyaient morte et enterrée, pourrait faire son retour car le dérapage des comptes publics et  les perspectives de tensions sociales  font des coupes budgétaires un  exercice périlleux pour les gouvernements. 

Par conséquent, compte  tenu de l’impopularité des cures de rigueur, les dirigeants politiques  et les banquiers centraux pourraient  succomber à la tentation inflationniste. 

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Aussi, le risque de défaillance – un événement  inconcevable pour les pays développés  dans l’après-guerre – restera  probablement comme une  épée de Damoclès dans les prochaines  années. 

Il convient de noter que le niveau de dette n’est pas le coeur du problème  en soi. Ce qui compte, c’est  son poids par rapport à la dimension  et à la croissance d’une économie. 

Dans la plupart des pays avancés,  les ratios d’endettement ont  augmenté progressivement dans les années 70 et 80 avant de se stabiliser. 

Mais à la suite de la crise  financière, la dette enregistre une progression à deux chiffres sur  fond de croissance économique médiocre. C’est pourquoi les ratios  dette/PIB augmentent aussi  vite. Le FMI estime que la  moyenne pourrait atteindre 110% vers 2014, soit une hausse de 40  points de pourcentage depuis 2007, juste avant la crise. 

A long terme, la croissance économique  risque d’être insuffisante  pour permettre une réduction durable des ratios d’endettement.

 En  outre, la faiblesse actuelle des taux d’intérêt ne devrait pas durer, ce  qui alourdira les coûts de financement  des Etats. Enfin, dans de  nombreuses économies avancées, la consolidation budgétaire sera  menée dans un contexte de hausse  des dépenses liées au vieillissement  démographique, d’où la nécessité d’une réforme structurelle des régimes  sociaux à l’avenir. 

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Le modèle traditionnel de notation de la dette des pays du G7 suppose une probabilité de défaillance infime.  Cette bienveillance n’est plus  garantie à l’avenir compte tenu de  la spirale haussière de la dette publique. 

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On peut légitimement estimer  que les marchés n’ont pas encore  intégré ce risque car les  emprunts d’Etat sont encore assortis  de taux d’intérêt historiquement  faibles. Certains emprunts d’Etat  du monde développé inspirent  quelques craintes à long terme, et  ils ne rémunèrent pas les investisseurs  à hauteur des risques encourus. 

A long terme, les placements gagnants devraient être ceux des pays qui n’ont pas laissé filer outre mesure leur dette publique. Notamment ceux des marchés émergents, qui connaissent moins de  problèmes de dette structurels et jouissent d’une croissance économique  plus forte. 

Faut-il avoir peur de la dette des Etats? La dette grecque, qui a tant fait parler d’elle, n’est-elle pas en définitive ce fameux canari dans la mine de charbon? 

Commentaire : Quand Alan le Maestro mont(r)e la voie et hausse le ton…. (cliquez sur le lien)

Une étude récente du Fonds monétaire international estime que la dette publique des pays industrialisés passera de 80% du PIB en 2007 à près de 120% vers 2015. Des pays comme le Royaume-Uni, les Etats-Unis et probablement la France rejoindront le club des pays dont la dette publique excède leur économie: Japon, Italie, Grèce et Belgique. Faut-il s’en inquiéter? 

Jean Pierre Petit : Trappe à Dettes / Au tour de la France (cliquez sur le lien)

Intuitivement, on soupçonne un impact négatif de cette dette publique sur la croissance; une intuition que confirment plusieurs théories économiques.

Celle du crowding-out stipule qu’une dette publique élevée augmente les taux d’intérêt et grève les investissements privés.

Selon la thèse de l’équivalence de Ricardo, une dette publique importante augmente les anticipations d’impôts futurs, incitant les ménages à épargner davantage et donc à consommer moins.

Enfin, la contrainte fiscale des Etats prédit que, plus la dette est élevée, plus le service de celle-ci l’est, et donc moins l’Etat aura de moyens pour d’autres dépenses. 

On sera pourtant surpris d’apprendre que toutes ces théories n’ont été jusqu’à l’année dernière qu’insuffisamment validées par des analyses empiriques. C’est ce à quoi se sont attelés récemment deux économistes américains, Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff. Leur étude monumentale, un livre de près de 450 pages édité l’année passée aux presses universitaires de Princeton, est probablement l’ouvrage le plus lu en ce moment dans les salles de marchés et parmi les investisseurs. 

Carmen Reinhart et Kenneth Rogoff : L’explosion de la dette publique freine la croissance économique (cliquez sur le lien)

Leur découverte est surprenante. Ainsi la relation entre dette publique et croissance n’est pas linéaire. Qu’un pays ait un taux d’endettement public de 20% ou de 60% du produit intérieur brut ne va pas fondamentalement influencer sa croissance. Cependant, au-delà d’un certain seuil, que nos deux économistes estiment autour de 90%, l’impact sera significativement négatif. C’est justement ce seuil que bon nombre de pays développés s’apprêtent à franchir, ce qui augure mal de la croissance à moyen terme. 

«Et l’inflation dans tout ça?» Là aussi, un résultat surprenant. Point de relation entre dette publique et inflation, à moins de faire marcher la planche à billets pour repayer la dette; un scénario qu’on ne peut exclure pour bon nombre de pays. D’où notre conclusion: oui, l’évolution des dettes publiques a de quoi nous inquiéter.

ANDREAS HÖFERT  Global Head Wealth Management  Research UBS 

DIRK FALTINHead Thematic Research UBS  avril10

source agefi/le temps avril10